投資圈社交飯局有個(gè)慣例，開餐前為了消磨等待時(shí)間，投資人們一起打打牌，餐后未盡興的話再來(lái)兩三個(gè)小時(shí)的牌局。身在浙江、重點(diǎn)關(guān)注硬科技賽道的投資人王赟對(duì)記者說(shuō)，這個(gè)行業(yè)習(xí)慣目前還在持續(xù)，但一個(gè)細(xì)節(jié)改變?cè)谟冢瑥?022中下旬開始，飯局酒桌上的德?lián)浔磺娜粨Q成了“摜蛋”。

【資料圖】

作為與德?lián)漕愃频募埮朴螒?，摜蛋起源于江浙地區(qū)，坊間戲稱“飯前不摜蛋，等于沒(méi)吃飯；摜蛋打得好，說(shuō)明有頭腦；摜蛋打得精，說(shuō)明思路清；摜蛋算得細(xì)，說(shuō)明懂經(jīng)濟(jì)”。王赟身邊也密集涌來(lái)更多行業(yè)人士向他請(qǐng)教摜蛋玩法，因?yàn)榇蠹业哪假Y對(duì)象變了。

此前，梅花創(chuàng)投創(chuàng)始人吳世春在一個(gè)脫口秀中幽默調(diào)侃行業(yè)的變化：“以前募資喝紅酒，現(xiàn)在全上白的。以前募美元，現(xiàn)在募人民幣，去摜蛋，還要講招商，講反投?！?/p>

美元基金最鼎盛的那些年，德?lián)錆B透于私募股權(quán)市場(chǎng)中的幾乎每張餐桌，而如今摜蛋的“崛起”，成為投資圈層內(nèi)新的社交工具，其背后是美元基金的衰落與政府引導(dǎo)基金的崛起，以及2023年國(guó)內(nèi)私募股權(quán)市場(chǎng)全鏈條的改變。

人民幣基金成為絕對(duì)主導(dǎo)

步入8月，私募股權(quán)市場(chǎng)半年報(bào)逐漸出爐，被視為轉(zhuǎn)折點(diǎn)的2023年，私募股權(quán)“募、投、管、退”鏈條悉數(shù)發(fā)生改變。

華興研報(bào)顯示，2023年二季度，在募資端，季度新募資金量與上季度持平略有回落，低于近五年季度均值，人民幣募資市場(chǎng)穩(wěn)中有升，占市場(chǎng)98%。美元募資幾乎停滯；投資端整體下跌明顯，投資規(guī)模下降、項(xiàng)目數(shù)量下降，人民幣基金投資規(guī)模連續(xù)兩個(gè)季度下降，美元基金幾乎不投；退出端成為各機(jī)構(gòu)關(guān)注主線，通過(guò)不同渠道（上市、股轉(zhuǎn)、并購(gòu)、回購(gòu)或清算）退出的公司數(shù)量升高，尤其通過(guò)股轉(zhuǎn)和回購(gòu)清算方式退出的數(shù)量升高，A股恢復(fù)正常發(fā)行節(jié)奏。

其中在募資端，人民幣基金已成為絕對(duì)主導(dǎo)。根據(jù)市場(chǎng)公開數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，二季度募資市場(chǎng)新增募資金額595億美元，對(duì)比上季度有所回落，低于過(guò)去5年歷史均值760億美元；人民幣募資額584億美元，連續(xù)三個(gè)季度穩(wěn)中有升，同時(shí)為過(guò)去五年季度歷史均值的90%。二季度美元募資額僅11億美元，幾乎沒(méi)有新募的美元基金，美元募資額是過(guò)去五年季度歷史均值的10%。

華興資本認(rèn)為，充滿機(jī)遇與挑戰(zhàn)的大環(huán)境下，市場(chǎng)變得更加務(wù)實(shí)，面對(duì)募資端、投資端、退出端的壓力，股權(quán)投資市場(chǎng)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)可控和收益穩(wěn)定的投資機(jī)會(huì)的偏好更為明顯。

