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華東醫(yī)藥(000963)

事件：公司發(fā)布2023年半年報，實現(xiàn)營業(yè)收入203.85億元/yoy+12.02%，實現(xiàn)歸母凈利潤14.34億元/yoy+6.96%，單Q2來看，營業(yè)收入102.71億元/yoy+10.85%，實現(xiàn)歸母凈利潤6.79億元/yoy+6.65%。

醫(yī)藥板塊增速穩(wěn)健，醫(yī)美業(yè)務(wù)貢獻高速增長。公司23H1商業(yè)/制造/醫(yī)美板塊分別實現(xiàn)收入136.36/61.56/12.24億元，同比分別+11.52%/+7.46%/+36.40%。公司23H1毛利率為31.73%/yoy-0.99pct，其中，商業(yè)/制造業(yè)毛利率分別為5.89%/79.37%，同比分別-1.02/+0.58pct，高占比的醫(yī)藥商業(yè)毛利率有所下降導致整體毛利率小幅下滑。23H1期間費用率為21.68%/yoy-1.27pct（其中銷售/管理/財務(wù)/研發(fā)費用分別同比-1.54/+0.40/+0.24/-0.37pct），凈利率為7.06%/yoy-0.38pct。

國內(nèi)醫(yī)美業(yè)務(wù)：伊妍仕Q2環(huán)比Q1實現(xiàn)高速增長，高端再生類產(chǎn)品潛力可觀。23H1國內(nèi)醫(yī)美業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入6.47億元/yoy+56.47%，其中欣可麗美學實現(xiàn)收入5.16億元/yoy+90.66%，且盈利能力持續(xù)提升。分季度看，欣可麗美學Q1/Q2分別實現(xiàn)收入2.10/3.06億元，同比分別增長約34%/168%，Q2較Q1環(huán)比增長46%，高端再生類產(chǎn)品伊妍仕即使在消費力恢復節(jié)奏偏弱的情況下依然持續(xù)表現(xiàn)出較好增長潛力，截止2023年6月底，欣可麗美學簽約合作醫(yī)院數(shù)量超600家，相較于22年底合作數(shù)量機構(gòu)增長約100家，渠道拓展也為國內(nèi)醫(yī)美業(yè)務(wù)增長提供增長驅(qū)動。未來管線臨床注冊穩(wěn)步推進。注射劑方面，MaiLiExtreme于23年8月完成中國臨床試驗全部受試者主要療效指標的收集、伊妍仕M型已于23年3月完成中國臨床試驗全部受試者入組；光電設(shè)備方面：V20預計23Q3完成注冊受理遞交；Reaction已于23年6月完成國內(nèi)重新上市。我們認為隨著未來國內(nèi)注射劑&EBD管線逐漸豐富，有望增強不同產(chǎn)品之間的協(xié)同效應(yīng)共促銷售增長。

海外醫(yī)美業(yè)務(wù)：海外醫(yī)美業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，保持經(jīng)營性盈利。23H1全資子公司Sinclair實現(xiàn)營業(yè)收入約6.69億元/yoy+26.07%，保持經(jīng)營性盈利，其中Q1/Q2分別實現(xiàn)營業(yè)收入約2.84/3.85億元，同比分別增長約9%/42%，H2隨著全球市場開拓，海外業(yè)務(wù)整體將繼續(xù)保持增長趨勢，并有望取得更好的業(yè)績表現(xiàn)。加速推進海外產(chǎn)品注冊上市進程。Sinclair積極開展在全球40+國家的上市注冊工作，23H1公司已有11款產(chǎn)品在19個國家取得上市許可。皮膚動能素目前正在進行臨床試驗，預計23Q4在海外遞交注冊；伊妍仕、MaiLi在美國上市所需的臨床工作已經(jīng)啟動，未來對于更多海外醫(yī)美核心市場的突破或可持續(xù)為業(yè)務(wù)提供可觀收入增量。

中國減重市場規(guī)模26年有望超百億，公司利拉魯肽產(chǎn)品具備先發(fā)優(yōu)勢。根據(jù)弗若斯特沙利文測算，我國體重管理市場規(guī)模將從2021年的30億元增長至2026年的101億元，CAGR達27%，其中GLP-1類藥物或為主要增長點，公司的利拉魯肽肥胖或超重適應(yīng)癥已于23年6月獲NMPA批準上市，為國內(nèi)首款合規(guī)產(chǎn)品，具備明顯先發(fā)優(yōu)勢，或可期待產(chǎn)品后續(xù)銷售放量表現(xiàn)。

盈利預測：伊妍仕上半年增速持續(xù)亮眼，Q2環(huán)比Q1高速增長，期待后續(xù)明星單品收入保持逐季環(huán)比提升趨勢，帶動醫(yī)美業(yè)務(wù)高速增長；首個減肥適應(yīng)癥產(chǎn)品利拉魯肽已于6月獲批，關(guān)注后續(xù)銷售模式。我們預測公司2023-2025年歸母凈利潤分別為29.88/36.08/43.05億元，分別同比增長19.6%/20.7%/19.3%，對應(yīng)PE分別為23/19/16X。

風險因素：研發(fā)臨床進度不及預期、市場推廣效果不及預期，醫(yī)美產(chǎn)品競爭加劇。