華西宏觀

7月信貸、社融雙雙低于市場預(yù)期。信貸方面，新增信貸出現(xiàn)了明顯回落，為2007年以來7月最低值，我們認(rèn)為6月信貸大幅多增透支以及經(jīng)濟(jì)動(dòng)能修復(fù)偏弱是主要原因。從結(jié)構(gòu)來看，企業(yè)端，貸款結(jié)構(gòu)有所弱化，中長期貸款結(jié)束連續(xù)11個(gè)月的同比多增，票據(jù)沖量再度顯現(xiàn)；居民端，新增中長期、短期貸款均低于近5年同期水平。社融方面，新增社融同樣較明顯回落，為2016年以來7月最低值，信貸是主要拖累項(xiàng)，政府債、非標(biāo)為正向貢獻(xiàn)。

雖然7月金融數(shù)據(jù)整體偏弱，但也不必過于悲觀：一是自去年以來，信貸投放大小月特征越發(fā)明顯，往往是大月越大，小月越小，如果6-7兩個(gè)月合并來看，共新增信貸約3.40萬億元，為歷史同期第二高；二是今年專項(xiàng)債或需于9月底之前發(fā)完，與去年專項(xiàng)債上半年發(fā)力錯(cuò)位，后續(xù)對(duì)于社融的支撐會(huì)逐步顯現(xiàn)，社融增速或?qū)⒁姷祝蝗墙禍?zhǔn)、降息或也不遠(yuǎn)，央行、外匯管理局2023年下半年工作會(huì)議指出：“促進(jìn)企業(yè)綜合融資成本和居民信貸利率穩(wěn)中有降”，同時(shí)提到“指導(dǎo)商業(yè)銀行依法有序調(diào)整存量個(gè)人住房貸款利率”，逆周期政策的陸續(xù)推出落地將帶動(dòng)信貸需求逐步向好。

(相關(guān)資料圖)

（一）新增信貸明顯回落，貸款結(jié)構(gòu)有所弱化

總量方面：7月新增信貸出現(xiàn)了較為明顯的回落，為2007年以來7月最低值，我們認(rèn)為6月信貸大幅多增透支以及經(jīng)濟(jì)動(dòng)能修復(fù)偏弱是主要原因。7月新增信貸3459億元，低于市場預(yù)期的8446億元，同比少增3331億元，這也是2007年以來7月最低值，。

我們認(rèn)為7月新增信貸明顯回落的原因有兩個(gè)：一是6月信貸大幅多增透支。6月新增信貸3.05萬億元，創(chuàng)有數(shù)據(jù)記錄以來同期6月新高，如果6-7兩個(gè)月合并來看，共新增信貸約3.40萬億元，為歷史同期第二高，僅次于去年6-7兩月的3.49萬億元。二是，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)動(dòng)能修復(fù)偏弱。7月出口、CPI等同比均繼續(xù)回落，高頻數(shù)據(jù)看，房地產(chǎn)銷售偏弱、基建邊際放緩、工業(yè)開工率有所回落。

分部門來看，企業(yè)貸款2378億元，同比少增499億元；居民貸款-2007億元，同比少增3224億元，居民端弱于企業(yè)端。

結(jié)構(gòu)方面：企業(yè)端，貸款結(jié)構(gòu)有所弱化，中長期貸款結(jié)束連續(xù)11個(gè)月的同比多增，票據(jù)沖量再度顯現(xiàn)；居民端，新增中長期、短期貸款均低于近5年同期水平。

1、7月企業(yè)貸款2378億元，同比少增499億元。其中企業(yè)短期貸款-3785億元，同比少增239億元；票據(jù)融資3597億元，同比多增461億元，票據(jù)沖量現(xiàn)象再度出現(xiàn)，與7月票據(jù)利率震蕩下行較為吻合。中長期貸款2712億元，同比少增747億元，結(jié)束連續(xù)11個(gè)月的同比多增。

2、7月居民貸款-2007億元，同比多減3331億元，是信貸的主要拖累項(xiàng)。其中，居民短貸-1335億元，同比少增1066億元，與7月居民暑期旅游出行旺盛有所背離，可能的原因是居民選擇了消耗存款消費(fèi)，而不是通過借貸，居民端存款數(shù)據(jù)顯示，7月居民端存款-8093億元，同比多減4713億元；居民中長貸-672億元，同比多減2158億元，與7月30大中城市商品房銷售面積同比減少26.73%較為吻合。

（二）新增社融低于預(yù)期，信貸是主要拖累項(xiàng)

總量方面：新增社融同樣較明顯回落，為2016年以來7月最低值。7月新增社融5282億元，低于市場預(yù)期的1.12萬億元，同比少增2503億元。存量社融增速8.9%，較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)。

結(jié)構(gòu)方面：信貸是主要拖累項(xiàng)，政府債、非標(biāo)為正向貢獻(xiàn)。

1、社融口徑新增人民幣貸款364億元，同比少增3724億元，是社融的主要拖累項(xiàng)，其中居民端貸款同比少增幅度更大。

2、政府債券凈融資4109億元，同比多增111億元。一方面是去年6月底專項(xiàng)債基本發(fā)放完畢，7月后政府債券凈融資規(guī)模明顯回落，基數(shù)走低；另一方面，今年專項(xiàng)債或需于9月底之前發(fā)完，意味著8月、9月月均發(fā)行規(guī)模在0.67萬億左右 ，后續(xù)政府債券金融資對(duì)于社融的支撐會(huì)逐步顯現(xiàn)。

3、非標(biāo)方面，同比少減1329億元：其中，新增委托貸款同比多減81億元、新增信托貸款同比多增628億元，而新增未貼現(xiàn)票據(jù)同比少減782億元，是非標(biāo)的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)。

4、直接融資同比少增432億元，其中，股票融資786億元，同比少增651億元；企業(yè)債券凈融資1179億元，同比多增219億元，或與“金融十六條”延期有關(guān)。

（三）M2、M1回落，剪刀差擴(kuò)大

7月M2同比增速10.7%，較上月回落0.6個(gè)百分點(diǎn)，信貸投放偏少相應(yīng)派生能力減弱是主要原因；M1增速2.3%，較上月回落0.8個(gè)百分點(diǎn)，M1與M2剪刀差較上月擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)，資金活化程度還有待進(jìn)一步改善。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)活動(dòng)超預(yù)期變化。

證券分析師：孫付S1120520050004；

發(fā)布日期：2023-08-12；

《不必過于悲觀的三個(gè)理由——7月金融數(shù)據(jù)分析》