作者：于博，黃文琛

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事件描述

2023年7月28日，日本央行以8-1的投票結(jié)果決定調(diào)整收益率曲線控制（YCC），允許10年期日本國債收益率的波動范圍更加靈活性。

核心觀點(diǎn)

1、日央行宣布調(diào)整YCC，在市場操作中不再嚴(yán)格限制10年期國債收益率在±0.5%的目標(biāo)區(qū)間，但仍維持基準(zhǔn)利率在-0.1%的歷史低值。

2、此次調(diào)整貨幣政策的主因在于日本通脹壓力增大，且收益率曲線持續(xù)扭曲。

3、本次YCC的調(diào)整僅是增加了靈活性，新任行長植田和男的立場也持續(xù)偏鴿，未來短期內(nèi)或難以再次改變YCC政策以及實(shí)現(xiàn)貨幣政策的全面正?；?。

4、YCC邊際松綁意味著貨幣政策轉(zhuǎn)向的第一步已經(jīng)開始實(shí)現(xiàn)，疊加歐美加息周期走向尾聲，或能吸引一定資金從外國資產(chǎn)回流日本，帶動日元重回升值區(qū)間。

目錄

1. 日本央行調(diào)整了什么

2. 為何調(diào)整貨幣政策

3. 未來貨幣政策如何期待

4. 日元有望迎來升值

以下是正文

日本央行調(diào)整了什么

本次日本央行利率決議主要調(diào)整了10年期國債收益率目標(biāo)區(qū)間的限制性，在市場操作中僅將+0.5%的區(qū)間上下限作為參考，不作為剛性限制，允許長期收益率突破±0.5%的區(qū)間，并以1%的利率水平主動購債。

但日央行本次并未調(diào)整基準(zhǔn)利率，日本基準(zhǔn)利率仍然維持在-0.1%的負(fù)利率區(qū)間內(nèi)。總的來說，盡管日本央行現(xiàn)有的超寬松貨幣政策立場并未轉(zhuǎn)向，但有意引導(dǎo)長期收益率向上波動，已經(jīng)實(shí)施近7年的YCC政策開始邊際松綁。

為何調(diào)整貨幣政策

日本擺脫通縮、通脹壓力增大是主要原因。日本春季薪資談判的強(qiáng)勁工資增長提振了整體薪資增速，上半年日本CPI增速維持在3%以上的高位，收入增長帶動了日本消費(fèi)，經(jīng)濟(jì)活動強(qiáng)度有所改善，因此央行以更大的靈活性實(shí)施YCC有助于增強(qiáng)寬松政策的可持續(xù)性。此外，寬松的貨幣政策帶來的收益率曲線扭曲也是壓力之一，歐美加息與日本寬松的貨幣政策錯位引發(fā)利差的持續(xù)走闊，因此，日本央行調(diào)整YCC的限制性能夠在寬松立場不變的情況下糾正收益率曲線的扭曲情況。

未來貨幣政策如何期待

新任日本央行行長植田和男4月上任以來，多次表態(tài)不考慮加息或者改變YCC政策，整體立場相對偏鴿。就本次貨幣政策的調(diào)整來看，也只是增加了靈活性，既沒有改變10Y國債的波動區(qū)間，也沒有進(jìn)一步結(jié)束收益率曲線控制，是市場預(yù)先設(shè)想的選項(xiàng)中最不鷹派的。在后續(xù)的記者發(fā)布會上，植田和男也再度表示今天的舉措并非邁向正?；囊徊?，實(shí)現(xiàn)2%通脹目標(biāo)仍有一段距離，將維持強(qiáng)有力的貨幣寬松政策，因此，再次調(diào)整或結(jié)束YCC政策以及貨幣政策的全面正常化或難以很快發(fā)生。

日元有望迎來升值

實(shí)際上，在貨幣政策決議發(fā)布之前的凌晨，日本媒體就曾透露日央行將討論調(diào)整YCC，或允許長期利率在一定程度上超過0.5%的上限，因此市場對于YCC區(qū)間進(jìn)一步上調(diào)有所預(yù)期。最終日央行選擇僅調(diào)整收益率波動的靈活性，市場預(yù)期落空帶動日元、日債短線下行，日經(jīng)225跳升，但很快在市場對長期貨幣政策轉(zhuǎn)向的預(yù)期中趨勢重新逆轉(zhuǎn)，日元重新升值，日股下跌。

展望未來，我們認(rèn)為，日本央行從“非常規(guī)”走向“常規(guī)”甚至轉(zhuǎn)向緊縮的道路雖然漫長，但YCC邊際松綁意味著貨幣政策轉(zhuǎn)向的第一步已經(jīng)開始實(shí)現(xiàn)，未來沿著“調(diào)整YCC、退出YCC、退出負(fù)利率”的貨幣政策正常化三步走，疊加歐美加息周期走向尾聲，或在一定程度上吸引資金從美債等外國資產(chǎn)回流日本，帶動日元重回升值區(qū)間。

風(fēng)險提示

1、海外輸入性通脹壓力超預(yù)期：俄烏沖突的不確定性使得能源價格走勢仍然可能出現(xiàn)超預(yù)期上行的情況，從而導(dǎo)致日本通脹受到輸入性因素影響超預(yù)期上行。

2、貨幣政策立場轉(zhuǎn)向超預(yù)期：通脹穩(wěn)定上行的情況下，疊加日本經(jīng)濟(jì)持續(xù)修復(fù)，可能使得日本央行超預(yù)期調(diào)整YCC政策和基準(zhǔn)利率。

研究報告信息

證券研究報告：日央行要重啟正?；藛?？

對外發(fā)布時間：2023-7-29

研究發(fā)布機(jī)構(gòu)：長江證券研究所

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