摘要

前期報(bào)告提要與市場(chǎng)聚焦

(資料圖片僅供參考)

前期觀點(diǎn)回顧：國(guó)內(nèi)基本面、流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)或增強(qiáng)，海外風(fēng)險(xiǎn)有望緩和。展望10月，我們判斷，A股“盈利底”與“估值底”均已確認(rèn)，維持四季度A股（3100點(diǎn)）底部反彈觀點(diǎn)不變，期間更看好港股反彈彈性：流動(dòng)性+政策驅(qū)動(dòng)力更強(qiáng)。國(guó)內(nèi)來(lái)看，三季報(bào)上市公司利潤(rùn)或?qū)⒊A(yù)期回升，將從基本面及流動(dòng)性支撐A股。海外來(lái)看，維持對(duì)四季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)、通脹及債券收益率趨于下行的預(yù)判，靜待勞工市場(chǎng)關(guān)鍵性信號(hào)出現(xiàn)。

市場(chǎng)聚焦：1、9月社融數(shù)據(jù)解析？2、市場(chǎng)剩余流動(dòng)性判斷？3、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)筑底回升，奈何A股遲遲不漲、原因幾何？4、歷史不可復(fù)制，重新審視當(dāng)前A股上漲條件？

9月社融點(diǎn)評(píng)：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的可持續(xù)性增強(qiáng)，流動(dòng)性依然低迷

9月社融數(shù)據(jù)一定程度反應(yīng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)信號(hào)。結(jié)構(gòu)上，居民端需求回暖，將有望提振消費(fèi)及控制地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)；企業(yè)端焦點(diǎn)仍是“花錢意愿”而非貸款意愿。其中，居民長(zhǎng)期貸款亦同比增長(zhǎng)58.28%，相較7、8月份負(fù)增長(zhǎng)有較為明顯的改善，意味著2023Q4國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)銷售面積、竣工面積及房地產(chǎn)資金來(lái)源等重要地產(chǎn)數(shù)據(jù)將有望從低迷中回暖，即房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)至少在年內(nèi)有望得到有效控制。9月“M2%-社融%”增速差收窄至1.3pct，再度創(chuàng)下今年以來(lái)的新低；同時(shí)，M1同比增速進(jìn)一步放緩至2.1%，反應(yīng)市場(chǎng)剩余流動(dòng)性不容樂(lè)觀，亟需外力“支援”。

重新審視當(dāng)前A股上漲條件

2023Q3以來(lái)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)逐步顯現(xiàn)出筑底跡象，且復(fù)蘇動(dòng)力亦在逐步增強(qiáng)，為何A股表現(xiàn)仍舊彷徨不前？回顧歷史上，“政策底”-“估值底”-“盈利底”到最終“市場(chǎng)底”的確認(rèn)，往往對(duì)應(yīng)兩個(gè)核心要素：一是“寬貨幣”到“寬信用”必然是傳導(dǎo)通暢，將有利于釋放增量流動(dòng)性，對(duì)“估值回升”形成支撐；二是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)筑底回升，往往伴隨著房地產(chǎn)投資明顯回暖。本輪A股“市場(chǎng)底”雖現(xiàn)，但未見明顯反彈：一方面，就估值而言，“估值底”已現(xiàn)，但估值擴(kuò)張動(dòng)力則趨于下降；另一方面，就房地產(chǎn)而言，年初至今其風(fēng)險(xiǎn)趨勢(shì)性擴(kuò)大，成為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇隨時(shí)可能被“打斷”的隱患。展望后市，9月居民中長(zhǎng)期信貸改善將有利于抑制房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)加劇，緩解投資者對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)潛在風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，進(jìn)而強(qiáng)化基本面復(fù)蘇的可持續(xù)性邏輯；然而“M1%-短融%”未見明顯改善，意味著估值擴(kuò)張動(dòng)力依然不足，為此我們呼吁“平準(zhǔn)基金”加快成立，為市場(chǎng)注入增量流動(dòng)性，方可促使A股市場(chǎng)表現(xiàn)回歸更為理性的基本面邏輯。

風(fēng)格及行業(yè)配置：成長(zhǎng)+券商“搶反彈”，建倉(cāng)“消費(fèi)”

