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8月11日，央行發(fā)布金融數(shù)據(jù)。新增社融和人民幣貸款均低于預(yù)期。7月新增社融同比延續(xù)少增，新增貸款為2007年以來低點。7月新增社融5282億元，為近5年同期低點，同比少增2703億元；新增貸款（社融口徑）降至364億元，同比少增3892億元，創(chuàng)2007年以來新低，是新增社融的較大拖累項。存量方面，7月社融同比回落0.1pct至8.9%，續(xù)創(chuàng)口徑調(diào)整以來最低值。貸款數(shù)據(jù)的兩面性：一是7月數(shù)據(jù)偏弱。對比兩個口徑下的貸款數(shù)據(jù)，新增貸款3459億元中，僅有364億元（社融口徑貸款）來自實體經(jīng)濟(jì)，剩余3095億元多流向金融機(jī)構(gòu)，反映當(dāng)前實體融資需求仍有較大改善空間。二是結(jié)合6月數(shù)據(jù)，6月信貸季末沖量或?qū)?月信貸存在擠出效應(yīng)。2020-2023年期間，6月社融口徑新增貸款分別為1.90、2.32、3.05、3.24萬億元，金額逐年遞增；7月分別為10221、8391、4088、364億元，呈明顯下降趨勢。若將6-7月作為整體觀察，2020年來，逐年的實體融資需求分別為2.93、3.16、3.46、3.28萬億元，最近四年差距相對不大。6月居民信貸增長或部分源自置換需求。7月居民部門拖累較為明顯，在低基數(shù)背景下，新增居民貸款仍同比下降3224億元至-2007億元，2013-2023年同期首次轉(zhuǎn)負(fù)，其中短期、中長期貸款同比分別少增1066、2158億元。而6月新增居民貸款9639億元，接近2013-2022年同期高點；與此同時，6-7月間30大中城市商品房成交面積延續(xù)下滑趨勢，同比降32%、27%，環(huán)比降5%、25%，反映當(dāng)前居民加杠桿的意愿尚未修復(fù)，7月貸款下滑或與居民貸款置換有關(guān)。M2-M1達(dá)年內(nèi)新高，存款活化仍需等待。7月M1同比2.3%，續(xù)創(chuàng)2022年2月以來新低。M2-M1達(dá)到年內(nèi)高點8.4%。存款結(jié)構(gòu)方面，新增企業(yè)、居民存款同比為-4900、-4713億元，其中企業(yè)存款降幅與M1增量的同比降幅（-5853億元）接近，反映企業(yè)活期存款在減少。存款可能向理財“搬家”。7月居民及企業(yè)新增存款減少2.3萬億元，同期理財新增規(guī)模達(dá)到1.6萬億元，居民及企業(yè)的存款下降或主要與理財搬家有關(guān)。部分企業(yè)存款還流向財政部門，新增財政存款達(dá)9078億元，同比多增4215億元，7月財政收支差額大于去年同期。貨幣寬松預(yù)期或升溫。回顧2022年中的信貸投放情況，6月社融數(shù)據(jù)同樣大超市場預(yù)期，但虹吸效應(yīng)對7月的信貸投放形成制約，社融數(shù)據(jù)遠(yuǎn)不及預(yù)期，進(jìn)而推動了8月降息的落地。相似的情形在今年7月再度上演，后續(xù)貨幣政策發(fā)力的節(jié)奏或?qū)⒓涌欤禍?zhǔn)、降息仍可期。

風(fēng)險提示：

財政政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。本文假設(shè)國內(nèi)財政政策維持當(dāng)前力度，但假如國內(nèi)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期放緩，國內(nèi)財政政策相應(yīng)可能出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。

發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期變化。本文假設(shè)美國等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體加息路徑按照點陣圖進(jìn)行，但假如其通脹等數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期，貨幣政策節(jié)奏相應(yīng)可能出現(xiàn)超預(yù)期變化，對全球貿(mào)易數(shù)據(jù)產(chǎn)生擾動。

流動性出現(xiàn)超預(yù)期變化。本文假設(shè)流動性維持當(dāng)前的充裕狀態(tài)，但假如國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期，流動性相應(yīng)可能出現(xiàn)超預(yù)期變化。

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