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今年上市首日最賺錢新股誕生，中一簽頂打工人一年工資。

11月1日，怡和嘉業(yè)(行情301367,診股)（301367.SZ）在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，盤中一度漲至299元/股，有媒體測(cè)算，中一簽最高可賺89560元。上市一周，怡和嘉業(yè)的股價(jià)已經(jīng)突破300元大關(guān)。11月9日，怡和嘉業(yè)報(bào)收290.00元/股，相較于發(fā)行價(jià)119.88元/股，仍有超140%的增幅。

怡和嘉業(yè)成立于2001年，主營業(yè)務(wù)涵蓋家用無創(chuàng)呼吸機(jī)、耗材、醫(yī)用產(chǎn)品三大類，其中家用無創(chuàng)呼吸機(jī)是核心產(chǎn)品。此次IPO，怡和嘉業(yè)預(yù)計(jì)募資總額為19.18億元，將主要用于投建年產(chǎn)30萬臺(tái)呼吸機(jī)及350萬套配件、營銷網(wǎng)絡(luò)及品牌建設(shè)項(xiàng)目、醫(yī)療設(shè)備研發(fā)中心項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金等。

西南證劵研報(bào)顯示，2020年，全球家用呼吸機(jī)設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模27億美元，通氣面罩市場(chǎng)16.2億美元，其中國內(nèi)家用呼吸機(jī)設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模12.3億元，通氣面罩市場(chǎng)1.9億元，預(yù)計(jì)2030年國內(nèi)家用無創(chuàng)呼吸機(jī)設(shè)備和面罩有望達(dá)到101.7億元。

“從數(shù)據(jù)來看，全球家用無創(chuàng)呼吸機(jī)具有巨大的潛在市場(chǎng)。但目前，行業(yè)面臨的普遍性問題是疾病診斷率低和產(chǎn)品滲透率低?！贬t(yī)藥從業(yè)者周林告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)。

針對(duì)公司中長期發(fā)展問題，時(shí)代財(cái)經(jīng)以投資者身份致電怡和嘉業(yè)證券部，相關(guān)人士稱，“我們不可能一直保持這么快的增長速度，后續(xù)會(huì)保持一個(gè)正常的增長速度，比行業(yè)增速稍微快一點(diǎn)?！?

“資本講故事上頭是一時(shí)的，時(shí)間的積累所獲得的核心競(jìng)爭(zhēng)力和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)更為關(guān)鍵。”醫(yī)療器械投資人王柯對(duì)時(shí)代財(cái)經(jīng)表示，對(duì)一家企業(yè)來說，內(nèi)核大于外因，精密儀器研發(fā)能力的增強(qiáng)、產(chǎn)能、產(chǎn)線的穩(wěn)固，才是可持續(xù)發(fā)展的核心武器。

花重金擴(kuò)產(chǎn)能

提到呼吸機(jī)，大多數(shù)人會(huì)回想到新冠疫情初期時(shí)緊缺、高價(jià)的場(chǎng)景。據(jù)新華網(wǎng)(行情603888,診股)2020年4月份的報(bào)道，全球范圍內(nèi)，對(duì)呼吸機(jī)的需求量是彼時(shí)醫(yī)療機(jī)構(gòu)擁有量的10倍。在需求短缺下，呼吸機(jī)相關(guān)企業(yè)進(jìn)入發(fā)展的快車道，怡和嘉業(yè)便是其中之一。

招股書顯示，2019年至2022年前三季度，怡和嘉業(yè)的營收分別為2.58億元、5.60億元、6.63億元、10.14億元，歸母凈利潤分別為0.39億元、2.28億元、1.46億元、2.70億元。另據(jù)怡和嘉業(yè)初步核算，2022年，公司能實(shí)現(xiàn)營收14.44億～15.44億元，同比增幅約為117.96%～133.06%；歸母凈利潤約為3.51億～4.07億元，同比增幅約為140.85%～179.67%。

從主營業(yè)務(wù)收入構(gòu)成來看，家用無創(chuàng)呼吸機(jī)的占比最高，2019-2021年分別為64.63%、57.85%、60.06%。據(jù)招股書，怡和嘉業(yè)的家用無創(chuàng)呼吸機(jī)涵蓋單水平睡眠呼吸機(jī)、雙水平睡眠呼吸機(jī)和雙水平肺病呼吸機(jī)，在醫(yī)療資源緊張的背景下，除常規(guī)的醫(yī)用無創(chuàng)呼吸機(jī)以外，同樣可用于支持肺功能工作的家用雙水平呼吸機(jī)的需求也急劇增加。

“公司的睡眠呼吸機(jī)主要適用于打鼾的患者，肺病呼吸機(jī)主要針對(duì)慢性阻塞性肺疾病患者。”前述證券部相關(guān)人士告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)。

招股書數(shù)據(jù)顯示，2019-2021年，怡和嘉業(yè)的雙水平肺病呼吸機(jī)的銷量分別為34977臺(tái)、73886臺(tái)、75287臺(tái)，在2020年出現(xiàn)翻倍增長。

