我國(guó)神農(nóng)時(shí)代的夙沙通過(guò)煮海水提煉出了鹽，因此被稱“鹽宗”。1950年左右，我國(guó)福建出土了一些煎鹽的器具，經(jīng)過(guò)對(duì)這些器具的研究發(fā)現(xiàn)，大概在公元前5000年到公元前3000年，此地就學(xué)會(huì)了煮海為鹽的方法?？梢?jiàn)鹽在我國(guó)有著悠久的歷史。而后的許多年中，鹽時(shí)而作為統(tǒng)治者收賦稅的工具，時(shí)而為了休養(yǎng)生息而自由發(fā)展。如春秋時(shí)期，管仲在齊國(guó)創(chuàng)立了食鹽的專賣(mài)政策，漢昭帝時(shí)候廢了鐵和酒的專營(yíng)但保留了鹽業(yè)專營(yíng)，東漢光武帝時(shí)期對(duì)食鹽征稅，隋唐初期則是完全免稅放任鹽業(yè)自由發(fā)展。鹽在我國(guó)發(fā)展史中有著舉足輕重的作用，從內(nèi)陸到漫長(zhǎng)的海岸線，誕生了不少因鹽而興的城鎮(zhèn)，比較著名的有山西運(yùn)城、四川自貢和江蘇鹽城，海水制鹽的技術(shù)也在歷史進(jìn)程中逐漸成熟。

2023年3月30日，上交所主板受理了一家以海水制鹽為主營(yíng)業(yè)務(wù)公司的上市申請(qǐng)—金盛海洋科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“金盛海洋”或“發(fā)行人”），其主營(yíng)業(yè)務(wù)為海水制鹽、提溴及利用苦鹵生產(chǎn)鉀鎂產(chǎn)品。成立至今約20年，經(jīng)過(guò)這些年的成長(zhǎng)，發(fā)行人此次欲在上交所主板募集資金9.30億元用于技術(shù)改造和研發(fā)，本次預(yù)計(jì)發(fā)行不超過(guò)3,334萬(wàn)股，占發(fā)行后的總股本比例不低于25%。本次發(fā)行保薦人為東興證券股份有限公司，律師事務(wù)所為北京市康達(dá)律師事務(wù)所，審計(jì)機(jī)構(gòu)為大華會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙），評(píng)估機(jī)構(gòu)為山東正源和信資產(chǎn)評(píng)估有限公司。

發(fā)行人本次選擇的上市標(biāo)準(zhǔn)為“最近三年凈利潤(rùn)均為正，且最近三年凈利潤(rùn)累計(jì)不低于1.5億元，最近一年凈利潤(rùn)不低于6,000萬(wàn)元，最近三年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)不低于1億元或者營(yíng)業(yè)收入累計(jì)不低于10億元”。發(fā)行人披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)各項(xiàng)指標(biāo)均完全滿足要求，但估值之家卻在其招股書(shū)中發(fā)現(xiàn)了不少疑點(diǎn)……

(資料圖片)

一、多次上市失敗，募資項(xiàng)目疑注水

發(fā)行人本次上交所主板上市申請(qǐng)，雖然財(cái)務(wù)指標(biāo)表面均滿足要求，但研究其上市歷史和募資項(xiàng)目后，發(fā)現(xiàn)其上市目的可能并不是為了公司發(fā)展，而可能是股東為了對(duì)上市財(cái)富的渴望。

2013年2月，ST聯(lián)華收到控股股東華廈投資的函告，擬進(jìn)行重大資產(chǎn)重組。重組方式具體為ST聯(lián)華非公開(kāi)發(fā)行股份收購(gòu)匯泰投資集團(tuán)有限公司的全資子公司金盛海洋，即發(fā)行人。但最終因?yàn)榘l(fā)行人在2012年的業(yè)績(jī)均大幅下滑而被踢出局。

而后的2013年10月，金盛海洋再次試圖借殼魯北化工上市。魯北化工發(fā)布重大資產(chǎn)重組方案，擬以非公開(kāi)發(fā)行股份方式購(gòu)買(mǎi)匯泰集團(tuán)旗下金盛海洋100%股權(quán)，以期完成上市。但金盛海洋2014年金盛海洋的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)（扣非凈利潤(rùn)）未完成此前承諾的業(yè)績(jī)，且差距較大，本次借殼上市也宣告失敗。

