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摘 要

1月份，在岸市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)人民幣兌美元匯率繼續(xù)走強(qiáng)，最高升至6.70附近。境內(nèi)外匯仍然保持供大于求格局，外資參與境內(nèi)股票市場(chǎng)熱情高漲。

開(kāi)年人民幣匯率繼續(xù)走強(qiáng)，在主要貨幣中表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。在岸市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)人民幣升值態(tài)勢(shì)延續(xù)。截至2023年1月末，人民幣最高升至6.70附近，較2022年11月初低點(diǎn)回調(diào)了8%以上。1月份，三大人民幣匯率指數(shù)繼續(xù)反彈。

境內(nèi)外匯保持供大于求格局，“結(jié)匯潮”說(shuō)法被證偽。銀行結(jié)售匯仍為順差，不過(guò)即期結(jié)售匯順差降幅明顯，主要貢獻(xiàn)來(lái)自貨物貿(mào)易。面對(duì)人民幣大幅升值沖擊，市場(chǎng)主體購(gòu)匯動(dòng)機(jī)明顯強(qiáng)于結(jié)匯意愿。

外資參與境內(nèi)股票市場(chǎng)熱情高漲，凈買入規(guī)模創(chuàng)新高。中國(guó)經(jīng)濟(jì)向好預(yù)期疊加全球風(fēng)險(xiǎn)偏好改善，促使證券投資項(xiàng)下跨境資金繼續(xù)維持凈流入。1月份，證券投資項(xiàng)下涉外收付款順差明顯擴(kuò)大，結(jié)售匯順差創(chuàng)歷史新高，外資凈買入境內(nèi)股票同樣為歷史新高。

市場(chǎng)以防范人民幣升值風(fēng)險(xiǎn)為主，減輕了升值的財(cái)務(wù)沖擊。遠(yuǎn)期結(jié)匯履約占比連續(xù)兩個(gè)月高于購(gòu)匯履約占比，遠(yuǎn)期結(jié)匯對(duì)沖比率明顯大于購(gòu)匯對(duì)沖比率，表明人民幣匯率自2022年11月初轉(zhuǎn)為升值之后，市場(chǎng)隨即轉(zhuǎn)為防范人民幣升值風(fēng)險(xiǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治局勢(shì)發(fā)展超預(yù)期，海外主要央行貨幣緊縮超預(yù)期，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不如預(yù)期

正文

2月15日，國(guó)家外匯管理局發(fā)布了2023年1月份外匯收支數(shù)據(jù)。現(xiàn)結(jié)合最新數(shù)據(jù)對(duì)1月份境內(nèi)外匯市場(chǎng)運(yùn)行情況具體分析如下：

開(kāi)年人民幣匯率繼續(xù)走強(qiáng)，在主要貨幣中表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)

人民幣兌美元最高升至6.70附近。自2022年11月初開(kāi)始，在美聯(lián)儲(chǔ)緊縮預(yù)期放緩背景下，美元指數(shù)自113降至100附近。同時(shí)，隨著國(guó)內(nèi)疫情防控和穩(wěn)增長(zhǎng)政策陸續(xù)出臺(tái)，經(jīng)濟(jì)向好預(yù)期增強(qiáng)人民幣資產(chǎn)吸引力，促使人民幣兌美元匯率從7.30下方轉(zhuǎn)為升值。截至2023年1月末，人民幣中間價(jià)和收盤價(jià)（境內(nèi)外匯市場(chǎng)下午四點(diǎn)半收盤價(jià)，下同）最高分別升至6.7135、6.7099，不到三個(gè)月的時(shí)間便回調(diào)了8%以上。1月份，中間價(jià)和收盤價(jià)累計(jì)分別升值3.0%、2.9%，月度均值分別上漲2.7%、2.8%，漲幅基本與上月持平（見(jiàn)圖表1）。

人民幣升值主要受在岸市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)。2022年11月至2023年1月，人民幣匯率連續(xù)回調(diào)，但各月離岸人民幣匯率（CNH）始終弱于在岸人民幣（CNY）。2023年1月，境內(nèi)外匯差均值由上月+85個(gè)基點(diǎn)收窄至+13個(gè)基點(diǎn)，主要反映了春節(jié)假期期間（1月23日至27日）CNH升值的影響，1月26日CNH升至6.74上方，較CNY偏強(qiáng)451個(gè)基點(diǎn)（見(jiàn)圖表2）。

人民幣在主要貨幣中表現(xiàn)較為強(qiáng)勢(shì)。1月份，在銀行間外匯市場(chǎng)（CFETS）交易的24種貨幣中，人民幣兌6種貨幣貶值，兌其他18種貨幣升值（兌英鎊、日元、歐元和美元分別升值0.5%、1.0%、1.2%和3.0%）（見(jiàn)圖表3）。受此影響，CFETS人民幣匯率指數(shù)延續(xù)上月反彈態(tài)勢(shì)，1月末升至100附近，當(dāng)月累計(jì)上漲1.2%，參考BIS貨幣籃子和SDR貨幣籃子的人民幣匯率指數(shù)分別上漲1.3%、2.0%（見(jiàn)圖表4）。