（一）靜待流動(dòng)性約束緩解，維持緊握成長(zhǎng)+券商“搶反彈”。成長(zhǎng)大概率輪動(dòng)，建議均衡配置，包括：（1）汽車，尤其是“智能汽車/無(wú)人駕駛”大賽道的確定性機(jī)會(huì)；（2）AI尤其看好傳媒，將受益AIGC產(chǎn)業(yè)周期+盈利高彈性+機(jī)構(gòu)加倉(cāng)；（3）醫(yī)藥生物，尤其CXO和創(chuàng)新藥將受益于美國(guó)利率中樞下行，有利于海外醫(yī)藥投資回升，以及國(guó)內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇預(yù)期；（4）機(jī)械自動(dòng)化（包括機(jī)器人、工業(yè)母機(jī)等）更受益于行業(yè)景氣周期筑底回升；（5）電力設(shè)備有望反彈：中美雙邊談判之后，美國(guó)或放寬對(duì)中國(guó)光伏產(chǎn)品采購(gòu)預(yù)期，目前尚處于景氣周期且估值已經(jīng)降至合理偏下水平的細(xì)分領(lǐng)域?qū)⑹芤妗?strong>券商，受益于印花稅調(diào)降政策落地，其中經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比較高、管理費(fèi)用率較低的券商或?qū)⒂葹槭芤妗?strong>（二）建倉(cāng)消費(fèi)，包括：（1）地產(chǎn)后周期，家居+家電，將受益于政策“組合拳”下，銷售面積改善及二手房置換需求回升；（2）具備較高消費(fèi)彈性的醫(yī)藥（含醫(yī)美）、汽車及消費(fèi)電子；（3）順周期旗手，白酒不僅受益于外資回流，一旦被動(dòng)去庫(kù)開啟，將引領(lǐng)消費(fèi)行情啟動(dòng)。（三）港股，主線恒生科技，建倉(cāng)恒生非必需性消費(fèi)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；美國(guó)通脹及貨幣緊縮超預(yù)期；人民幣匯率仍在持續(xù)貶值。

正文

一、前期報(bào)告提要與市場(chǎng)聚焦

前期觀點(diǎn)回顧：國(guó)內(nèi)基本面、流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)或增強(qiáng)，海外風(fēng)險(xiǎn)有望緩和。展望10月，我們判斷，A股“盈利底”與“估值底”均已確認(rèn)，維持四季度A股（3100點(diǎn)）底部反彈觀點(diǎn)不變，期間更看好港股反彈彈性：流動(dòng)性+政策驅(qū)動(dòng)力更強(qiáng)。國(guó)內(nèi)來(lái)看，三季報(bào)上市公司利潤(rùn)或?qū)⒊A(yù)期回升，將從基本面及流動(dòng)性支撐A股。海外來(lái)看，維持對(duì)四季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)、通脹及債券收益率趨于下行的預(yù)判，靜待勞工市場(chǎng)關(guān)鍵性信號(hào)出現(xiàn)。

當(dāng)下市場(chǎng)聚焦：1、9月社融數(shù)據(jù)解析？2、市場(chǎng)剩余流動(dòng)性判斷？3、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)筑底回升，奈何A股遲遲不漲、原因幾何？4、歷史不可復(fù)制，重新審視當(dāng)前A股上漲條件？

二、策略觀點(diǎn)及投資建議

2.1 9月社融點(diǎn)評(píng)：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的可持續(xù)性增強(qiáng)，流動(dòng)性依然低迷

9月社融數(shù)據(jù)一定程度反應(yīng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)信號(hào)。具體來(lái)看，9月新增社融為4.12萬(wàn)億元，相較去年同期多增5,789億元，按月環(huán)比多增1萬(wàn)億元，主要來(lái)自于新增人民幣貸款25,376億元和銀行承兌匯票2,396億元的支撐，二者按月環(huán)比分別多增11934億元、1267億元。期間，社融存量增速為9%，環(huán)比基本持平，一定程度反應(yīng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)信號(hào)。