紅點(diǎn)中國(guó)創(chuàng)始及主管合伙人袁文達(dá)表示，2017年做第一支人民幣基金時(shí)，90%以上的LP都是市場(chǎng)化投資機(jī)構(gòu)，地方政府引導(dǎo)基金與國(guó)資的參與占比很小。而到了2020年開始籌備第二支人民幣基金時(shí)，接觸最多、最頻繁的是地方政府引導(dǎo)基金。

投中信息CEO楊曉磊表示，目前國(guó)內(nèi)私募市場(chǎng)中，國(guó)資、政府引導(dǎo)基金是為數(shù)不多具備持續(xù)出資能力的LP，觀察政府引導(dǎo)基金出資對(duì)象的IRR（內(nèi)部收益率）情況可以看到一個(gè)很好玩的現(xiàn)象——引導(dǎo)基金對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏好明顯低于財(cái)務(wù)投資人，“這是互相選擇、互為因果的事，”楊曉磊表示。

持續(xù)觀察北京私募市場(chǎng)的楊曉磊表示，目前焦慮情緒蔓延。原因一是北京作為政治中心，外部環(huán)境變化比較激烈，有更多的人愿意討論政治；二是北京的美元GP太多，美元GP過(guò)去是受挑戰(zhàn)最大的一波，這種焦慮情緒會(huì)傳遞出來(lái)。

于是，過(guò)去幾年，據(jù)楊曉磊觀察，行業(yè)發(fā)生一個(gè)變化是，投資題材在北京的聚集效率沒(méi)那么強(qiáng)了，而江蘇、廣東、浙江增速非常快，越往南走大家越不焦慮，到了深圳，人民幣GP們特別閑適，焦慮情緒指數(shù)特別低。

2023年5月，地方政府等國(guó)資背景機(jī)構(gòu)出手頻繁，浙江省尤為活躍?？苿?chuàng)、制造、半導(dǎo)體等領(lǐng)域仍為基金投資主導(dǎo)方向。

投中數(shù)據(jù)顯示，2023年5月，從地區(qū)分布來(lái)看，浙粵蘇魯新成立基金數(shù)量持續(xù)領(lǐng)跑，浙江數(shù)量稍有領(lǐng)先，對(duì)應(yīng)數(shù)量依次為113支、107支、102支、101支。其中，浙江省多個(gè)基金群在5月設(shè)立：“415X”先進(jìn)制造業(yè)專項(xiàng)基金群落地杭州；杭州同升級(jí)打造杭州科創(chuàng)基金、杭州創(chuàng)新基金和杭州并購(gòu)基金3支千億母基金，推動(dòng)形成總規(guī)模超3000億的“3+N”杭州基金集群；溫州宣布落地千億產(chǎn)業(yè)基金集群，市級(jí)設(shè)立500億產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展引導(dǎo)基金，各縣（市區(qū)）功能區(qū)再謀劃設(shè)立超700億元產(chǎn)業(yè)基金。

國(guó)資與政府引導(dǎo)基金的迅速崛起也直觀地反映到一級(jí)市場(chǎng)，一位剛在近期完成新輪融資的創(chuàng)業(yè)者對(duì)記者表示，理論上美元基金風(fēng)格更為激進(jìn)，但由于近年來(lái)美元基金的低調(diào)與政府引導(dǎo)基金的崛起，明顯感受到國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)節(jié)奏的低緩。

投資端以VC與硬科技為主角

不論是年初的大模型，還是如今的室溫超導(dǎo)，更多熱度表現(xiàn)在一級(jí)市場(chǎng)的討論與二級(jí)市場(chǎng)的炒作，真正落地于投資端的并不多。

從投融資市場(chǎng)總額來(lái)看，二季度投融資額158億美元，環(huán)比下跌45%，是2015年以來(lái)的最谷底。從項(xiàng)目數(shù)量來(lái)看，該數(shù)據(jù)大幅下降，歷史單季度項(xiàng)目數(shù)量平均水平為2500—3000個(gè)，本季度全市場(chǎng)只有1938個(gè)項(xiàng)目。分幣種來(lái)看，人民幣連續(xù)兩個(gè)季度走低，美元幾乎不出手。

