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去年12月底以來，在權(quán)益市場整體反彈的背景下，可轉(zhuǎn)債市場也迎來了“小陽春”。中證轉(zhuǎn)債指數(shù)在1月份錄得了4.45%的漲幅。不過，同期上證指數(shù)上漲5.68%，科創(chuàng)板指數(shù)上漲超過10%，可轉(zhuǎn)債整體表現(xiàn)明顯弱于主要指數(shù)及正股。

多位市場人士在接受券商中國記者采訪時表示，本輪權(quán)益市場反彈以藍(lán)籌和大白馬為主，但轉(zhuǎn)債市場缺乏足夠的映射，結(jié)構(gòu)性因素最終導(dǎo)致轉(zhuǎn)債行情整體弱于正股。對于后市，機構(gòu)人士普遍認(rèn)為，債券市場低迷會持續(xù)壓制可轉(zhuǎn)債市場表現(xiàn)，未來轉(zhuǎn)債市場估值水平依然承壓，2023年難以通過轉(zhuǎn)債的估值抬升行情獲益，預(yù)計可轉(zhuǎn)債的上漲將更多由正股上漲帶動。

可轉(zhuǎn)債反彈乏力

對于可轉(zhuǎn)債投資者而言，2023年開年整體松了一口氣。中證轉(zhuǎn)債指數(shù)在1月上漲了4.45%，來到了410.13點，基本回到了去年10月初的水平。不過，可轉(zhuǎn)債在本輪反彈之中，整體表現(xiàn)明顯弱于主要指數(shù)及正股。而在過去兩年，可轉(zhuǎn)債市場整體表現(xiàn)都遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于權(quán)益市場。2021年中證轉(zhuǎn)債指數(shù)大漲超過18%；在全市場不景氣的2022年，也僅僅下跌10%。

“我們產(chǎn)品是集中投資可轉(zhuǎn)債，過去兩年我們的業(yè)績表現(xiàn)顯著強于權(quán)益產(chǎn)品，但是去年10月以來我們表現(xiàn)很差，今年也沒有跑贏權(quán)益?！鄙虾Ｒ患宜侥嫉幕鸾?jīng)理對券商中國記者表示，雖然對可轉(zhuǎn)債弱市到來有心理預(yù)期，但是實際情況來臨的時候仍然感到失落。

“近期轉(zhuǎn)債市場總體表現(xiàn)明顯弱于正股市場，主要還是結(jié)構(gòu)性因素導(dǎo)致?！敝行抛C券(行情600030,診股)首席經(jīng)濟學(xué)家明明在接受券商中國記者采訪時表示，本輪權(quán)益市場上漲主要由核心資產(chǎn)推動，但轉(zhuǎn)債市場缺乏足夠的映射，且映射的標(biāo)的中不少溢價率絕對值較高，轉(zhuǎn)債效率也不足，雙重原因?qū)е罗D(zhuǎn)債市場總體效率偏低。

國元證券(行情000728,診股)固定收益分析師在接受券商中國記者采訪時也表達(dá)了類似的觀點。該分析師表示，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)編制方法中有較多大市值銀行轉(zhuǎn)債，因其債券屬性熨平中證轉(zhuǎn)債指數(shù)的波動彈性，但從轉(zhuǎn)債等權(quán)指數(shù)的角度來看，其他板塊轉(zhuǎn)債行情較佳，股性偏強的轉(zhuǎn)債走勢并未明顯弱于正股。

此外，此輪反彈是以國際投資者堅定看好2023年中國經(jīng)濟復(fù)蘇而引發(fā)的北向資金大幅流入主導(dǎo)的行情。由于外資偏好大票以及白馬股，滬深300指數(shù)漲幅較大，轉(zhuǎn)債市場因缺乏此類標(biāo)的而表現(xiàn)不及上證指數(shù)。

估值偏高等因素也導(dǎo)致了可轉(zhuǎn)債整體表現(xiàn)疲軟。前述私募基金經(jīng)理就坦言，2021年可轉(zhuǎn)債市場在權(quán)益市場不好的情況下，享受了大規(guī)模的估值提升；即便經(jīng)過2022年調(diào)整，估值也整體偏高。估值持續(xù)高位之后讓投資者對市場變化更加敏感，從而出現(xiàn)了跌多漲少的情況。

德邦證券研究所固定收益首席分析師徐亮也指出，可轉(zhuǎn)債整體偏弱的原因主要有兩方面：一是估值水平處于相對高位，當(dāng)前估值水平高于2019、2020年，高轉(zhuǎn)股溢價率導(dǎo)致正股在上漲的過程中轉(zhuǎn)債跟隨正股上漲的彈性有所弱化；二是轉(zhuǎn)債所屬的行業(yè)結(jié)構(gòu)與股票市場有所差異，轉(zhuǎn)債主體大部分屬于制造業(yè)，食品飲料、美容護理等行業(yè)的轉(zhuǎn)債相對偏少，而去年12月底以來的反彈主要由消費板塊帶動，轉(zhuǎn)債市場的行業(yè)結(jié)構(gòu)差異導(dǎo)致轉(zhuǎn)債指數(shù)表現(xiàn)弱于股票指數(shù)。