結(jié)構(gòu)上，居民端需求回暖，將有望提振消費(fèi)及控制地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)；企業(yè)端焦點(diǎn)仍是“花錢意愿”而非貸款意愿。本次社融數(shù)據(jù)亮點(diǎn)在于居民端，居民新增人民幣貸款同比增長(zhǎng)32.02%，扭轉(zhuǎn)了7月份和8月份的同比負(fù)增長(zhǎng)趨勢(shì)。其中，居民短期貸款同比增長(zhǎng)5.83%，延續(xù)了8月份正增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)；居民長(zhǎng)期貸款亦同比增長(zhǎng)58.28%，相較7、8月份負(fù)增長(zhǎng)有較為明顯的改善。這或與我國(guó)8月底和9月初出臺(tái)的系列地產(chǎn)松綁政策有關(guān)，意味著2023Q4國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)銷售面積、竣工面積及房地產(chǎn)資金來(lái)源等重要地產(chǎn)數(shù)據(jù)將有望從低迷中回暖，即房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)至少在年內(nèi)有望得到有效控制。企業(yè)中長(zhǎng)期信貸當(dāng)月同比雖然下降7%，已連續(xù)3個(gè)月下滑，但累計(jì)增速依然處于37.3%的較高水平，這與今年信貸前置有關(guān)，后續(xù)更應(yīng)該關(guān)注的并非企業(yè)貸款意愿，而是花錢意愿。

市場(chǎng)剩余流動(dòng)性不容樂(lè)觀，亟需外力“支援”。9月“M2%-社融%”增速差收窄至1.3pct，再度創(chuàng)下今年以來(lái)的新低；同時(shí)，M1同比增速進(jìn)一步放緩至2.1%，M1、M2剪刀差連續(xù)四個(gè)月處于-8%以下，表明當(dāng)前貨幣活化程度較低。期間，代表市場(chǎng)剩余流動(dòng)性的“M1%-短融%”增速差為-5.7%，雖略有改善，仍處于2023Q2以來(lái)較低水平。這反映了不僅國(guó)內(nèi)資金總量在持續(xù)邊際收緊，而且市場(chǎng)流通的“有效資金”也越來(lái)越少。

圖表1：9月份社融總體呈現(xiàn)回升態(tài)勢(shì)