8年過(guò)后的2021年6月，金盛控制將其持有的金盛有限0.31%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給宏遠(yuǎn)企服，據(jù)悉本次轉(zhuǎn)讓的目的是發(fā)行人意在香港聯(lián)交所上市。一年不到的時(shí)間里，發(fā)行人則改變了主意，2022年3月9日，宏遠(yuǎn)企服將其持有的金盛有限的0.31%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了匯泰實(shí)業(yè)（發(fā)行人的控股股東），也即9個(gè)月后宏遠(yuǎn)企服就退出了發(fā)行人的股東序列，發(fā)行人的香港上市又不了了之，但發(fā)行人未具體披露其終止香港聯(lián)交所上市的原因，但可以肯定的是，發(fā)行人的香港上市還是遇到了一些障礙。

而后又不到一年的時(shí)間，發(fā)行人又向上交所主板提交上市申請(qǐng)，至于此次上市結(jié)果如何暫且不論，但可以看出發(fā)行人十年來(lái)的夙愿從未改變，上市對(duì)股東財(cái)富增值自然是有極大的好處，但是若不考慮實(shí)際情況僅僅執(zhí)著于上市帶來(lái)的股東財(cái)富增值，而不顧其他中小投資者的利益，則可能是本末倒置了。那么發(fā)行人本次上市是否時(shí)機(jī)成熟呢？本次募資項(xiàng)目是否有必要呢？

根據(jù)招股書(shū)披露，發(fā)行人研發(fā)費(fèi)用及研發(fā)費(fèi)率如下表所示：

單位：萬(wàn)元

從上表可見(jiàn)，發(fā)行人報(bào)告期的研發(fā)費(fèi)用相對(duì)于營(yíng)收的比例，幾乎可以忽略不計(jì)。如此研發(fā)投入，讓我們都以為發(fā)行人所從事的行業(yè)對(duì)研發(fā)的依賴度很低，以至于幾乎不需要研發(fā)。且發(fā)行人在披露發(fā)行人的員工結(jié)構(gòu)時(shí)，研發(fā)人員數(shù)量為0，只披露了生產(chǎn)和技術(shù)人員總共為497人，我們推測(cè)其技術(shù)人員和研發(fā)人員應(yīng)該是角色共用。而另外根據(jù)發(fā)行人披露的報(bào)告期研發(fā)費(fèi)用的明細(xì)全部皆為員工薪酬，并無(wú)材料或者設(shè)備折舊之類的費(fèi)用，也說(shuō)明發(fā)行人的研發(fā)并不依賴研發(fā)試驗(yàn)相關(guān)的設(shè)備，也不需要大型的場(chǎng)地來(lái)支撐其研發(fā)需要。

但頗為蹊蹺的是，發(fā)行人本次募集資金有上億元用于研發(fā)，具體如下表所示：

單位：萬(wàn)元

從上表可見(jiàn)，發(fā)行人本次募集資金合計(jì)有1.63億元用于研發(fā)，相當(dāng)于其2021年度研發(fā)費(fèi)用的238.85倍，以發(fā)行人的研發(fā)水平，是否需要如此多的研發(fā)支出嗎？會(huì)不會(huì)導(dǎo)致消化不良問(wèn)題？

以上所述，發(fā)行人在近十年的時(shí)間里，四次謀劃上市，但前三次均未成功或者不了了之，本次發(fā)行募集資金的部分研發(fā)項(xiàng)目與其研發(fā)能力或者研發(fā)模式可能完全不匹配，凸顯了其上市或許只是為了股東財(cái)富增值，而并非為了公司發(fā)展的實(shí)際出發(fā)，或許也是一種對(duì)投資人缺乏負(fù)責(zé)任的做法。從發(fā)行人的上市目的也容易想到其為了上市可能會(huì)財(cái)務(wù)舞弊，而上市必不可少的要滿足財(cái)務(wù)指標(biāo)和一定的穩(wěn)定的盈利能力，雖然發(fā)行人披露的財(cái)務(wù)指標(biāo)看上去滿足了要求，但其財(cái)務(wù)方面或許隱藏了不少貓膩，讓估值之家抽絲剝繭細(xì)細(xì)研究一番……

