2023Q4，我們看好行業(yè)溫和復蘇態(tài)勢中的結(jié)構(gòu)性主線機會。行業(yè)在Q3逐漸行至去庫尾聲，漸進開啟補庫周期。23Q4電子板塊有望受益于低基數(shù)效應(yīng)而表現(xiàn)出同環(huán)比增長，信心逐漸回歸，部分高景氣細分板塊（如安卓鏈復蘇、創(chuàng)新產(chǎn)品發(fā)布等）、國產(chǎn)替代公司有望表現(xiàn)突出。因此，我們建議Q4基于行業(yè)復蘇、業(yè)績改善的基準邏輯，并重點關(guān)注三條主線：一、上游國產(chǎn)替代持續(xù)，關(guān)注訂單釋放及擴產(chǎn)節(jié)奏二、下游創(chuàng)新強化復蘇，關(guān)注結(jié)構(gòu)創(chuàng)新拉動換機周期三、AI創(chuàng)新云應(yīng)用涌現(xiàn)，終端靜待打磨和品牌卡位。

▍電子行業(yè)2023年前三季度整體表現(xiàn)：復蘇有先后，供需漸均衡，自主可控持續(xù)推進。

1）半導體板塊：整體景氣維持但股價在Q3起承壓，設(shè)備、材料、高端芯片等核心“卡脖子”細分賽道仍保持結(jié)構(gòu)性景氣，前三季度保持平穩(wěn)；隨著下游補庫需求提升，制造和封測需求逐步復蘇。

(資料圖片)

2）消費電子板塊：受行業(yè)去庫存影響，上半年景氣整體承壓，其中新興市場表現(xiàn)相對亮眼、消費降級產(chǎn)品更受歡迎；三季度下游庫存恢復正常，新機陸續(xù)發(fā)布帶動創(chuàng)新板塊出貨增長。

3）電子零組件板塊：大體需求均逐季改善，細分供需格局有所差異，其中面板、LED格局更好，表現(xiàn)更佳，存儲開始迎漲價傳導周期，安防拐點漸明。

▍2023Q4，我們看好行業(yè)溫和復蘇態(tài)勢中的結(jié)構(gòu)性主線機會。

行業(yè)在Q3逐漸行至去庫尾聲，漸進開啟補庫周期。23Q4電子板塊有望受益于低基數(shù)效應(yīng)而表現(xiàn)出同環(huán)比增長，信心逐漸回歸，部分高景氣細分板塊（如安卓鏈復蘇、創(chuàng)新產(chǎn)品發(fā)布等）、國產(chǎn)替代公司有望表現(xiàn)突出。因此，我們建議Q4基于行業(yè)復蘇、業(yè)績改善的基準邏輯，重點關(guān)注三條主線：

一、上游國產(chǎn)替代持續(xù)，關(guān)注訂單釋放及擴產(chǎn)節(jié)奏

在國外政策持續(xù)演變但外部環(huán)境階段性緩和，國內(nèi)政策定向扶植持續(xù)發(fā)力的背景下，我們認為短期可以關(guān)注國內(nèi)晶圓廠稼動率回升和擴產(chǎn)趨勢下的國產(chǎn)設(shè)備導入進度或節(jié)奏加速，有望對應(yīng)在Q4到明年初開啟訂單放量；長周期建議持續(xù)關(guān)注半導體制造-設(shè)備-零部件全產(chǎn)業(yè)鏈自主化，以具備國產(chǎn)化率提升邏輯的半導體設(shè)備/零部件公司為代表。

1）設(shè)備/零部件：短期關(guān)注晶圓廠擴產(chǎn)帶來的設(shè)備增量需求，以及高端光刻機采購等邊際刺激，對應(yīng)設(shè)備需求訂單有望在Q4到明年初開啟放量。長期關(guān)注設(shè)備全國產(chǎn)替代帶來的增量空間，當前設(shè)備國產(chǎn)率20%左右，從份額來看，我們預(yù)計3~5年維度實現(xiàn)國產(chǎn)替代達到4~5成，約有2~3倍空間。我們認為在貿(mào)易摩擦中長期趨緊的背景下，國內(nèi)晶圓廠有望制定國產(chǎn)化計劃，加快國產(chǎn)化驗證。