單水平睡眠呼吸機(jī)和雙水平睡眠呼吸機(jī)的銷量亦有不同程度的增長，尤其是單水平睡眠呼吸機(jī)，2019年銷量為78972臺(tái)，到了2021年，這一數(shù)字飆升至226167臺(tái)。

促使銷量大增的一大背景是，據(jù)媒體報(bào)道，2021年6月，飛利浦因擔(dān)心使用的一種泡沫材料可能降解并釋放出有害且可能致癌的顆粒，召回了數(shù)百萬臺(tái)睡眠呼吸暫停機(jī)器和呼吸機(jī)。

前述證券部相關(guān)人士告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)，“我們抓住了這次機(jī)會(huì)，而且在這些國家的患者對(duì)打鼾相關(guān)問題比較重視，需求比較大，因此公司的單水平睡眠呼吸機(jī)賣得比較多?！?

“召回存在問題或有潛在風(fēng)險(xiǎn)的某一批次的設(shè)備，對(duì)于這些大型跨國企業(yè)來說是常規(guī)操作，一方面是企業(yè)負(fù)責(zé)任的體現(xiàn)，另一方面也避免了更大的風(fēng)險(xiǎn)。某一批次產(chǎn)品的召回對(duì)于占市場(chǎng)主導(dǎo)地位的企業(yè)短期內(nèi)或許對(duì)銷售略有影響，但從長期來看并不會(huì)影響市場(chǎng)占有率?！敝芰謱?duì)時(shí)代財(cái)經(jīng)分析道。

隨著銷售規(guī)模的擴(kuò)大，擴(kuò)產(chǎn)能成為常規(guī)動(dòng)作，怡和嘉業(yè)也不例外。

此次怡和嘉業(yè)IPO的總募資金額為19.18億元，募集資金凈額約為17.38億元，原預(yù)計(jì)募資7.38億元，實(shí)現(xiàn)超募。本次募集資金將主要用于投建呼吸機(jī)及其配件、營銷網(wǎng)絡(luò)及品牌建設(shè)項(xiàng)目、醫(yī)療設(shè)備研發(fā)中心項(xiàng)目。若上述產(chǎn)能項(xiàng)目投產(chǎn)后，怡和嘉業(yè)將達(dá)到年產(chǎn)30萬臺(tái)呼吸機(jī)及350萬套配件的總產(chǎn)能要求。

從招股書披露的數(shù)據(jù)來看，2019-2021年，怡和嘉業(yè)家用無創(chuàng)呼吸機(jī)的產(chǎn)能持續(xù)增長。2019年，怡和嘉業(yè)年產(chǎn)12.04萬臺(tái)呼吸機(jī)，到了2021年，這一數(shù)據(jù)已經(jīng)約為29.53萬臺(tái)。

招股書顯示，在2019-2021年三年間，怡和嘉業(yè)僅單水平睡眠呼吸機(jī)在2019年的產(chǎn)能利用率在100%以下，其余年份家用無創(chuàng)呼吸機(jī)的產(chǎn)能利用率均超過100%。截至2021年年末，公司的單水平睡眠呼吸機(jī)、雙水平睡眠呼吸機(jī)、雙水平肺病呼吸機(jī)的期末庫存量分別為6369臺(tái)、4臺(tái)、257臺(tái)。

招股書也有提及擴(kuò)產(chǎn)存在的風(fēng)險(xiǎn)，“若未來新冠疫情得到有效控制導(dǎo)致公司產(chǎn)品市場(chǎng)需求大幅下降，或家用無創(chuàng)呼吸機(jī)及通氣面罩行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期，或公司無法從下游客戶獲取更多訂單，均可能導(dǎo)致公司產(chǎn)品需求下降，使得公司面臨產(chǎn)能利用率下降的情形，進(jìn)而面臨募投項(xiàng)目新增產(chǎn)能無法消化的風(fēng)險(xiǎn)”。

就產(chǎn)能建設(shè)項(xiàng)目投產(chǎn)后的消化問題，時(shí)代財(cái)經(jīng)多次致電怡和嘉業(yè)證券部，截至發(fā)稿，電話始終未能接通。

家用無創(chuàng)呼吸機(jī)是門好生意嗎？

據(jù)研究機(jī)構(gòu)Grandview Research統(tǒng)計(jì)，2020年全球呼吸機(jī)市場(chǎng)規(guī)模為72億美元，預(yù)計(jì)從2021年到2028年，該市場(chǎng)的復(fù)合年增長率將達(dá)到4.9%，龐大的市場(chǎng)需求將為呼吸機(jī)提供一個(gè)充足的成長空間。