二、重大關(guān)聯(lián)方交易未完整披露

在發(fā)行人的多輪上市努力過(guò)程中，股權(quán)也經(jīng)過(guò)多輪調(diào)整。報(bào)告期初，發(fā)行人股權(quán)由匯泰控股集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“匯泰集團(tuán)”）持有100%，而后分別于2020年6月23日和2020年8月28日將其持有的0.67%和99.33%股權(quán)分別轉(zhuǎn)讓給亞洲億通有限公司（以下簡(jiǎn)稱“亞洲億通”）和金盛控股（濱州）有限公司（以下簡(jiǎn)稱“金盛控股”），匯泰集團(tuán)短暫退出發(fā)行人股東序列。2022年3月9日，金盛控股將其持有的全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了匯泰實(shí)業(yè)，其它小股東也將全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了匯泰實(shí)業(yè)，而后匯泰實(shí)業(yè)轉(zhuǎn)讓了1%的股權(quán)給匯泰投資。在此過(guò)程中，金盛控股和匯泰實(shí)業(yè)以及匯泰集團(tuán)實(shí)控人均為發(fā)行人的實(shí)控人張大騰先生，這些股權(quán)轉(zhuǎn)讓的過(guò)程，全部是實(shí)控人控制的企業(yè)之間變動(dòng)，對(duì)最終實(shí)控人沒(méi)有任何影響。即匯泰集團(tuán)無(wú)論是否是發(fā)行人的控股股東，其一直都是發(fā)行人的重大關(guān)聯(lián)方，未曾改變。

不知何故，在發(fā)行人披露關(guān)聯(lián)方關(guān)系的列表中，居然未見(jiàn)匯泰集團(tuán)的身影，那么這個(gè)匯泰集團(tuán)是否是發(fā)行人的重大關(guān)聯(lián)方并對(duì)發(fā)行人本次發(fā)行有何影響呢？根據(jù)招股書(shū)的披露，匯泰集團(tuán)分別作為發(fā)行人報(bào)告期的第三大客戶、第二大客戶、第三大客戶和第五大客戶，匯泰集團(tuán)向發(fā)行人采購(gòu)金額分別為3,460.82萬(wàn)元、4,316.15萬(wàn)元、4,560.76萬(wàn)元、3,056.60萬(wàn)元，發(fā)行人在披露前五大客戶當(dāng)中明確注明了匯泰集團(tuán)屬于關(guān)聯(lián)方。但奇怪的是，發(fā)行人披露的經(jīng)常性關(guān)聯(lián)交易卻未包含其與匯泰集團(tuán)的關(guān)聯(lián)交易金額。發(fā)行人披露的關(guān)聯(lián)交易如下下表所示：

單位：萬(wàn)元

從上表可見(jiàn)，發(fā)行人的關(guān)聯(lián)交易占營(yíng)業(yè)收入的比較并不高，但這明顯漏掉了其與匯泰集團(tuán)的關(guān)聯(lián)交易金額。如此明顯的關(guān)聯(lián)方交易，發(fā)行人為何要故意遺漏，我們也感莫名其妙。發(fā)行人經(jīng)過(guò)修正后的關(guān)聯(lián)交易占營(yíng)收比重如下表所示：

單位：萬(wàn)元

如此可見(jiàn)，發(fā)行人的關(guān)聯(lián)交易報(bào)告期平均占比為12.02%，如果交易價(jià)格確為公允，這個(gè)關(guān)聯(lián)方交易占比對(duì)發(fā)行人的上市并沒(méi)有實(shí)質(zhì)性的障礙，但發(fā)行人為何要故意遺漏？

