錫：稀少但不可或缺的基本金屬。錫是目前最稀缺的基本金屬之一，據(jù)USGS，錫在全球/中國的靜態(tài)儲采比分別低至15/8年。錫憑借熔點低、導電性好、綠色無毒等優(yōu)良屬性，在工業(yè)生產中用途廣泛且難以被替代。

光伏需求高速增長，AI大潮加速到來，錫需求增速中樞有望上移。一是錫基焊料具有熔點低、可導電、與銅有較好親和力等優(yōu)良性質，占光伏組件成本不到1%，中短期內或難以被替代。據(jù)我們測算，隨著全球光伏新增裝機量高速增長，2022-2025年光伏焊帶錫需求CAGR有望達到30.7%，光伏焊帶用錫占比有望從2022年的3%提升至2025年的7%。二是AI大潮加速到來，大模型的搭建與訓練對數(shù)據(jù)和算力提出較高要求，海量的優(yōu)質數(shù)據(jù)提供依靠物聯(lián)網(wǎng)，海量的數(shù)據(jù)處理依靠大算力，我們預計物聯(lián)網(wǎng)領域的電子設備，以及作為AI算力載體的半導體對錫焊料的需求有望系統(tǒng)性加速。我們的測算表明，2022-2025年全球錫需求CAGR有望達到3.5%。

錫礦主產區(qū)供應偏緊且擾動增加，再生錫供給彈性有限。國內方面，中國錫礦資源緊缺問題日益凸顯，礦端供應持續(xù)偏緊，我們預計2022-2025年國內錫礦產量CAGR為6.7%。海外方面，印尼經(jīng)濟可采儲量下降，精錫出口禁令的計劃或加劇全球供應擾動；緬甸佤邦錫礦前期的粗放式開采已導致該地區(qū)錫礦產量、品位明顯下降，8月1日暫停采礦禁令將進一步增加供應不確定性?；厥辗矫?，焊料小型化增加回收難度，再生錫供給彈性有限。我們的測算表明，2022-2025年全球精錫供給CAGR約為3%。

2023-2025年全球錫供需有望持續(xù)偏緊，且供給不確定性上升，錫價中樞有望系統(tǒng)性上移。我們的測算表明，2023-2025年錫供需缺口分別為-1.2、-1.0、-0.58萬噸，分別占當年需求比例為-3.1%、-2.5%和-1.4%。

緬甸禁礦措施不及預期，印尼供給超預期，下游需求不及預期。