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核心邏輯：持續(xù)高強(qiáng)度研發(fā)鑄造優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品+銷(xiāo)量暴漲帶來(lái)規(guī)模效應(yīng)+海外銷(xiāo)量決定估值彈性

◆業(yè)績(jī)持續(xù)高增，盈利能力修復(fù)

2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4240.61億、同比+96.2%，歸母凈利潤(rùn)166.22億、同比+445.9%，毛利率17.0%、同比+4.0pcts，凈利率4.2%、同比+2.3pcts。其中Q4單季度營(yíng)收1563.73億、同/環(huán)比+120.4%/+33.6%，歸母凈利潤(rùn)73.11億、同/環(huán)比+1114.3%/+27.9%，毛利率19.0%、同比+5.88pcts，凈利率4.9%、同比+4.0pcts。

全年汽車(chē)板塊業(yè)務(wù)收入達(dá)3246.91億元、同比+151.78%，營(yíng)收占比升至76.6%，毛利率升至20.4%，平均單車(chē)售價(jià)17.4萬(wàn)元、同比+14.3%，單車(chē)毛利3.5萬(wàn)元、同比+34.0%。受益于全年電車(chē)需求旺盛及市占率的持續(xù)提升，公司全年實(shí)現(xiàn)量利齊升，疊加銷(xiāo)量快速增長(zhǎng)帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)提升，盈利能力逐季上行。

◆全球電動(dòng)化大趨勢(shì)，鋰價(jià)下行對(duì)抗燃油車(chē)反撲

據(jù)乘聯(lián)會(huì)口徑，2022年中國(guó)國(guó)內(nèi)新能源乘用車(chē)零售銷(xiāo)量為567.4萬(wàn)臺(tái)、同比+89.8%，滲透率達(dá)27.6%。受到一季度燃油車(chē)降價(jià)清國(guó)六A庫(kù)存的擾動(dòng)，2023Q1中國(guó)新能源(行情600617,診股)乘用車(chē)零售銷(xiāo)量131.6萬(wàn)、同比+23.0%，低于EV Sales全年30%的預(yù)期值、但Q1滲透率仍上升至30.8%，預(yù)計(jì)Q3全面實(shí)施國(guó)六B后新能源車(chē)將回到銷(xiāo)量與滲透率持續(xù)提升的軌道。

歐洲方面，根據(jù)EVSales數(shù)據(jù)，2022年歐洲新能源汽乘用車(chē)銷(xiāo)售量260.2萬(wàn)、同比+23.8%，滲透率由2020年的8.2%提升至為2022年的17.3%，仍處于汽車(chē)電動(dòng)化早期階段。同時(shí)近期歐洲燃油車(chē)禁售時(shí)間表正式生效與歐七標(biāo)準(zhǔn)頒布，收緊對(duì)汽車(chē)碳排放限制，提升歐洲電車(chē)市場(chǎng)的預(yù)期。根據(jù)EVSales預(yù)測(cè)，2023年歐洲電車(chē)銷(xiāo)量預(yù)計(jì)約340萬(wàn)輛，同比增速約30%，歐洲電車(chē)市場(chǎng)有望回暖；美國(guó)市場(chǎng)在IRA法案落地后電車(chē)銷(xiāo)量有望迅速增長(zhǎng)，但貿(mào)易壁壘及相關(guān)原材料來(lái)源地的限制使其對(duì)中國(guó)電車(chē)銷(xiāo)量增量助力有限。

隨著鋰價(jià)由去年年底高位60萬(wàn)/噸降至近期20萬(wàn)/噸以下，電車(chē)降價(jià)空間拓寬，刺激下游需求，最終實(shí)現(xiàn)兌現(xiàn)以?xún)r(jià)換量、提升全球的行業(yè)滲透率。由此頭部新能源車(chē)企將通過(guò)規(guī)模效應(yīng)提升/維持盈利能力，保持對(duì)同行的優(yōu)勢(shì)。