我們推測(cè)，發(fā)行人與匯泰集團(tuán)關(guān)聯(lián)交易極有可能被發(fā)行人用來(lái)調(diào)節(jié)營(yíng)收的。眾所周知，2019年底，新冠疫情席卷全球，對(duì)2020年經(jīng)濟(jì)的影響也頗為嚴(yán)重，致使世界主要經(jīng)濟(jì)體2020年經(jīng)濟(jì)增速均嚴(yán)重下滑。發(fā)行人2020年的營(yíng)收下降了10.62%，也與該情況大體相符。但從上表看到，2020年，發(fā)行人的關(guān)聯(lián)交易大幅上漲37.12%，發(fā)行人營(yíng)收下滑，但其下游關(guān)聯(lián)方卻向其大幅增加采購(gòu)？2021年和2022年疫情雖有所好轉(zhuǎn)，但絕大部分企業(yè)壓力依然不容樂(lè)觀，所以發(fā)行人的關(guān)聯(lián)銷售依然只能高企。雖然關(guān)聯(lián)交易銷售整體占比并不高企，但是發(fā)行人各期營(yíng)收的差異約0.5億元-1.2億元之間，用關(guān)聯(lián)交易占各項(xiàng)營(yíng)收差異的比重分析，發(fā)行人用關(guān)聯(lián)交易來(lái)調(diào)節(jié)營(yíng)收的可能性還是相當(dāng)可能的。

另外，上市公司通常在披露主要客戶和主要供應(yīng)商時(shí)，最終受同一實(shí)控人控制的企業(yè)，一般會(huì)合并披露。但是發(fā)行人在披露應(yīng)收賬款前五大客戶時(shí)，2022年9月應(yīng)收賬款余額第三名渤海水產(chǎn)股份有限公司持股同期應(yīng)收賬款余額第一的渤海水產(chǎn)（濱州）有限公司89.30%的股權(quán)，明顯兩家企業(yè)最終受同一實(shí)控人控制，但發(fā)行人卻未將兩個(gè)企業(yè)合并披露而分開(kāi)披露的原因又是什么呢？難道應(yīng)收賬款第六名的客戶明顯擺不上臺(tái)面？

以上所述，發(fā)行人在關(guān)聯(lián)銷售的披露中將本就無(wú)重大影響的關(guān)聯(lián)銷售可能故意遺漏，是否在隱瞞何種重大事項(xiàng)我們不得而知，但其關(guān)聯(lián)銷售與銷售額波動(dòng)的趨勢(shì)關(guān)系或許表明發(fā)行人利用關(guān)聯(lián)方銷售調(diào)節(jié)營(yíng)收。然而，發(fā)行人的營(yíng)收問(wèn)題并不止于此，接下來(lái)我們?cè)俜治銎錉I(yíng)收當(dāng)中的問(wèn)題……

三、營(yíng)收上漲卻可能虛增

根據(jù)招股書(shū)披露，發(fā)行人報(bào)告期營(yíng)收情況如下表所示：

單位：億元

注：2022年增長(zhǎng)率已經(jīng)過(guò)年化計(jì)算。

根據(jù)上表所示，除2020年疫情原因?qū)е碌臓I(yíng)收大幅下降以外，2021年和2022年增長(zhǎng)率都保持在高位，業(yè)績(jī)表現(xiàn)整體比較優(yōu)秀。但估值之家仔細(xì)分析其營(yíng)收數(shù)據(jù)后，發(fā)現(xiàn)其營(yíng)收有多個(gè)疑點(diǎn)……

1.溴素產(chǎn)品銷售額大增但存在重要疑點(diǎn)

估值之家分析發(fā)現(xiàn)，在發(fā)行人的幾大主要業(yè)務(wù)中，鹽類產(chǎn)品的銷量大幅下跌但單價(jià)上漲，導(dǎo)致其營(yíng)收變化不大，苦鹵化工產(chǎn)品的營(yíng)收出現(xiàn)大幅下滑。因此發(fā)行人2021年和2022年的營(yíng)收增長(zhǎng)幾乎全靠溴素產(chǎn)品的貢獻(xiàn)，根據(jù)招股書(shū)披露的溴素產(chǎn)品在報(bào)告期的營(yíng)收情況如下表所示：