境內(nèi)外匯仍然保持供大于求格局，節(jié)前“結(jié)匯潮”說(shuō)法被證偽

即期結(jié)售匯減少但遠(yuǎn)期凈結(jié)匯增幅明顯。1月份，銀行即遠(yuǎn)期（含期權(quán)）結(jié)售匯（以下簡(jiǎn)稱銀行結(jié)售匯）繼續(xù)保持順差，順差規(guī)模為80億美元，僅較上月減少7億美元。其中，銀行即期結(jié)售匯順差由上月70億美元降至25億美元（銀行自身結(jié)售匯順差變動(dòng)較小，由上月21億美元降至19億美元；代客結(jié)售匯順差則由上月48億美元降至6億美元）；未到期期權(quán)Delta敞口凈結(jié)匯余額環(huán)比減少22億美元，與上月變動(dòng)幅度基本相當(dāng)；遠(yuǎn)期凈結(jié)匯累計(jì)未到期額環(huán)比增幅擴(kuò)大，由上月40億美元增至77億美元，是銀行結(jié)售匯順差的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)（見(jiàn)圖表5）。

貨物貿(mào)易收付款和結(jié)售匯順差一增一減。1月份，貨物貿(mào)易項(xiàng)下涉外收付款、代客結(jié)售匯雙雙減少，但收付款順差由上月343億美元增至372億美元，而結(jié)售匯順差則由210億美元降至112億美元，后者貢獻(xiàn)了銀行代客結(jié)售匯順差環(huán)比降幅的231%（見(jiàn)圖表6）。貨物貿(mào)易項(xiàng)下涉外收付款差額與結(jié)售匯差額呈反向變動(dòng)，一定程度上反映了外貿(mào)企業(yè)結(jié)售匯意愿變化。

市場(chǎng)主體的購(gòu)匯動(dòng)機(jī)明顯強(qiáng)于結(jié)匯意愿。一般情況下，企業(yè)從出口貨物到收到貨款大約經(jīng)歷3~5個(gè)月。由于近期人民幣升值始于2022年11月，截至2023年1月，人民幣滯后3個(gè)月環(huán)比的收盤價(jià)均值上漲6.3%，漲幅創(chuàng)歷史新高（見(jiàn)圖表7）。這意味著，如果企業(yè)沒(méi)有使用任何匯率避險(xiǎn)工具，在2022年10月出口貨物、2023年1月結(jié)匯，最高將承受6%以上的匯兌損失，而這些企業(yè)尤其是中小企業(yè)出口利潤(rùn)率一般僅為三四個(gè)百分點(diǎn)。面對(duì)如此大規(guī)模的匯兌損失，企業(yè)有動(dòng)機(jī)推遲結(jié)匯、增加購(gòu)匯。因此，1月份，剔除遠(yuǎn)期履約額之后的銀行代客結(jié)匯占涉外外幣收入比重（收匯結(jié)匯率）環(huán)比上升0.8個(gè)百分點(diǎn)至51.7%，遠(yuǎn)小于銀行代客售匯占涉外外幣支出比重（付匯購(gòu)匯率）59.0%，后者為2020年10月以來(lái)新高，二者差額擴(kuò)大至7.3個(gè)百分點(diǎn)，匯率杠桿調(diào)節(jié)作用正常發(fā)揮（見(jiàn)圖表8）。

外匯成交量上升但并未伴隨“結(jié)匯潮”。1月份，境內(nèi)銀行間市場(chǎng)即期詢價(jià)日均成交量從上月203億美元升至319億美元，環(huán)比上漲57%。尤其是1月9日，人民幣匯率收盤價(jià)升破6.80，漲幅高達(dá)876個(gè)基點(diǎn)，當(dāng)日成交量飆升至438億美元（見(jiàn)圖表9）。據(jù)此，市場(chǎng)猜測(cè)人民幣升值帶動(dòng)企業(yè)結(jié)匯需求增加，后者又進(jìn)一步推動(dòng)人民幣走強(qiáng)。不過(guò)，1月份外匯收支數(shù)據(jù)不支持節(jié)前“結(jié)匯潮”的判斷：銀行代客結(jié)匯規(guī)模環(huán)比和同比分別下降18%、29%；收匯結(jié)匯率環(huán)比僅上升0.8個(gè)百分點(diǎn)，同比回落了4.2個(gè)百分點(diǎn)。這或與2023年春節(jié)假期時(shí)間提前有關(guān)。當(dāng)月，銀行結(jié)售匯規(guī)模占即期詢價(jià)成交量比重降至68%，環(huán)比、同比分別下降24個(gè)、10個(gè)百分點(diǎn)，表明外匯交易放量可能由銀行自營(yíng)交易所致（見(jiàn)圖表10）。