2）制造：制造企業(yè)收入及毛利率有望保持環(huán)比增長趨勢。景氣周期下行已在報表體現(xiàn)，根據(jù)下游需求復蘇和庫存去化水平，我們預(yù)計從23Q3開始，制造企業(yè)收入及毛利率有望保持環(huán)比增長趨勢。估值來看，市場預(yù)期消化較充分，目前估值低位。

3）封測：下游去庫存持續(xù)，封裝需求及稼動率逐步回升，先進封裝稼動率維持高位。封測國內(nèi)發(fā)展較成熟，先進封裝市場需求及國產(chǎn)替代空間巨大，技術(shù)涵蓋及性能表現(xiàn)是核心邏輯，建議關(guān)注技術(shù)領(lǐng)先、業(yè)績增長高確定性的企業(yè)。

二、下游創(chuàng)新強化復蘇，關(guān)注結(jié)構(gòu)創(chuàng)新拉動換機周期

消費電子下游在Q3逐漸行至去庫尾聲，漸進開啟補庫周期，24年行業(yè)景氣有望持續(xù)“L”型溫和回暖趨勢。我們認為短期消費電子有望在細分領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性創(chuàng)新下拉動換機周期，并建議在半年到一年維度中關(guān)注安卓高端手機、折疊屏以及蘋果MR的產(chǎn)業(yè)鏈機會。

安卓手機產(chǎn)業(yè)鏈：華為新手機發(fā)布催化下，安卓高端手機陣營有望在Q4開始推出各自旗艦機型，安卓行業(yè)景氣有望逐步復蘇。我們看好安卓鏈復蘇+產(chǎn)品創(chuàng)新背景下相關(guān)公司的業(yè)績表現(xiàn)。

折疊屏手機產(chǎn)業(yè)鏈：隨著華為、榮耀相繼發(fā)布新款機型，產(chǎn)品在芯片、電池、玻璃等方面升級，我們看好折疊屏終端市場巨頭穩(wěn)定迭代新品帶來的需求成長，以及折疊屏終端價格持續(xù)下探帶來的需求成長。

三、AI創(chuàng)新云應(yīng)用涌現(xiàn)，終端靜待打磨和品牌卡位。

AI躍升至2.0時代，大模型帶來云端與終端算力增量趨勢，尤其是多模態(tài)拓展應(yīng)用外延，單位算力成本降低推動場景泛化與落地。我們認為，短期關(guān)注重點仍然集中在云端算力打造AI底座過程中的增長趨勢，包括全球云計算、IDC以及相關(guān)配套環(huán)節(jié)穩(wěn)步擴張。而隨著以GPT多模態(tài)模型的更新，微軟Copilot為代表的toB應(yīng)用漸次落地、加速滲透，未來一年有望迎來大模型應(yīng)用雨后春筍的發(fā)展，由此衍生出更多的模型下沉和應(yīng)用交互模式突破，并進一步催生toC智能終端在25年開啟需求周期。

1）云端算力：當前算力服務(wù)器相關(guān)配套環(huán)節(jié)仍具備較高成長性和確定性，且國產(chǎn)化需求旺盛利好本土廠商崛起，建議關(guān)注受益于算力需求提升的相關(guān)環(huán)節(jié)公司，此外建議關(guān)注AMD在Q4的MI 300新品發(fā)布量產(chǎn)節(jié)奏。

2）智能終端：智能交互升級將成為終端出貨成長的新動能，接下來一年行業(yè)發(fā)展重心在軟硬件適配和產(chǎn)品打磨，我們預(yù)計智能終端有望在25年開啟需求周期，仍然是一年以上維度的成長主線。關(guān)注平臺型主芯片企業(yè)以及有望與大模型合作的品牌/ODM。

▍風險因素：

全球宏觀經(jīng)濟低迷風險，下游需求不及預(yù)期，創(chuàng)新不及預(yù)期，國際產(chǎn)業(yè)環(huán)境變化和貿(mào)易摩擦加劇風險，匯率波動等。

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