從上表可見(jiàn)，發(fā)行人溴素產(chǎn)品2020年度單價(jià)和銷量均有所下跌，導(dǎo)致2020年?duì)I收下降。而2021年溴素產(chǎn)品的單價(jià)和銷量均迅速上漲，當(dāng)期溴素產(chǎn)品的營(yíng)收增長(zhǎng)率達(dá)到了147%的高點(diǎn)，根據(jù)隆眾資訊提供的數(shù)據(jù)，溴素的單價(jià)在近些年均呈現(xiàn)大幅振蕩的趨勢(shì)，發(fā)行人的的溴素單價(jià)與市場(chǎng)行情相符。若其它數(shù)據(jù)無(wú)誤，以上數(shù)據(jù)則可能說(shuō)明：發(fā)行人報(bào)告期營(yíng)收規(guī)?；蛘哂麑?duì)溴素的價(jià)格依賴度極高，報(bào)告期只是出現(xiàn)了對(duì)發(fā)行人有利的溴素價(jià)格上漲，以致發(fā)行人營(yíng)收大幅增長(zhǎng)，若未來(lái)溴素價(jià)格下行，發(fā)行人的營(yíng)收或?qū)⒋蠓陆?。?duì)發(fā)行人來(lái)說(shuō)一個(gè)不好的消息是，根據(jù)隆眾資訊的數(shù)據(jù)，2023年溴素價(jià)格大幅下行，價(jià)格與2020年度約處在同一水平，按照如此趨勢(shì)，發(fā)行人2023年?duì)I收大幅下跌或已成為必然。

另一個(gè)重要的疑點(diǎn)是，發(fā)行人的主營(yíng)業(yè)務(wù)鹽、溴素和苦鹵化工產(chǎn)品等是一個(gè)有機(jī)的整體，溴素產(chǎn)品只是海水制鹽的一個(gè)中間步驟產(chǎn)物，一般在溴鹽聯(lián)產(chǎn)的情況下，溴鹽產(chǎn)量應(yīng)保持大致相同的趨勢(shì)。但發(fā)行人的鹽產(chǎn)量和和溴產(chǎn)量又如何呢？我們來(lái)看發(fā)行人披露的數(shù)據(jù)：

從上表數(shù)據(jù)可見(jiàn)，發(fā)行人的鹽類產(chǎn)品與溴素產(chǎn)品的產(chǎn)量完全不在同一個(gè)頻道，鹽類產(chǎn)品產(chǎn)量大幅下跌，溴素產(chǎn)品產(chǎn)量卻大幅提升，難道發(fā)行人是發(fā)明了一種只產(chǎn)溴素不產(chǎn)鹽的方法？至少目前未在市面上見(jiàn)到大規(guī)模商用的非鹵水提溴的生產(chǎn)方法，而我們除了想到其利用溴素產(chǎn)品虛增收入以外，也想不到其它更合理的理由了。

除了上述溴素價(jià)格和產(chǎn)量的問(wèn)題，在溴素的營(yíng)收上，發(fā)行人還有個(gè)重大的疑點(diǎn)，就是其溴素的大客戶存在疑點(diǎn)。根據(jù)發(fā)行人的披露的報(bào)告期前五大客戶中，溴素的客戶共有三個(gè)，根據(jù)天眼查提供的數(shù)據(jù)，其中兩個(gè)客戶參保人數(shù)如下表所示：

單位：萬(wàn)元

上述兩個(gè)客戶均列于發(fā)行人前五大客戶中，也是其溴素產(chǎn)品銷售額前兩名的客戶，但購(gòu)買(mǎi)發(fā)行人溴素產(chǎn)品的最多的兩名客戶，居然參保人數(shù)是0，這是極不正常的。溴素產(chǎn)品的用途廣泛，主要用于制取溴化物，可用于各種行業(yè)，如阻燃劑、滅火劑、制冷劑、醫(yī)藥、農(nóng)藥等，也可作為試劑、吸收劑、溴化劑等。可見(jiàn)無(wú)論溴素用于何種用途的生產(chǎn)，均不太可能是小作坊能完成的。加之上述兩名客戶從發(fā)行人處采購(gòu)溴素產(chǎn)品的金額看來(lái)，也不太可能是無(wú)員工的小作坊或者個(gè)體工商戶，那么，發(fā)行人與之交易的這些溴素去了那里？是否是真實(shí)的銷售？