來(lái)源：Wind、國(guó)金證券研究所

圖表2：9月份新增人民幣貸款累計(jì)同比持續(xù)回升

來(lái)源：Wind、國(guó)金證券研究所

圖表3：居民端信貸增長(zhǎng)明顯

來(lái)源：Wind、國(guó)金證券研究所

圖表4：M1、M2剪刀差仍處于底部區(qū)間

來(lái)源：Wind、國(guó)金證券研究所

圖表5：9月份M2-社融增速繼續(xù)收窄

來(lái)源：Wind、國(guó)金證券研究所

圖表6：9月M1-短融增速差略有回升，尚處于較低水平

來(lái)源：Wind、國(guó)金證券研究所

2.2 重新審視當(dāng)前A股上漲條件

8月以來(lái)我們?cè)掷m(xù)提出“盈利底”已現(xiàn)，無(wú)需悲觀。期間，A股市場(chǎng)雖企穩(wěn)在3,100點(diǎn)附近，但并未有像樣的反彈，何故？參考?xì)v史經(jīng)驗(yàn)，只要國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)筑底回升，往往市場(chǎng)會(huì)率先表現(xiàn)，即所謂的“市場(chǎng)底”快于“盈利底”。顯然，2023Q3以來(lái)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)逐步顯現(xiàn)出筑底跡象，且復(fù)蘇動(dòng)力亦在逐步增強(qiáng)，為何A股表現(xiàn)仍舊彷徨不前？相信大部分投資者都有此疑問(wèn)?；仡櫄v史上，“政策底”-“估值底”-“盈利底”到最終“市場(chǎng)底”的確認(rèn)，往往對(duì)應(yīng)兩個(gè)核心要素：一是“寬貨幣”到“寬信用”必然是傳導(dǎo)通暢，將有利于釋放增量流動(dòng)性，對(duì)“估值回升”形成支撐；二是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)筑底回升，往往伴隨著房地產(chǎn)投資明顯回暖。我們觀察當(dāng)前兩組數(shù)據(jù)，分別對(duì)應(yīng)“估值現(xiàn)狀”與“房地產(chǎn)現(xiàn)狀”，一方面，就估值而言，我們提出過(guò)“估值底”已現(xiàn)，但估值擴(kuò)張動(dòng)力則趨于下降。衡量有效剩余流動(dòng)性的“M1%-短融%”底部確實(shí)在2022Q4，即最差的時(shí)候已經(jīng)見到，“估值底”已現(xiàn)；然而，今年5月以來(lái)該指標(biāo)則呈現(xiàn)趨勢(shì)性走弱，即貨幣信用實(shí)質(zhì)性落地應(yīng)用情況（企業(yè)花錢）依然偏弱，難以支撐A股市場(chǎng)估值擴(kuò)張。另一方面，就房地產(chǎn)而言，年初至今其風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)趨勢(shì)性擴(kuò)大，成為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇隨時(shí)可能被“打斷”的隱患。截至2023年8月，（1）房地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)情況持續(xù)惡化。房地產(chǎn)銷售面積、新開工面積、施工面積及竣工面積累計(jì)增速（剔除基數(shù)）分別為-15.4%、-31.1%、-5.8%及-3%;（2）房地產(chǎn)投資情況持續(xù)惡化。房地產(chǎn)建筑工程投資、土地購(gòu)置費(fèi)累計(jì)增速（剔除基數(shù)）分別為-9.7%和-4.4%；（3）房地產(chǎn)尚處于“被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)”的衰退上半場(chǎng)。房地產(chǎn)待售面積累計(jì)同比（剔除基數(shù)）13%，趨于上行；房地產(chǎn)銷售面積累計(jì)增速-15%，趨于下行；房地產(chǎn)庫(kù)銷比8.8x，創(chuàng)歷史新高。（4）房地產(chǎn)投資的資金來(lái)源全面顯著下滑。自籌資金及其他資金（定金、預(yù)收款及個(gè)人按揭貸款）占到房地產(chǎn)資金來(lái)源比重高達(dá)85%以上，同比累計(jì)增速（剔除基數(shù)）分別為-66.2%和-67.9%。展望后市，基于9月社融的分析結(jié)論，居民中長(zhǎng)期信貸改善將有利于抑制房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)加劇，一定程度緩解投資者對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)潛在風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，進(jìn)而強(qiáng)化基本面復(fù)蘇的可持續(xù)性邏輯；然而“M1%-短融%”未見明顯改善，意味著市場(chǎng)估值底部雖現(xiàn)，但驅(qū)動(dòng)力依然不足，為此我們呼吁“平準(zhǔn)基金”加快成立，為市場(chǎng)注入增量流動(dòng)性，方可促使A股表現(xiàn)回歸更為理性的基本面邏輯。

2.3風(fēng)格及行業(yè)配置：成長(zhǎng)+券商“搶反彈”，建倉(cāng)“消費(fèi)”

（一）靜待流動(dòng)性約束緩解，維持緊握成長(zhǎng)+券商“搶反彈”。成長(zhǎng)大概率輪動(dòng)，建議均衡配置，包括：（1）汽車，尤其是“智能汽車/無(wú)人駕駛”大賽道的確定性機(jī)會(huì)；（2）AI尤其看好傳媒，將受益AIGC產(chǎn)業(yè)周期+盈利高彈性+機(jī)構(gòu)加倉(cāng)；（3）醫(yī)藥生物，尤其CXO和創(chuàng)新藥將受益于美國(guó)利率中樞下行，有利于海外醫(yī)藥投資回升，以及國(guó)內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇預(yù)期；（4）機(jī)械自動(dòng)化（包括機(jī)器人、工業(yè)母機(jī)等）更受益于行業(yè)景氣周期筑底回升；（5）電力設(shè)備有望反彈：中美雙邊談判之后，美國(guó)或放寬對(duì)中國(guó)光伏產(chǎn)品采購(gòu)預(yù)期，目前尚處于景氣周期且估值已經(jīng)降至合理偏下水平的細(xì)分領(lǐng)域?qū)⑹芤妗?strong>券商，受益于印花稅調(diào)降政策落地，其中經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比較高、管理費(fèi)用率較低的券商或?qū)⒂葹槭芤妗＃ǘ?strong>建倉(cāng)消費(fèi)，包括：（1）地產(chǎn)后周期，家居+家電，將受益于政策“組合拳”下，銷售面積改善及二手房置換需求回升；（2）具備較高消費(fèi)彈性的醫(yī)藥（含醫(yī)美）、汽車及消費(fèi)電子；（3）順周期旗手，白酒不僅受益于外資回流，一旦被動(dòng)去庫(kù)開啟，將引領(lǐng)消費(fèi)行情啟動(dòng)。（三）港股，主線恒生科技，建倉(cāng)恒生非必需性消費(fèi)。

