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8月15日，央行時隔兩個月實施年內(nèi)第二次降息，MLF利率（1Y期）和7天逆回購利率分別下調(diào)15BP、10BP至2.5%和1.8%。

在房地產(chǎn)市場探底、居民去杠桿持續(xù)、制造業(yè)和基建投資有賴于中長期信用支持的背景下，本次降息符合我們此前預期。今年前7個月，宏觀經(jīng)濟表現(xiàn)和市場預期之間存在三大明顯的差異：其一，房地產(chǎn)市場的調(diào)整呈現(xiàn)出比市場預期更強的長期性、結(jié)構(gòu)性特征，而并非短期政策約束特征，市場對房地產(chǎn)市場特別是一線城市需求側(cè)刺激政策期待過高，但現(xiàn)實情況是地產(chǎn)去杠桿仍在中段尚未底部企穩(wěn)。其二，房地產(chǎn)市場的持續(xù)調(diào)整、以及經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化過程中，居民財富效應預期偏弱，對中高收入人群為主力的大宗可選商品消費、高檔服務消費形成超市場預期的抑制。其三，穩(wěn)增長政策著力點在于制造業(yè)投資布局現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設、基建投資穩(wěn)就業(yè)并改善大眾消費兩條主線，又超出了市場預期。在房地產(chǎn)市場探底、居民去杠桿持續(xù)的階段，各國都選擇實施連續(xù)、合理幅度的貨幣寬松措施，以穩(wěn)定居民和企業(yè)部門的投資預期，避免需求收縮，同時今年財政政策空間狹窄，制造業(yè)和基建投資也在更大程度上有賴于中長期信用的持續(xù)支持。本次降息完全符合我們的預期。

小幅降息旨在進一步促進制造業(yè)和基建投資、以及穩(wěn)定房地產(chǎn)市場預期，向1年期LPR和MLF傾斜的操作模式有利于壓低存款利率，兼顧穩(wěn)定投資和優(yōu)化銀行凈息差兩大目標。本次降息從結(jié)構(gòu)上也出現(xiàn)了如我們預期的向1年期傾斜的方向。1YMLF利率下調(diào)幅度更大符合我們此前的結(jié)構(gòu)性預期，即當前的貨幣政策中性偏松操作既要顧及對制造業(yè)、基建投資的促進和房地產(chǎn)供需兩側(cè)的信心穩(wěn)定作用，也要修復銀行凈息差，鞏固商業(yè)銀行的長期信用擴張能力。利率下調(diào)的不同幅度對不同部門的影響是非對稱的，小幅連續(xù)降息對項目投資久期較長的制造業(yè)、基建投資帶來的成本節(jié)約效應更顯著，類似于2015年的大幅降息則更大程度上利好房地產(chǎn)市場信心但容易觸發(fā)一線城市泡沫，當前的政策選擇顯然是促進前者而穩(wěn)定后者。

展望：預計年內(nèi)降準降息仍有空間，本月以及四季度潛在的LPR下調(diào)預計都將向1YLPR傾斜，制造業(yè)、基建投資實際增速下半年有望維持相對高增區(qū)間。當前我們處在國際競爭環(huán)境日益復雜嚴峻、國內(nèi)房地產(chǎn)市場調(diào)整仍需時間的壓力疊加階段，我們預計年內(nèi)經(jīng)濟政策仍將持續(xù)強調(diào)加快現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設和穩(wěn)就業(yè)改善收入，在地產(chǎn)去杠桿底部企穩(wěn)之前，先進制造業(yè)投資和基建投資持續(xù)需要企業(yè)中長貸更大力度、更具確定性的保障，年內(nèi)降準降息仍有較大空間。本次降息之后，首先預計8月1YLPR下調(diào)15BP，5YLPR下調(diào)10BP或15BP；預計四季度1YLPR和MLF利率再下調(diào)15BP，5YLPR再下調(diào)5-10BP；預計年底前7天逆回購利率再降0-10BP。此外因本次降息后要求銀行間資金面較之前更為充裕，加之9月、12月分別將遇到年內(nèi)流動性最為緊張的單月，維持年底前降準75BP的預測不變，9月降準50BP、12月降準25BP的概率進一步提升。有序引導存量房貸利率下行預計仍將堅持LPR傳導框架，并輔之以未用足的公積金貸款額度置換為主，維持本輪地產(chǎn)政策結(jié)構(gòu)性放松以二三線城市用足現(xiàn)有框架內(nèi)空間為主的預測不變。

風險提示：匯率短期貶值壓力大于市場預期風險。

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