以上所述，發(fā)行人報(bào)告期營(yíng)收增長(zhǎng)的重中之重溴素產(chǎn)品，其產(chǎn)量與其它聯(lián)產(chǎn)品的產(chǎn)量變化趨勢(shì)矛盾以及溴素產(chǎn)品主要客戶參保人數(shù)異常，均預(yù)示著發(fā)行人極有可能是借著溴素產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格的上漲來(lái)粉飾報(bào)表，而非真正的溴素產(chǎn)品讓發(fā)行人得以業(yè)線大漲。除此之外，溴素產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格在2023年大幅回落，若不考慮其它因素，2023年發(fā)行人營(yíng)收大幅下滑也幾乎成為定局。

2.蒸汽銷售時(shí)間和數(shù)量的疑點(diǎn)

2022年發(fā)行人的營(yíng)收也大幅增長(zhǎng)，除了前述提到的溴素銷售單價(jià)增長(zhǎng)以外，估值之家還發(fā)現(xiàn)了另一個(gè)突然增加的業(yè)務(wù)，那就是蒸汽的銷售。2022年1-9月份，發(fā)行人蒸汽銷售額共計(jì)5,758.10萬(wàn)元，然而，在報(bào)告期的2019年至2021年，其蒸汽銷售額為0，為何2022年突然增加如此大額的蒸汽銷售？發(fā)行人的解釋是“考慮到公司日常生產(chǎn)過(guò)程中需要用到大量的電和蒸汽，公司建設(shè)有一座自備電廠，2022年公司結(jié)合廠區(qū)周邊其他公司的生產(chǎn)需求以及自身日常生產(chǎn)過(guò)程中電力和蒸汽的消耗情況，與周邊公司簽訂蒸汽銷售合同，在保證自身日常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)不受影響的情況下出售蒸汽以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益的最大化”。發(fā)行人在解釋中未提及自備電廠是何時(shí)建成的，估值之家查詢了發(fā)行人報(bào)告期的在建工程情況，但未發(fā)現(xiàn)該自備電廠的身影，即這座電廠應(yīng)該是在2019年前即以建成。那么我們不禁要問(wèn)發(fā)行人了，既然如此大的蒸汽可供銷售，2019年至2021年未何未產(chǎn)生任何收入，難道全部浪費(fèi)掉了嗎？為何2022年才想到可以銷售變現(xiàn)？公司經(jīng)理人看著如此價(jià)值的蒸汽在2022年前白白浪費(fèi)而沒(méi)有想到變現(xiàn)，這樣的經(jīng)理人是一個(gè)稱職的經(jīng)理人嗎？

同時(shí)，我們查詢了不同地區(qū)的蒸汽價(jià)格不一樣，蒸汽價(jià)格約180元/噸-300元/噸之間，按照這個(gè)價(jià)格計(jì)算，發(fā)行人2022年銷售蒸汽數(shù)量為19.19萬(wàn)噸至31.99萬(wàn)噸區(qū)間。發(fā)行人為何在2022年突然冒出如此多的多余蒸汽？

但發(fā)行人關(guān)于蒸汽的收入突增的解釋并未提及這兩個(gè)重要的疑點(diǎn)，只是寥寥數(shù)字避重就輕的提了一下，顯然不足以打消其關(guān)于蒸汽銷售的疑點(diǎn)。

3.應(yīng)收賬款大幅增加

根據(jù)招股書(shū)披露，報(bào)告期發(fā)行人的應(yīng)收賬款余額如下表所示：

單位：萬(wàn)元

可見(jiàn)發(fā)行人的應(yīng)收賬款在報(bào)告期急劇增加，報(bào)告期整體增長(zhǎng)了232.93%，而同期營(yíng)收業(yè)收入僅增長(zhǎng)了24.64%。通常情況下，在經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)和經(jīng)營(yíng)政策沒(méi)有太大變化時(shí)，應(yīng)收賬款余額占營(yíng)收的比例一般會(huì)小幅波動(dòng)，不會(huì)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)。反觀發(fā)行人報(bào)告期應(yīng)收賬款余額占營(yíng)收的比例分別為7.88%、17.45%、14.16%和21.05%，明顯在大幅增加。這種情況除了可能是發(fā)行人經(jīng)營(yíng)不善以外，極有可能就是發(fā)行人通過(guò)應(yīng)收賬款消化虛增的營(yíng)收。畢竟虛增的營(yíng)收如果不通過(guò)虛增資產(chǎn)科目進(jìn)行消化的話，就需要真金白銀才能消化了。