雖然人民幣基金募資額提高，但“謹(jǐn)慎”成為今年私募市場(chǎng)的主題詞。投中分析認(rèn)為，投資數(shù)量下跌的細(xì)分原因不乏市場(chǎng)的持續(xù)遇冷，機(jī)構(gòu)退出難、出手謹(jǐn)慎。大環(huán)境上，社會(huì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，國(guó)際形勢(shì)嚴(yán)峻；LP對(duì)于GP的要求逐漸增加，專項(xiàng)基金成為主流，熱門賽道對(duì)于機(jī)構(gòu)的專業(yè)性也不斷提升，中小機(jī)構(gòu)壓力增大。伴隨國(guó)資的引導(dǎo)作用逐漸放大，不少政府通過(guò)發(fā)布政策或是設(shè)立引導(dǎo)基金等方式大力推行“投早投小投科技”，加速市場(chǎng)恢復(fù)。

在縮量過(guò)程中，“硬科技”與VC逐漸成為主角。2023上半年，PE市場(chǎng)、VC市場(chǎng)、早期投資的投資數(shù)量占比分別為22%、60%、18%，同比持平。從投資規(guī)模來(lái)看，早期及VC投資規(guī)模比重再度增加，本期早期投資規(guī)模增加至5%，VC投資總規(guī)模占比達(dá)五成，投早投小成為共識(shí)，市場(chǎng)正逐漸被VC占領(lǐng)，機(jī)構(gòu)資金愈發(fā)分散。

另外，投資標(biāo)的中，包括硬科技、先進(jìn)制造及新能源新材料在內(nèi)的泛科技賽道資金集中量最大，占近六成市場(chǎng)份額。企業(yè)服務(wù)賽道表現(xiàn)有所回升，交易規(guī)模以及項(xiàng)目數(shù)量有所增長(zhǎng)，主要依靠該賽道大項(xiàng)目支撐，如大語(yǔ)言模型Minimax的A輪融資、紅杉高瓴投資的極兔速遞D輪融資、開源中國(guó)的B輪融資、已在港股遞表的云知聲D++輪融資等；消費(fèi)賽道創(chuàng)六個(gè)季度最低融資額，1億美元融資額及以上項(xiàng)目只有1個(gè)，為廣汽領(lǐng)投的如祺出行的B輪融資；醫(yī)療健康賽道依舊維持上季度態(tài)勢(shì)，小幅下滑，并未出現(xiàn)明顯回暖跡象。

楊曉磊表示，近期硬科技投資集中度太高，會(huì)在一定程度上影響抗風(fēng)險(xiǎn)能力，好在主要為VC動(dòng)作，主投應(yīng)用層而非基礎(chǔ)創(chuàng)新層面，使得整體成本可控。

對(duì)比科技創(chuàng)新與中美投資，光速資本創(chuàng)始合伙人宓群表示，創(chuàng)新永遠(yuǎn)是硬件和軟件交替發(fā)生的。在美國(guó)硅谷，最早是硬件、芯片都起來(lái)后，奠定硅谷地位，然后開始投消費(fèi)級(jí)軟件互聯(lián)網(wǎng)、企業(yè)服務(wù)的方向。

光速在中國(guó)投資了拼多多和美團(tuán)，同時(shí)在十年前就開始投硬科技，軟硬都投，宓群表示，因?yàn)檫@是創(chuàng)新的必然趨勢(shì)，但現(xiàn)在有一個(gè)區(qū)別化——美國(guó)的VC目前已基本不投硬件，都在投軟件，對(duì)于中國(guó)來(lái)說(shuō)反而是一個(gè)很大的機(jī)會(huì)。

但其中也有仍在攻克的難題，為什么人工智能大模型創(chuàng)新在美國(guó)誕生？在宓群看來(lái)，就是因?yàn)槊绹?guó)有很多企業(yè)愿意支付很高的軟件費(fèi)用，而且沒(méi)有盈利的優(yōu)秀軟件公司仍然可以上市和擁有好的市值，但這方面目前國(guó)內(nèi)還做不到。

退出環(huán)節(jié)并購(gòu)業(yè)務(wù)仍需完善

2023年，熱鬧而密集的港美股上市現(xiàn)象不再?gòu)?fù)現(xiàn)，退出成為近期市場(chǎng)機(jī)構(gòu)關(guān)注的重要議題。所謂“退出”是指通過(guò)IPO、并購(gòu)、股轉(zhuǎn)、回購(gòu)及清算方式，使投資人實(shí)現(xiàn)退出。