三、市場(chǎng)表現(xiàn)回顧

3.1 市場(chǎng)回顧：寬基指數(shù)、風(fēng)格指數(shù)跌多漲少，一級(jí)行業(yè)跌多漲少

A股方面，本周（10.9-10.13）市場(chǎng)主要指數(shù)全面下跌。主要寬基指數(shù)全面下跌，中證500（-1.0%）、中證800（-0.8%）、上證綜指（-0.7%）、上證50（-0.7%）、滬深300（-0.7%）等指數(shù)跌幅居前；主要風(fēng)格指數(shù)中，小盤價(jià)值（-1.5%）、小盤成長(zhǎng)（-1.0%）、大盤價(jià)值（-0.6%）等指數(shù)跌幅居前。市場(chǎng)本周全面下跌的主要原因：新能源、AI賽道表現(xiàn)不佳，拖累指數(shù)走勢(shì)，同時(shí)消費(fèi)股表現(xiàn)平淡，核心資產(chǎn)受到外資持續(xù)拋壓壓制，導(dǎo)致市場(chǎng)全面下跌。

行業(yè)方面，本周（10.9-10.13）一級(jí)行業(yè)跌多漲少。社會(huì)服務(wù)（-5.2%）、建筑裝飾（-4.4%）、商貿(mào)零售（-4.2%）、建筑材料（-3.9%）、傳媒（-3.5%）、房地產(chǎn)（-3.4%）、紡織服飾（-3.3%）等行業(yè)跌幅居前，而電子（+4.9%）、汽車（+3.4%）、醫(yī)藥生物（+2.0%）等行業(yè)漲幅領(lǐng)先。成交量較節(jié)前有明顯的回暖，超跌板塊有明顯資金介入。領(lǐng)漲行業(yè)的主要原因：（1）電子：華為產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)活躍，華為智能手機(jī)Mate 60 9月份銷量快速拉升，市占率明顯提升，帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司業(yè)績(jī)上揚(yáng)；（2）汽車：華為新款問(wèn)界M7截止10月6日大定超過(guò)5萬(wàn)臺(tái)，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于華為汽車概念為首的新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的青睞，賽力斯多次漲停。領(lǐng)跌行業(yè)主要原因：（1）社會(huì)服務(wù)：四季度為旅游淡季，部分投資者對(duì)四季度及明年出行預(yù)期相對(duì)謹(jǐn)慎；（2）建筑裝飾：雙節(jié)期間房地產(chǎn)銷售不及預(yù)期，建筑裝飾作為地產(chǎn)鏈一環(huán)，板塊風(fēng)險(xiǎn)偏好上行。

海外權(quán)益市場(chǎng)方面，本周（10.9-10.13）全球主要經(jīng)濟(jì)體權(quán)益指數(shù)多數(shù)上漲，日經(jīng)225指數(shù)（+4.26%）、恒生國(guó)企指數(shù)（+2.4%）、英國(guó)富時(shí)（+1.4%）、韓國(guó)綜合（+2.0%）等指數(shù)領(lǐng)漲，恒生指數(shù)受益于南向資金的持續(xù)凈流入，近30個(gè)交易日，南向資金僅有少數(shù)幾天凈流出，其余天數(shù)均凈流入，南向資金或成為支撐港股的中堅(jiān)力量。