當(dāng)然，也許發(fā)行人并非沒(méi)有通過(guò)真金白銀去消化虛增的營(yíng)收。報(bào)告期發(fā)行人貨幣資金余額分別為968.21萬(wàn)元、1,067.67萬(wàn)元、633.03萬(wàn)元和306.32萬(wàn)元，整體資金并不寬裕。但是，發(fā)行人在報(bào)告期合計(jì)分紅達(dá)到3.38億元。上市的可能原因之一就是缺錢(qián)，但發(fā)行人的分紅數(shù)額可能超過(guò)了大多數(shù)上市公司，表明其并不缺錢(qián)嗎？但貨幣資金余額又反映發(fā)行人并不富裕，那這么急著分紅干什么呢？是否有可能是發(fā)行人快速拿出現(xiàn)金去消化虛增的營(yíng)收？

從另一個(gè)角度看發(fā)行人的營(yíng)收，通常情況下，穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)的企業(yè)，因?yàn)楣潭ㄙY產(chǎn)折舊和財(cái)務(wù)費(fèi)用等不需要付現(xiàn)成本或者不作為經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的付現(xiàn)支出的影響，凈利潤(rùn)應(yīng)低于經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流量，發(fā)行人報(bào)告期凈利潤(rùn)減經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流量的差額分別為6,869.59萬(wàn)元、3,003.71萬(wàn)元、10,141.48萬(wàn)元和17,067.37萬(wàn)元，整個(gè)報(bào)告期的凈利潤(rùn)遠(yuǎn)高于經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流量，這和應(yīng)收賬款急劇增加原理一樣，也預(yù)示著發(fā)行人的營(yíng)收質(zhì)量很不佳，或者說(shuō)有很大概率是虛增的營(yíng)收。

以上所述，發(fā)行人在報(bào)告后期營(yíng)收的增長(zhǎng)所依賴的溴素和蒸汽存在一些難以解釋的疑點(diǎn)，應(yīng)收賬款和經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流與凈利潤(rùn)的巨大差異又從側(cè)面說(shuō)明發(fā)行人的營(yíng)收或許來(lái)源于虛增。

四、不可思議的毛利率和凈利率

根據(jù)招股書(shū)披露，發(fā)行人報(bào)告期綜合毛利率和凈利率如下表所示：

從上表可見(jiàn)，無(wú)論是毛利率還是凈利率，整體波動(dòng)幅度都較大，2022年1-9月，其毛利率和凈利率分別達(dá)到了53.99%和40.54%，這個(gè)盈利能力堪稱恐怖。毛利率超過(guò)50%的在高端制藥或者化妝品行業(yè)較多，在其它行業(yè)特別在一個(gè)充分競(jìng)爭(zhēng)的低技術(shù)行業(yè)里，幾乎沒(méi)有企業(yè)能夠達(dá)到如此強(qiáng)大的盈利能力。再看看其凈利率，其40.54%的超高凈利率可以碾壓一眾企業(yè)的毛利率，毛利率被其凈利率碾壓的企業(yè)里面還可能包括全球知名的高科技公司如蘋(píng)果、華為公司。但無(wú)論是從技術(shù)壁壘、研發(fā)費(fèi)用、研發(fā)能力和市場(chǎng)飽和程度各方面來(lái)看，發(fā)行人有何能力與蘋(píng)果或華為公司比拼盈利能力？

在我國(guó)，這種凈利率水平我們能想到的情況相當(dāng)少見(jiàn)，高端白酒算一個(gè)，比如茅臺(tái)、五糧液和劍南春等，政策壟斷行業(yè)也有可能，比如香煙。而在發(fā)行人這種處在充分競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)的傳統(tǒng)行業(yè)，又沒(méi)有特別技術(shù)壁壘，能取得這個(gè)凈利率水平的成績(jī)，無(wú)法解釋，所以也就極可能是粉飾報(bào)表的結(jié)果。雁過(guò)留痕，我們還從其招股書(shū)中也找到了相關(guān)的蛛絲馬跡……