整體來(lái)看，二季度退出公司數(shù)量環(huán)比回升至280家，退投比創(chuàng)新高，達(dá)14.4%，一定程度體現(xiàn)出“退出課題”已成為各機(jī)構(gòu)的工作重心，希望通過(guò)退出實(shí)現(xiàn)回血。

具體方式上，二季度通過(guò)“股權(quán)轉(zhuǎn)讓及回購(gòu)清算”方式退出的公司數(shù)量大幅提升。IPO退出考驗(yàn)被動(dòng)退出能力，“股轉(zhuǎn)和回購(gòu)清算”考核主動(dòng)退出能力。其中IPO方式的占比正在逐步下滑，從2021年近40%跌至33%。二季度“股轉(zhuǎn)和回購(gòu)清算”的大幅上漲也說(shuō)明各個(gè)機(jī)構(gòu)對(duì)于“退出”的急迫度。

華興數(shù)據(jù)顯示，二季度港股只有12家上市企業(yè)，低于過(guò)去三年22家的季度均值。港股IPO國(guó)際配售認(rèn)購(gòu)倍數(shù)持續(xù)走低，2023年港股上市企業(yè)超過(guò)五成在首日破發(fā)。美股中概股IPO市場(chǎng)募資額回歸極度萎縮狀態(tài)。第二季度美股中概股只有８家上市企業(yè)，均為非知名公司的超小規(guī)模發(fā)行，發(fā)行規(guī)模均在1500萬(wàn)美元以下。

據(jù)聯(lián)想創(chuàng)投總裁賀志強(qiáng)觀察，如果對(duì)比中國(guó)和美國(guó)投資市場(chǎng)的退出，會(huì)發(fā)現(xiàn)有很大差別——美國(guó)超過(guò)50%的退出方式都是通過(guò)并購(gòu)?fù)顺?，而中?guó)只有百分之十幾。

在賀志強(qiáng)看來(lái)，中國(guó)企業(yè)要想真正做到賺品牌、賺高利潤(rùn)的錢，有一條必經(jīng)之路，就是對(duì)未來(lái)引領(lǐng)全球的創(chuàng)新有自己獨(dú)到的戰(zhàn)略判斷和下注，并通過(guò)投資并購(gòu)做大做強(qiáng)。目前中國(guó)企業(yè)發(fā)展的歷史時(shí)間較短，并購(gòu)也相對(duì)較弱，很難實(shí)現(xiàn)對(duì)很多小科技公司的并購(gòu)。這是整個(gè)中國(guó)企業(yè)和整個(gè)創(chuàng)投生態(tài)圈要想健康發(fā)展、幫助中國(guó)企業(yè)成長(zhǎng)和中國(guó)國(guó)力的成長(zhǎng)必須要邁的檻，這個(gè)檻邁過(guò)以后，中國(guó)VC的生態(tài)又會(huì)有很大的進(jìn)步。

投中資本管理合伙人馬峻表示，未來(lái)推動(dòng)中國(guó)并購(gòu)的推力會(huì)越來(lái)越強(qiáng)。一方面，IPO的退出占比在持續(xù)下降，今年A股實(shí)際過(guò)會(huì)率只有52%，“退出堰塞湖”實(shí)則越來(lái)越大，同時(shí)退出速度也并沒(méi)有因?yàn)槭┬辛俗?cè)制以后出現(xiàn)大幅度加快。

其次，馬峻認(rèn)為退出市場(chǎng)充滿了不確定性，但LP需要真金白銀的回報(bào)，只關(guān)注IRR很難達(dá)到LP要求。創(chuàng)始人的心態(tài)也發(fā)生了變化，不僅僅考慮“把公司賣掉”。但過(guò)去互聯(lián)網(wǎng)大廠超大筆的并購(gòu)現(xiàn)象很難再現(xiàn)。

“過(guò)去三年，我們看到并購(gòu)的每筆平均交易金額從8. 8億降到了5. 2億元。普遍來(lái)講，上市公司對(duì)5億-6億元的并購(gòu)規(guī)模會(huì)感到比較舒服，到10億以上的規(guī)模，大家就比較發(fā)怵?！瘪R峻表示。