大宗商品方面，本周（10.9-10.13）大宗商品價(jià)格漲多跌少，ICE布油（+2.0%）、COMEX黃金（+2.0%）、CBOT大豆（+1.7%）、COMEX白銀（+1.2%）等大宗商品價(jià)格領(lǐng)漲，而LME鉛（-3.9%）、LME鋅（-2.7%）、CZCE白糖（-1.9%）等大宗商品價(jià)格領(lǐng)跌。領(lǐng)漲大宗商品的主要原因：以色列要求加沙地區(qū)所有平民撤離并遷移到南部，市場(chǎng)解讀為巴以沖突升級(jí)的信號(hào)，避險(xiǎn)情緒上行，黃金、原油大幅上行。領(lǐng)跌大宗商品的主要原因：（1）鉛：國(guó)際鉛鋅研究小組近日公布了其對(duì)全球精煉鉛市場(chǎng)的最新預(yù)測(cè)，顯示全球精煉鉛市場(chǎng)供應(yīng)過(guò)剩將進(jìn)一步擴(kuò)大；（2）鋅：隨著冶煉廠檢修減產(chǎn)后逐步復(fù)產(chǎn)，供應(yīng)壓力有望逐漸增加，此外下游旺季需求一般，采購(gòu)力度不高。

圖表7：本周（10.9-10.13）寬基指數(shù)、風(fēng)格指數(shù)跌多漲少，一級(jí)行業(yè)跌多漲少

來(lái)源：Wind、國(guó)金證券研究所

圖表8：本周（10.9-10.13）一級(jí)行業(yè)跌多漲少，電子、計(jì)算機(jī)、傳媒、有色金屬等行業(yè)跌幅居前

來(lái)源：Wind、國(guó)金證券研究所

3.2 市場(chǎng)估值：寬基指數(shù)、風(fēng)格指數(shù)估值全面下跌

A股方面，本周（10.9-10.13）主要指數(shù)估值全面下跌。從PE（TTM）歷史分位數(shù)來(lái)看，深證成指、中證1000、上證50、茅指數(shù)、大盤成長(zhǎng)處于較高歷史分位數(shù)水平。海外方面，本周海外市場(chǎng)主要指數(shù)估值水平上漲，其中道瓊斯、納斯達(dá)克、標(biāo)普500處于較高歷史分位數(shù)水平。

行業(yè)方面，本周（10.9-10.13）各行業(yè)估值跌多漲少。從PE（TTM）來(lái)看，計(jì)算機(jī)、鋼鐵、汽車、社會(huì)服務(wù)等行業(yè)估值漲幅領(lǐng)先。

圖表9：本周（10.9-10.13）A股主要指數(shù)估值全面下跌，海外主要指數(shù)估值全面上漲

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圖表10：本周（10.9-10.13）各行業(yè)估值跌多漲少

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3.3 市場(chǎng)性價(jià)比：主要指數(shù)配置性價(jià)比上升

指數(shù)方面，本周（10.9-10.13）主要指數(shù)的ERP水平上升，股債收益差回落。ERP水平方面，本周主要指數(shù)的ERP水平已經(jīng)處于歷史頂部區(qū)間。按照五年滾動(dòng)來(lái)看，萬(wàn)得全A、上證指數(shù)接近“1倍標(biāo)準(zhǔn)差上限”，滬深300已經(jīng)刺破“1倍標(biāo)準(zhǔn)差上限”，創(chuàng)業(yè)板指已經(jīng)刺破“2倍標(biāo)準(zhǔn)差上限”。股債收益差來(lái)看，本周主要指數(shù)的股債收益差指標(biāo)已經(jīng)處于歷史底部區(qū)間。按照五年滾動(dòng)來(lái)看，萬(wàn)得全A、上證指數(shù)、滬深300和創(chuàng)業(yè)板指均已經(jīng)刺破“2倍標(biāo)準(zhǔn)差下限”。這意味著伴隨近期市場(chǎng)調(diào)整，A股或已經(jīng)逐步反映前期的悲觀預(yù)期，后續(xù)市場(chǎng)的下行空間較為有限；而一旦基本面出現(xiàn)改善及海外流動(dòng)性掣肘下降，后續(xù)A股具備上漲動(dòng)力。