外資參與境內(nèi)股票市場(chǎng)熱情高漲，凈買入規(guī)模創(chuàng)歷史新高

中國(guó)經(jīng)濟(jì)向好預(yù)期疊加全球風(fēng)險(xiǎn)偏好改善，促使 證券投資項(xiàng)下跨境資金繼 續(xù)維持凈流入。 1 月份，證券投資項(xiàng)下 涉外收付款順差由上月 118 億美元擴(kuò)大至 178 億美元，結(jié)售匯順差由 26 億美元增至 88 億美元，前者為歷史第六高，后者創(chuàng)歷史新高（見(jiàn)圖表 11 ）。

根據(jù)外匯局新聞稿數(shù)據(jù)， 1 月份外資凈買入境內(nèi)股票 277 億美元，創(chuàng)單月歷史紀(jì)錄【1 】 。 當(dāng)月，陸股通項(xiàng)下（北上）累計(jì)成交額延續(xù)此前兩個(gè)月的凈流入態(tài)勢(shì)，并且凈流入規(guī)模增至 1413 億元，創(chuàng)歷史新高，而此前單月凈流入規(guī)模最高不足 900 億元（為 2021 年 12 月）。 全月， 16 個(gè)交易日中只有第 1 個(gè)交易日為凈賣出，凈賣出規(guī)模僅為 6 億元； 有 5 個(gè)交易日凈買入規(guī)模超 100 億元，其中 1 月 30 日（春節(jié)假期過(guò)后首個(gè)交易日）凈買入規(guī)模高達(dá) 186 億元，為 2022 年以來(lái)新高。 相對(duì)而言， 港股通項(xiàng)下（南下）資金凈流入規(guī)模明顯減少，僅為 5 億元，為 2021 年 12 月持續(xù)凈流入以來(lái)新低，全月 14 個(gè)交易日中凈流入和凈流出交易日數(shù)量各占一半。 陸股通與港股通累計(jì)凈買入成交額軋差后，股票通項(xiàng)下資金延續(xù) 上年 11 月以來(lái)的 凈流入態(tài)勢(shì)，凈流入規(guī)模升至 1408 億元，創(chuàng)歷史新高（見(jiàn)圖表 12 ）。

市場(chǎng)以防范人民幣升值風(fēng)險(xiǎn)為主，有助于減輕升值帶來(lái)的財(cái)務(wù)沖擊

1 月份 , 遠(yuǎn)期結(jié)匯和購(gòu)匯履約占比雙雙回落，分別降至 15.8% 、 13.4% 。 一方面，遠(yuǎn)期結(jié)匯履約占比連續(xù)兩個(gè)月高于購(gòu)匯履約占比，表明人民幣匯率自 2022 年 11 月初開(kāi)始 轉(zhuǎn)為升值之后，市場(chǎng)隨即轉(zhuǎn)為防范人民幣升值風(fēng)險(xiǎn)為主。 另一方面，遠(yuǎn)期結(jié)匯履約占比環(huán)比降幅（ 3.6% ） 大于購(gòu)匯履約占比（ 2.3% ），是因?yàn)?2022 年 12 月結(jié)匯履約較多，導(dǎo)致 2023 年 1 月 遠(yuǎn)期結(jié)匯履約額環(huán)比降幅更大，遠(yuǎn)期凈結(jié)匯履約額由上月 84 億美元收 窄至 40 億美元 （見(jiàn)圖表 13 ）。

1 月份，境內(nèi)美元利率延續(xù)回落態(tài)勢(shì)，本外幣利差倒掛程度減弱，境內(nèi)美元 / 人民幣掉期負(fù)值收窄， 1 年期均值從上月 - 1945BP 降至 - 1675BP （見(jiàn)圖表 14 ）。 疊加外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金政策影響，市場(chǎng)遠(yuǎn)期購(gòu)匯需求進(jìn)一步減少，遠(yuǎn)期購(gòu)匯簽約額降至 114 億美元 ，為 2020 年 9 月以來(lái)新低 ，遠(yuǎn)期凈結(jié)匯繼續(xù)保持正值，為 118 億美元（見(jiàn)圖表 15 ） 。 在剔除遠(yuǎn)期凈結(jié)匯履約額 40 億美元 之后， 遠(yuǎn)期凈結(jié)匯累計(jì)未到期額增加 77 億美元，是境內(nèi)外匯供求盈余的主要貢獻(xiàn)項(xiàng) （見(jiàn)圖表 5 ）。

1 月份，遠(yuǎn)期購(gòu)匯對(duì)沖比率環(huán)比下降 0.5 個(gè)百分點(diǎn)至 4.7% ，為 2020 年 7 月以來(lái)新低，遠(yuǎn)小于遠(yuǎn)期結(jié)匯對(duì)沖比率 8.6% ，后者僅較上月回落 0.1 個(gè)百分點(diǎn)（見(jiàn)圖表 16 ）。

風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治局勢(shì)發(fā)展超預(yù)期；海外主要央行貨幣緊縮超預(yù)期；國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不如預(yù)期。

關(guān)鍵詞： 個(gè)百分點(diǎn) 創(chuàng)歷史新高 對(duì)沖比率