可轉(zhuǎn)債市場的整體表現(xiàn)弱勢也體現(xiàn)在成交量上。Wind數(shù)據(jù)顯示，去年12月可轉(zhuǎn)債全市場成交12936.86億元，但是1月份這一數(shù)據(jù)降至了6362.84億元。即便考慮到1月份假期導(dǎo)致交易日減少，但是不到500億的日均成交額相比去年12月環(huán)比顯著下降。

利率走勢壓制可轉(zhuǎn)債行情

作為一種兼具“股性”和“債性”的混合證券品種，可轉(zhuǎn)債與股市和債市都有密不可分的聯(lián)系。去年11月債券市場大幅波動期間，受到債券基金、銀行理財以及“固收+”產(chǎn)品贖回等因素影響，大量資金退出可轉(zhuǎn)債市場，一度導(dǎo)致可轉(zhuǎn)債市場大跌。同時，在邊際流動性持續(xù)收緊的預(yù)期下，可轉(zhuǎn)債估值被持續(xù)壓縮，在去年年底也迎來了一波拋壓。

隨著中國宏觀經(jīng)濟整體向好，市場普遍預(yù)測2023年10年期國債收益率仍然有顯著上行空間，這意味著市場流動性將繼續(xù)轉(zhuǎn)向偏緊的方向。

國海證券(行情000750,診股)分析師靳毅就指出，短期流動性主要影響轉(zhuǎn)債短期內(nèi)的估值波動，而長期流動性會影響轉(zhuǎn)債估值中樞水平。當(dāng)前轉(zhuǎn)股溢價率從歷史上仍然處于高位，因此短期內(nèi)即使流動性寬松，對估值的拉伸作用也會邊際減弱。從長期角度看，隨著經(jīng)濟修復(fù)，利率中樞有抬高的可能性，進而帶動轉(zhuǎn)債估值進一步壓縮，尤其是偏債型轉(zhuǎn)債面臨的估值壓力更大。

“經(jīng)濟基本面的逐漸修復(fù)疊加權(quán)益市場預(yù)期向好，明年利率存在一定的上行壓力，對偏債型轉(zhuǎn)債的估值會產(chǎn)生一定的負(fù)面影響。”明明在接受券商中國采訪時表示。

在利率走勢大概率不利于可轉(zhuǎn)債行情的背景下，更多的分析師將關(guān)注重點集中在了正股帶來的市場機會。

“雖然2023年債券市場行情可能不及2022年，但是經(jīng)濟復(fù)蘇有望帶動2023年權(quán)益市場走強，轉(zhuǎn)債與權(quán)益市場走勢相關(guān)性較高，因此轉(zhuǎn)債相比其他債券資產(chǎn)可能走出超額收益；我們認(rèn)為轉(zhuǎn)債2023年在‘固收+’產(chǎn)品的占比將有所上升，來自‘固收+’端的增量資金流入有望提振可轉(zhuǎn)債市場的表現(xiàn)。”德邦證券研究所固定收益首席分析師徐亮對券商中國記者表示。

前述國元證券分析師也表示，預(yù)計2023年在國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇格局下，債券市場承壓，可轉(zhuǎn)債市場的估值及債底同樣會面臨負(fù)面影響。但與此同時，復(fù)蘇格局下股強于債，預(yù)計可轉(zhuǎn)債的上漲將更多由正股上漲帶動。

對于后市，該分析師表示，看好2023年可轉(zhuǎn)債市場的整體行情，考慮到當(dāng)前時點權(quán)益市場已有一波上漲，建議投資者在布局時充分利用轉(zhuǎn)債債底的防守特性，優(yōu)選價格不高且基本面良好的大小盤標(biāo)的，以在博取超額收益的同時把控風(fēng)險。

徐亮則認(rèn)為，2023年可轉(zhuǎn)債估值預(yù)計保持穩(wěn)定，股票市場有望帶動可轉(zhuǎn)債走強，看好轉(zhuǎn)債市場的“春季躁動”行情。建議投資者增配轉(zhuǎn)債資產(chǎn)并加強對轉(zhuǎn)債“擇券”的研究:一方面需要注意轉(zhuǎn)債個券估值的合理性，避免估值過高透支了上漲的空間；另一方面需要關(guān)注對應(yīng)正股的基本面，經(jīng)濟復(fù)蘇下經(jīng)營景氣度相比去年有提升的行業(yè)和公司，對應(yīng)轉(zhuǎn)債的上漲彈性更大。

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