呼吸機(jī)根據(jù)應(yīng)用場(chǎng)景大致可以分為醫(yī)用和家用。醫(yī)用呼吸機(jī)由政府相關(guān)部門或醫(yī)院采購，只能由醫(yī)生、護(hù)士或呼吸治療師等具備相關(guān)資質(zhì)的專業(yè)人士使用，對(duì)患者進(jìn)行生命支持，以有創(chuàng)呼吸機(jī)為主，屬于III類醫(yī)療器械，其技術(shù)門檻相對(duì)較高；家用呼吸機(jī)以無創(chuàng)呼吸機(jī)為主，直接面向普通患者及其家屬，通常不具備生命支持功能，屬于II類醫(yī)療器械。在工作原理上，家用呼吸機(jī)與醫(yī)用有創(chuàng)呼吸機(jī)都采用正壓通氣，但其工藝與技術(shù)難度相對(duì)較低。

家庭無創(chuàng)呼吸機(jī)主要用于阻塞性睡眠呼吸暫停低通氣綜合征（OSAHS，Obstructive Sleep Apnea-Hypopnea Syndrome）、慢性阻塞性肺疾?。–OPD，Chronic Obstructive Pulmonary Disease）等呼吸系統(tǒng)疾病的治療。根據(jù)西南證劵《創(chuàng)新器械--睡眠和呼吸護(hù)理行業(yè)專題》研究報(bào)告顯示，目前OSAHS全球患者有9.4億人，中國患者超過1.7億人，氣道正壓通氣（PAP）已成為OSAHS治療的一線首選。而COPD全球患者有4.7億人，中國患者超過1億人。根據(jù)世界衛(wèi)生組織預(yù)計(jì)，COPD將在2030年成為全世界第三位主要死因，家庭無創(chuàng)通氣治療（Non-invasive ventilation，NIV）也是其非藥物治療的首選，而家庭無創(chuàng)通氣治療則需要家庭無創(chuàng)呼吸機(jī)來完成。

盡管市場(chǎng)前景廣闊，但疾病診斷率低和產(chǎn)品滲透率低是目前行業(yè)面臨的普遍性問題。

西南證券(行情600369,診股)研報(bào)顯示，阻塞性睡眠呼吸暫停低通氣綜合征和慢性阻塞性肺疾病等呼吸系統(tǒng)疾病的診斷率處于低值層級(jí)。美國OSAHS的診斷率不足20%，而根據(jù)中國睡眠研究會(huì)統(tǒng)計(jì)，中國 OSAHS 診斷治療率不到 1%；COPD國內(nèi)診斷率不足26.8%，控制率在20.2%。

談及國內(nèi)阻塞性睡眠呼吸暫停低通氣綜合征的診斷率和家用無創(chuàng)呼吸機(jī)的滲透率，周林對(duì)時(shí)代財(cái)經(jīng)指出，以前的觀念都會(huì)認(rèn)為人入睡后打鼾說明睡覺睡得香，但事實(shí)上，打鼾是阻塞性睡眠呼吸暫停低通氣綜合征的典型癥狀之一，如果伴隨呼吸暫停，在睡眠監(jiān)測(cè)時(shí)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)脈搏血氧飽和度有所下降。很多病人并沒有意識(shí)到打鼾的風(fēng)險(xiǎn)，因此沒有及時(shí)就醫(yī)。

“另外，家用無創(chuàng)呼吸機(jī)每臺(tái)的使用壽命大約是15000小時(shí)，也就是說5年左右需要換新，但目前病人只能自費(fèi)購買。因此盡管國內(nèi)家用無創(chuàng)呼吸機(jī)生產(chǎn)企業(yè)如雨后春筍不斷涌現(xiàn)，市場(chǎng)潛力更是巨大無比，但事實(shí)上產(chǎn)品的覆蓋率和滲透率并沒有預(yù)想的那么高?！敝芰址Q。

華安證券(行情600909,診股)研報(bào)顯示，在2020年全球家用無創(chuàng)呼吸機(jī)競(jìng)爭(zhēng)格局中，瑞思邁和飛利浦兩大巨頭占據(jù)了接近80%的市場(chǎng)份額，目前怡和嘉業(yè)、魚躍醫(yī)療(行情002223,診股)（002223.SZ）、融昕醫(yī)療等雖是國產(chǎn)無創(chuàng)呼吸機(jī)的主要品牌，且銷往海外，但在全球無創(chuàng)呼吸機(jī)市場(chǎng)中所占份額較小，因此，如何擴(kuò)大市場(chǎng)份額也將成為國內(nèi)玩家面臨的一大問題。

“對(duì)醫(yī)療設(shè)備生產(chǎn)企業(yè)來說，不僅要立足于當(dāng)前的市場(chǎng)，更要注重產(chǎn)品質(zhì)量和技術(shù)創(chuàng)新，這樣才能獲得長期效益?！敝芰謱?duì)時(shí)代財(cái)經(jīng)坦言道。

應(yīng)采訪對(duì)象要求，文中周林、王柯均為化名。

關(guān)鍵詞： 阻塞性睡眠呼吸暫停 慢性阻塞性肺疾病 產(chǎn)能利用率