1.鹽和溴素價(jià)格上漲，成本卻降低或者不變

根據(jù)西方經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論，商品的價(jià)格是由其價(jià)值決定的，受到供求關(guān)系的影響。鹽作為一個(gè)歷史悠久，生產(chǎn)技術(shù)也早已成熟，沒(méi)有實(shí)質(zhì)性技術(shù)壁壘的產(chǎn)品，早已處于一個(gè)充分競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)，比較不容易產(chǎn)生供不應(yīng)求而大幅漲價(jià)的情況。所以，鹽類產(chǎn)品的價(jià)格主要還是受其成本的影響。根據(jù)招股書(shū)披露的鹽類產(chǎn)品毛利率變化情況如下表所示：

從上表可見(jiàn)，發(fā)行人2020年銷售單價(jià)和成本的呈反方向變動(dòng)，這可能與受到新冠疫情的影響，銷售下滑，但未能及時(shí)調(diào)整生產(chǎn)策略，單位固定成本上升導(dǎo)致的其成本增加，有一定的合理性。但是2021年和2022年整體疫情環(huán)境與2020年變化不大，但鹽的銷售單價(jià)卻大幅上漲，但與此同時(shí)，其成本僅以極小幅度上漲。

除了鹽類產(chǎn)品，其溴素產(chǎn)品與鹽類產(chǎn)品的價(jià)格和成本變化趨勢(shì)也極其類似，而溴素產(chǎn)品在2021年甚至出現(xiàn)單價(jià)大幅上漲，成本卻大幅下降的情況。至于發(fā)行人如何在充分競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)西方經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的悖逆，估計(jì)讓經(jīng)濟(jì)學(xué)專家要直呼意外了。

2.供應(yīng)商的疑點(diǎn)

我們通過(guò)天眼查查詢了發(fā)行人的前五大供應(yīng)商，發(fā)現(xiàn)其主要供應(yīng)商均為0參保人員的企業(yè)，具體如下表所示：

從上表可見(jiàn)，報(bào)告期前五大供應(yīng)商中，有9名供應(yīng)商均為0或1參保人數(shù)企業(yè)，而參保人數(shù)則在一定程度上代表著供應(yīng)商實(shí)力或?qū)嵙?，參保人?shù)為0或者1則大概率上是一個(gè)空殼企業(yè)。而發(fā)行人報(bào)告期前五大供應(yīng)商總數(shù)為13名，即有69.23%的主要供應(yīng)商有空殼企業(yè)的嫌疑，比率如此之高，實(shí)屬未見(jiàn)。與空殼企業(yè)交易很難有正當(dāng)?shù)睦碛?，要么是?guī)避某些監(jiān)管，比如關(guān)聯(lián)關(guān)系非關(guān)聯(lián)化；要么則是弄虛作假，因?yàn)榭諝て髽I(yè)相對(duì)容易與發(fā)行人配合。如此多的空殼供應(yīng)商，也許是發(fā)行人高利潤(rùn)率的真正來(lái)源之一吧？

綜上所述：金盛海洋近十年通過(guò)各種方式執(zhí)著于上市目標(biāo)，不達(dá)目的不罷休，但其募資項(xiàng)目明顯含有水分、重大關(guān)聯(lián)方交易未完整披露、營(yíng)收上漲但存在明顯的虛增痕跡、畸高的凈利率來(lái)源或許并非是正常經(jīng)營(yíng)成果，然而還存在本文未詳述的其鹽類產(chǎn)品產(chǎn)能利用率大幅下滑還巨額募資用于鹽田改造、個(gè)人卡收付行為在報(bào)告期末仍然存在、報(bào)告期更換三任財(cái)務(wù)總監(jiān)等不正常的信息，顯示其有可能通過(guò)虛假業(yè)績(jī)來(lái)達(dá)到上市目的，從而實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富增值，而投資人的利益對(duì)于其可能并不重要。經(jīng)歷多種嘗試后，金盛海洋要想本次順利實(shí)現(xiàn)上市，恐怕還會(huì)面臨更多的監(jiān)管問(wèn)詢……

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