開(kāi)源證券 何寧 宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)首席分析師

2023年6月官方制造業(yè)PMI49.0%，前值48.8%，預(yù)期49.0%；6月官方非制造業(yè)PMI53.2%，前值54.5%。6月BCI指數(shù)50.2%，前值55.0%。

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1、制造業(yè)：PMI小幅回升，價(jià)格水平企穩(wěn)，被動(dòng)去庫(kù)或已不遠(yuǎn)

（1）6月制造業(yè)景氣度企穩(wěn)，小幅低于榮枯線(xiàn)。結(jié)構(gòu)上來(lái)看，供給改善、需求仍弱。

（2）PMI價(jià)格探底，預(yù)計(jì)PPI同比降幅繼續(xù)擴(kuò)大。結(jié)合高頻指標(biāo)，預(yù)計(jì)6月PPI環(huán)比可能在-0.8%左右，同比為-5.3%左右。

（3）制造業(yè)距離被動(dòng)去庫(kù)或已不遠(yuǎn)。PMI價(jià)格探底回升+延續(xù)去庫(kù)，與工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)相互印證，指向被動(dòng)去庫(kù)階段或已不遠(yuǎn)。本輪主動(dòng)去庫(kù)階段自2022年6月開(kāi)始，已持續(xù)12個(gè)月、超過(guò)歷史平均的8.5個(gè)月，庫(kù)存周期明顯平化，若參照歷史最長(zhǎng)的兩輪主動(dòng)去庫(kù)，或于2023Q3-Q4切換至被動(dòng)去庫(kù)。我們分別計(jì)算了41個(gè)工業(yè)行業(yè)營(yíng)收和產(chǎn)成品存貨的歷史分位數(shù)，并以此刻畫(huà)了行業(yè)層面的庫(kù)存周期二維圖，進(jìn)而研判哪些行業(yè)可能先于進(jìn)入新階段。第三象限對(duì)應(yīng)行業(yè)從主動(dòng)去庫(kù)轉(zhuǎn)向被動(dòng)去庫(kù)。2023年5月，多數(shù)行業(yè)仍處于主動(dòng)去庫(kù)的階段，典型如有色金屬冶煉、紡織業(yè)、化學(xué)原料、醫(yī)藥制造等。部分行業(yè)已率先進(jìn)入被動(dòng)去庫(kù)階段，如交運(yùn)設(shè)備制造、紡織服裝、通用設(shè)備制造、汽車(chē)制造，而茶酒飲料、計(jì)算機(jī)、化學(xué)纖維稍次之。

（4）小型企業(yè)承壓加重，民企支持政策或?qū)⒊雠_(tái)。6月PMI大中型企業(yè)向上、小型企業(yè)向下，BCI指數(shù)和“利潤(rùn)前瞻指數(shù)”分項(xiàng)大幅下滑，指向小微企業(yè)經(jīng)營(yíng)預(yù)期迅速轉(zhuǎn)弱，此前我們測(cè)算民企在我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的重要性已從“56789”提高至“66889”，即民營(yíng)經(jīng)濟(jì)稅收占比六成、投資近六成、技術(shù)成果占比八成、就業(yè)占比八成、企業(yè)數(shù)量占比九成。往后看，小微和民企支持政策或?qū)⒊雠_(tái)，進(jìn)而改善經(jīng)營(yíng)預(yù)期、穩(wěn)固市場(chǎng)主體信心。

2、服務(wù)業(yè)：PMI仍在榮枯線(xiàn)上，需警惕新訂單較快下行

6月服務(wù)業(yè)PMI為52.8%，但新訂單僅為49.6%、連續(xù)2個(gè)月低于榮枯線(xiàn)。分行業(yè)來(lái)看，航空運(yùn)輸、郵政快遞、電信廣播電視及衛(wèi)星傳輸服務(wù)、貨幣金融服務(wù)、保險(xiǎn)等行業(yè)景氣度較高。

3、建筑業(yè)：6月基建增速或?qū)⑾禄?/p>

6月建筑業(yè)PMI低于60%的“實(shí)際榮枯線(xiàn)”，新訂單指數(shù)連續(xù)2個(gè)月萎縮。資金端，6月地方新增專(zhuān)項(xiàng)債3722億元，年內(nèi)發(fā)行進(jìn)度僅為49.1%，慢于2019、2020、2022年。高頻開(kāi)工活動(dòng)與5月相近，但資金端和高基數(shù)雙因素掣肘下，6月基建增速相比5月的10.05%或略有下滑。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化超預(yù)期；疫情演變超預(yù)期。

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