7 月下旬以來，滬指放量反攻而后止步于3300 一線，本周在利空發(fā)酵之下再度落于3200 下方。指數依舊在底部拉鋸，主線依舊是混沌難明，且波動似乎進一步放大。面對這樣的環(huán)境，我們的建議是一動不如一靜，越是僵持，越要往前看，以中期思維應對短期波動。

為什么說，底部拉鋸是熊牛第二段的常態(tài)？

前期報告《細數2014，回望不如向前看》、《底部拉鋸是熊牛第二段的常態(tài)》，我們分別強調了兩個核心觀點：（一）當前自上而下雖有2014年的影子，但也有很多無法復刻的要素，現階段指數修復很難是一蹴而就的，回望歷史不如向前看；（二）A 股的熊牛周期邁向第二階段，底部僵持、拉鋸是這一階段的常態(tài)。關于第二點，前文中只是描述了這一現象，本文我們從經濟周期的角度對其進行解釋。

(資料圖)

在我們看來，庫存周期有三個底：預期底、價格底、庫存底，基于三個頂底可以劃分為先后6 個階段，這正好跟A 股的牛熊周期對應。當前，PPI、PMI、核心CPI 等線索均指向，“價格底”正在確認，這也意味著，我們的庫存周期進入第2 階段——預期、價格回升，庫存仍在回落。

從與A 股牛熊周期的對應關系來看：第一段通常是大開大合的拔估值（熊牛轉換第一波行情，基本靠估值驅動，強貝塔風格占優(yōu)），第三段是估值-業(yè)績共振（主動補庫開啟，通常也對應主升行情，順周期風格占優(yōu)），而第二階段可以視作估值驅動向盈利驅動的過渡期。既不同于第一段的大開大合的拔估值，也不同于第三段估值-業(yè)績共振，底部拉鋸、僵持，不看“預期”看“現實”是這個階段的主要特征。

一動不如一靜，以中期思維應對短期波動。

上文，我們再次解釋了為什么底部拉鋸是當前的常態(tài)——預期底早已過去（預期驅動的拔估值行情在跨年已經出現過），而庫存底還尚未到來（基本面共振上行時點還沒到）?；仡櫧艿男星椋覀冏⒁獾剑?24政治局會議后，指數以及主線輪動順序跟2023 跨年前后較為一致，且輪動的速度明顯更快。

對此，我們的建議是一動不如一靜，以中期思維應對短期波動；結構上，以紅利資產作壓艙石，低位順周期為矛，同時兼顧中報業(yè)績：

（一）庫存周期與熊牛周期的第2 階段，除了僵持、拉鋸是常態(tài)，這個階段的一個重要特征，就是不看“預期”看“現實”，這就意味著，指數不會是一蹴而就式的，需要保有耐心等待基本面漸次好轉；（二）庫存周期“價格底”大概率已經出現，針對本輪周期見底回升的彈性，供給與需求兩端結合可能是個更好的方法(詳見《庫存周期能給出什么答案？》)；（三）下半年“西落”預期大概率要修正，美債利率的高位震蕩可能持續(xù)，同時也隱含了一個風險，就是美股估值與美債利率的矛盾，也因此“紅利”重估（含中特）作為壓艙石的底倉配置依然必要。

行業(yè)配置建議：一動不若一靜，以紅利資產作壓艙石，以低位順周期為矛：（一）賠率思維下的低位順周期：家電、醫(yī)美/零售、保險；（二）兼顧中報業(yè)績&供需格局改善的方向：商用車、工業(yè)金屬；（三）中期“壓艙石”紅利重估：油氣開采/運營商。

風險提示：1、地緣政治惡化；2、經濟大幅衰退；3、政策超預期變化。