文丨崔嶸李翀

近期美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)似乎出現(xiàn)回暖跡象，但我們認(rèn)為這種回暖跡象不是周期性復(fù)蘇信號(hào)。新屋與成屋在房?jī)r(jià)和銷量?jī)煞矫姹憩F(xiàn)背離，這種異?，F(xiàn)象表明住宅市場(chǎng)在表觀上的回暖是由房源供給結(jié)構(gòu)性短缺而非購(gòu)房需求旺盛所致，其內(nèi)在邏輯是業(yè)主在利率快速大幅上行環(huán)境中賣房后換房的意愿低，部分購(gòu)房剛需由成屋市場(chǎng)轉(zhuǎn)移到新屋市場(chǎng)。我們預(yù)計(jì)美國(guó)住宅市場(chǎng)將在高利率環(huán)境下繼續(xù)磨底而非復(fù)蘇，在聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始降息前難以明顯推升美國(guó)內(nèi)需增長(zhǎng)。

▍近期市場(chǎng)從價(jià)、量、預(yù)期三方面關(guān)注到美國(guó)房地產(chǎn)景氣似乎回暖的信號(hào)。

(資料圖片僅供參考)

首先，房?jī)r(jià)近期有企穩(wěn)信號(hào)，標(biāo)普席勒全美房?jī)r(jià)指數(shù)環(huán)比從去年四季度開(kāi)始呈上升趨勢(shì)，今年2月由負(fù)轉(zhuǎn)正，同比近期也有見(jiàn)底跡象。

其次，新屋市場(chǎng)交投回暖，新屋銷量在去年下半年見(jiàn)底后在今年上半年總體呈回升趨勢(shì)，營(yíng)建許可與新屋開(kāi)工規(guī)模也在今年二季度反彈，結(jié)束了此前持續(xù)一整年的下降趨勢(shì)。

最后，地產(chǎn)商樂(lè)觀情緒在今年超預(yù)期地逐漸恢復(fù)，美國(guó)住房建筑商協(xié)會(huì)（NAHB）房屋市場(chǎng)指數(shù)從去年底一路回升并脫離悲觀區(qū)間。

▍我們認(rèn)為美國(guó)住宅市場(chǎng)的回暖跡象不是周期性復(fù)蘇信號(hào)，新屋與成屋市場(chǎng)表現(xiàn)分化的原因在于房源供給不足。

從房?jī)r(jià)變化看，近期美國(guó)整體房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格的反彈是由成屋價(jià)格的上漲主導(dǎo)，美國(guó)房?jī)r(jià)并未全面走高，新屋價(jià)格持續(xù)疲軟，房?jī)r(jià)的回暖僅出現(xiàn)在成屋市場(chǎng)而非新屋市場(chǎng)。

從房屋銷量看，新屋銷量總體回升，但成屋銷量卻反常地持平甚至下行，銷量的回暖僅出現(xiàn)在成屋市場(chǎng)而非新屋市場(chǎng)。成屋市場(chǎng)“有價(jià)無(wú)量”、新屋市場(chǎng)“有量無(wú)價(jià)”，二者表現(xiàn)背離而非趨同，這種異?，F(xiàn)象說(shuō)明近期住宅市場(chǎng)的回暖跡象并非由常規(guī)的旺盛購(gòu)房需求推動(dòng)，而更可能是由供給端受到結(jié)構(gòu)性限制導(dǎo)致。

▍按揭利率快速上行并高企，成屋業(yè)主置換住宅意愿低。

成屋賣家售房主要是為了換房而非獲利，多數(shù)業(yè)主換房時(shí)需申請(qǐng)按揭貸款，而按揭貸款大部分是固定利率合約。利率快速大幅上行會(huì)導(dǎo)致成屋業(yè)主售房后買房的付息壓力陡升，因此其置換住宅意愿不強(qiáng)，對(duì)應(yīng)到成屋市場(chǎng)即表現(xiàn)為掛牌出售現(xiàn)有房源的意愿不足，房源供給不足進(jìn)而導(dǎo)致成屋房?jī)r(jià)反彈但銷售疲軟。美國(guó)新屋市場(chǎng)則未受庫(kù)存緊張的困擾，因此購(gòu)房剛需從成屋市場(chǎng)轉(zhuǎn)移到新屋市場(chǎng)，且加息已近尾聲，這可能是住宅建筑商在今年日益樂(lè)觀的原因，對(duì)應(yīng)到新屋供給過(guò)程即反映為營(yíng)建許可、新屋開(kāi)工和銷售量的反彈。

▍我們懷疑近期美國(guó)住宅市場(chǎng)回暖信號(hào)的可持續(xù)性，預(yù)計(jì)美國(guó)房市將繼續(xù)磨底。

從供給側(cè)看，利率快速大幅上升的階段已近尾聲，催化因素即將淡去，成屋賣家惜售情緒難以加重，新屋開(kāi)工的反彈也將支持房地產(chǎn)庫(kù)存，房地產(chǎn)市場(chǎng)的供給不足局面或?qū)⒛苤饾u緩解。

從需求側(cè)看，在通脹局勢(shì)徹底緩和、整體經(jīng)濟(jì)動(dòng)能充分減弱、財(cái)政赤字擔(dān)憂消散前，長(zhǎng)端利率下行空間不大，預(yù)計(jì)按揭貸款利率也將在高位維持較久，這種高利率環(huán)境將持續(xù)抑制居民購(gòu)房能力與購(gòu)房意愿。

因此，我們懷疑近期美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)在表觀上回暖趨勢(shì)的幅度和時(shí)長(zhǎng)，預(yù)計(jì)住宅市場(chǎng)仍將繼續(xù)磨底、而非進(jìn)入復(fù)蘇狀態(tài)。

▍我們預(yù)計(jì)增長(zhǎng)乏力的美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)將難以在聯(lián)儲(chǔ)降息前成為推升整體經(jīng)濟(jì)動(dòng)能的主導(dǎo)因素。

在投資方面，與亮眼的非住宅固定投資不同，住宅市場(chǎng)并未直接受到美國(guó)政府鼓勵(lì)制造業(yè)回流政策的影響，居民購(gòu)房能力和建筑商融資能力都會(huì)受到高利率的抑制，我們預(yù)計(jì)美國(guó)住宅投資仍將繼續(xù)對(duì)美國(guó)GDP季環(huán)比形成小幅拖累。

在消費(fèi)方面，仍將磨底的住宅市場(chǎng)難以通過(guò)借貸約束、財(cái)富效應(yīng)和家具購(gòu)置這三種途徑提振消費(fèi)需求，在下半年隨著實(shí)際薪資增速結(jié)束快速回升階段、有效超額儲(chǔ)蓄逐漸耗盡、就業(yè)市場(chǎng)的職缺緩沖墊被逐漸消磨，消費(fèi)需求的韌性或在四季度耗盡，美國(guó)整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能仍將承壓。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

美國(guó)居民置業(yè)情緒超預(yù)期；按揭貸款利率走勢(shì)超預(yù)期；信貸緊縮程度不及預(yù)期；居民部門加杠桿能力超預(yù)期。

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