風(fēng)格方面，本周（10.9-10.13）主要風(fēng)格指數(shù)的配置性價(jià)比上升。ERP水平方面，各風(fēng)格指數(shù)的ERP水平已經(jīng)處于歷史頂部區(qū)間。按照五年滾動(dòng)來(lái)看，周期的風(fēng)格指數(shù)已經(jīng)接近“1倍標(biāo)準(zhǔn)差上限”，金融、成長(zhǎng)、消費(fèi)的風(fēng)格指數(shù)已經(jīng)超過(guò)“1倍標(biāo)準(zhǔn)差上限”。股債收益差來(lái)看，各風(fēng)格指數(shù)的股債收益差指標(biāo)已經(jīng)處于歷史底部區(qū)間。按照五年滾動(dòng)來(lái)看，金融風(fēng)格指數(shù)接近“2倍標(biāo)準(zhǔn)差下限”，周期、消費(fèi)和成長(zhǎng)風(fēng)格指數(shù)已經(jīng)刺破“2倍標(biāo)準(zhǔn)差下限”。

圖表11：萬(wàn)得全A ERP接近“1倍標(biāo)準(zhǔn)差上限”

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圖表12：上證指數(shù)ERP接近“1倍標(biāo)準(zhǔn)差上限”

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圖表13：滬深300 ERP接近“1倍標(biāo)準(zhǔn)差上限”

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圖表14：創(chuàng)業(yè)板指ERP超過(guò)“2倍標(biāo)準(zhǔn)差上限”

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圖表15：萬(wàn)得全A股債收益差刺破“2倍標(biāo)準(zhǔn)差下限”

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圖表16：上證指數(shù)股債收益差接近“2倍標(biāo)準(zhǔn)差下限”

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圖表17：滬深300股債收益差刺破“2倍標(biāo)準(zhǔn)差下限”

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圖表18：創(chuàng)業(yè)板指股債收益差刺破“2倍標(biāo)準(zhǔn)差下限”

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圖表19：金融的ERP超過(guò)“1倍標(biāo)準(zhǔn)差上限”

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圖表20：周期的ERP接近“1倍標(biāo)準(zhǔn)差上限”

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圖表21：消費(fèi)的ERP接近“1倍標(biāo)準(zhǔn)差上限”

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圖表22：成長(zhǎng)的ERP超過(guò)“1倍標(biāo)準(zhǔn)差上限”

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圖表23：金融股債收益差低于“1倍標(biāo)準(zhǔn)差下限”

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圖表24：周期股債收益差接近“2倍標(biāo)準(zhǔn)差下限”

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圖表25：消費(fèi)股債收益差刺破“2倍標(biāo)準(zhǔn)差下限”

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圖表26：成長(zhǎng)股債收益差刺破“2倍標(biāo)準(zhǔn)差下限”

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3.4 盈利預(yù)期：指數(shù)盈利預(yù)期全面下調(diào)

指數(shù)方面，本周（10.9-10.13）指數(shù)盈利預(yù)期全面下調(diào)。主要寬基指數(shù)中，中證500（-0.7%）、上證指數(shù)（-0.5%）、深證成指（-0.4%）、滬深3009（-0.4%）指數(shù)盈利預(yù)期下調(diào)幅度較大；主要風(fēng)格指數(shù)中，小盤成長(zhǎng)（-1.1%）、小盤價(jià)值（-0.6%）等指數(shù)的盈利預(yù)期下調(diào)幅度較大。

行業(yè)方面，本周（10.9-10.13）多數(shù)行業(yè)盈利預(yù)期小幅下調(diào)。周期板塊中建筑材料（-2.9%）、基礎(chǔ)化工（-1.1%）、國(guó)防軍工（-0.8%）下調(diào)幅度領(lǐng)先；傳統(tǒng)消費(fèi)板塊中農(nóng)林牧漁（-3.0%）的盈利預(yù)期下調(diào)幅度較大；成長(zhǎng)板塊中電子（-1.3%）的盈利預(yù)期小幅下調(diào)；金融板塊中銀行（-0.7%）盈利預(yù)期小幅下調(diào)。

圖表27：本周（10.9-10.13）指數(shù)盈利預(yù)期全面下調(diào)

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圖表28：本周（10.9-10.13）多數(shù)行業(yè)盈利預(yù)期小幅下調(diào)

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四、下周經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)及重要事件展望

圖表29：下周全球主要國(guó)家核心經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)一覽

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圖表30：下周全球主要國(guó)家重要事件一覽

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風(fēng)險(xiǎn)提示

1、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；2、美國(guó)通脹及貨幣緊縮超預(yù)期；3、人民幣匯率仍在持續(xù)貶值。

關(guān)鍵詞：