◆鞏固全球第一，技術(shù)引領(lǐng)+渠道建設(shè)+產(chǎn)能布局助推海外市場(chǎng)持續(xù)放量、提升估值

2022年公司共銷(xiāo)售汽車(chē)186.9萬(wàn)輛、同比+152.5%，其中新能源乘用車(chē)銷(xiāo)量達(dá)185.7萬(wàn)輛、同比+212.8%，由此反超特斯拉、登頂全球新能源車(chē)第一位置，市占率達(dá)到18.4%。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)一騎絕塵，零售銷(xiāo)量157.6萬(wàn)輛、市占率達(dá)31.7%，大幅領(lǐng)先第二名五菱（7.8%）。今年以來(lái)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)拉大，1+2月國(guó)內(nèi)/全球市占率分別突破至41%和22%，鞏固龍一地位。

海外市場(chǎng)持續(xù)放量打開(kāi)增長(zhǎng)天花板。公司新能源乘用車(chē)海外月銷(xiāo)量由去年7月的4026輛上升至今年3月的13312輛，全球除中國(guó)市占率由1.4%上升至今年2月的4.0%。自2021年首次出海挪威后，公司陸續(xù)開(kāi)辟日本、德國(guó)、英國(guó)和澳大利亞等傳統(tǒng)車(chē)企布局市場(chǎng)。除在終端銷(xiāo)售布局，公司首個(gè)海外乘用車(chē)工廠去年正式落地泰國(guó)，規(guī)劃產(chǎn)能15萬(wàn)輛，預(yù)計(jì)于2024年運(yùn)營(yíng)。銷(xiāo)售渠道+產(chǎn)能規(guī)劃雙雙出海打造第二增長(zhǎng)曲線。

自2021年和2022年相繼推出DM-i/DM-p技術(shù)以來(lái)，公司PHEV銷(xiāo)量顯著增長(zhǎng)，2021/2022年分別銷(xiāo)售27.3萬(wàn)輛/94.6萬(wàn)輛、同比+467.6%/+246.7%，銷(xiāo)量占比上升至50.9%。自研核心三電系統(tǒng)、刀片電池等奠定核心技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)公司已形成比亞迪品牌（王朝和海洋）、騰勢(shì)、仰望等品牌組成的多梯度產(chǎn)品矩陣，伴隨高端車(chē)型騰勢(shì)3月銷(xiāo)量破萬(wàn)、仰望U8上海車(chē)展會(huì)訂單超3萬(wàn)，公司品牌價(jià)值快速提升、未來(lái)價(jià)格中樞有望上移。

◆投資建議與盈利預(yù)測(cè)

鋰價(jià)下跌拓寬車(chē)企降價(jià)空間，以?xún)r(jià)換量提振國(guó)內(nèi)終端需求，歐洲銷(xiāo)量有望修復(fù)，電車(chē)板塊有望迎來(lái)結(jié)構(gòu)性機(jī)遇。公司為全球電車(chē)龍頭企業(yè)，積極完善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，持續(xù)加碼海外市場(chǎng)，在擴(kuò)大市占率的同時(shí)推動(dòng)品牌力的建設(shè)。綜上，我們認(rèn)為公司具備高壁壘及優(yōu)于行業(yè)的增長(zhǎng)預(yù)期，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，預(yù)測(cè)公司2023~2025年歸母凈利潤(rùn)分別291.1、432.8和579.6億元，對(duì)應(yīng)PE值分別為25、17和13倍。

◆風(fēng)險(xiǎn)提示

宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣，電車(chē)汽車(chē)銷(xiāo)量不及預(yù)期；電車(chē)政策轉(zhuǎn)向；公司產(chǎn)能投放不及預(yù)期；貿(mào)易壁壘；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)。

◆財(cái)務(wù)報(bào)表與財(cái)務(wù)指標(biāo)（單位：百萬(wàn)元）

此報(bào)告發(fā)布于：2023年04月26日

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