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空有名氣而無(wú)業(yè)績(jī)，靠政府補(bǔ)貼勉強(qiáng)度日的國(guó)盾量子(行情688027,診股)，或?qū)⒃谏鲜械谌瓯淮蚧卦巍?

頭頂“量子通信第一股”的國(guó)盾量子在上市初期一度被貼上“造富神話”的標(biāo)簽：“中一簽賺18萬(wàn)”、首日暴漲10倍、刷新科創(chuàng)板漲幅紀(jì)錄……然而兩年多過去，公司業(yè)績(jī)持續(xù)虧損、股價(jià)節(jié)節(jié)敗退，市值距離巔峰時(shí)期已縮水近七成。

當(dāng)年流血上市，股價(jià)竟能一飛沖天，背后固然有市場(chǎng)炒作因素，卻也不乏虛增營(yíng)收嫌疑。據(jù)國(guó)盾量子最新業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)2022年凈利潤(rùn)依舊虧損；若主營(yíng)業(yè)務(wù)收入低于1億，或?qū)⒂|及退市。

毫無(wú)疑問，擺在國(guó)盾量子面前的首要任務(wù)是確保營(yíng)收。然而，大額應(yīng)收賬款難以收回，或?qū)⒊蔀閴嚎迤髽I(yè)的最后一根稻草。

應(yīng)收賬款壓頂：流血上市后遺癥？

公司1月30日發(fā)布的最新業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，公司預(yù)計(jì)2022年度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.35億元左右，與上年同期相比，減少24.65%左右；預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)為-7,800.00萬(wàn)元左右，同比減少110.04%左右；預(yù)計(jì)扣非凈利潤(rùn)為1.33億元左右，同比減少57.49%左右。

相較于扭虧，保證營(yíng)收規(guī)模對(duì)國(guó)盾量子來講更加重要。根據(jù)上交所科創(chuàng)板上市規(guī)則，歸母凈利潤(rùn)為負(fù)（扣非前后）且主營(yíng)業(yè)收入低于1億元，公司將觸及財(cái)務(wù)類退市指標(biāo)。這就意味著，國(guó)盾量子能否保持上市公司地位，取決于其營(yíng)收是否達(dá)標(biāo)。

持續(xù)下滑的業(yè)績(jī)引起了監(jiān)管部門的重視。上交所2月1日下發(fā)關(guān)于對(duì)國(guó)盾量子相關(guān)事項(xiàng)的監(jiān)管工作函，要求做好年報(bào)編制審計(jì)工作。公司相關(guān)負(fù)責(zé)人對(duì)媒體表示：“交易所可能對(duì)凈利潤(rùn)為負(fù)值且營(yíng)收低于1億元的指標(biāo)方面有所擔(dān)心。我們正在和交易所溝通，如有必要，可能會(huì)發(fā)公告說明。”

截至目前，國(guó)盾量子并未有相關(guān)公告披露，僅于2月9日公告了變更簽字注冊(cè)會(huì)計(jì)師的消息。

事實(shí)上，國(guó)盾量子自2020年上市當(dāng)年就發(fā)生業(yè)績(jī)變臉。近幾年不僅扣非凈利潤(rùn)持續(xù)虧損，且越虧越多，營(yíng)業(yè)收入也較IPO前大幅縮水。

扣非凈利潤(rùn)，來源：Wind

鈦媒體App注意到，公司應(yīng)收賬款金額常年處于高位，其規(guī)模遠(yuǎn)超營(yíng)業(yè)收入。

Wind數(shù)據(jù)顯示，自2016年以來國(guó)盾量子應(yīng)收賬款規(guī)模一直在2-3億區(qū)間波動(dòng)，但營(yíng)業(yè)收入從2017年的2.84億元下降至2022年的1.35億元（根據(jù)業(yè)績(jī)預(yù)告）。截至2022年前三季度，公司應(yīng)收賬款總額為2.05億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例為525.64%。

數(shù)據(jù)來源：Wind，鈦媒體制表

從應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)情況來看，2019-2021年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別是399.47天、654.19天、466.81天。截至2022年9月30日，其應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到驚人的1584.51天。

鈦媒體App查閱歷史財(cái)務(wù)資料后發(fā)現(xiàn)，國(guó)盾量子應(yīng)收賬款、壞賬的主要來源是神州數(shù)碼(行情000034,診股)（000034.SZ）。

截至2021年末，公司對(duì)神州數(shù)碼應(yīng)收賬款余額為1.89億元，占應(yīng)收賬款期末余額合計(jì)數(shù)的比例為60.2%；壞賬準(zhǔn)備期末余額3539.6萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)198.54%。2021年末應(yīng)收賬款截至2022年5月31日逾期1.44億元。

事實(shí)上，國(guó)盾量子對(duì)神州數(shù)碼的應(yīng)收賬款并非一夕之間形成。早在上市前，國(guó)盾量子已對(duì)神州數(shù)碼產(chǎn)生大量應(yīng)收賬款，并通過神州數(shù)碼，與關(guān)聯(lián)方國(guó)科量網(wǎng)發(fā)生大量關(guān)聯(lián)交易。

通過系統(tǒng)集成商神州數(shù)碼，國(guó)盾量子在2017年到2019年與國(guó)科量網(wǎng)發(fā)生的間接交易金額分別是3106.07萬(wàn)、1.49億、1.1億，占當(dāng)期營(yíng)收的比例分別是10.95%、56.25%、42.87%。

算上關(guān)聯(lián)方中科大，國(guó)盾量子關(guān)聯(lián)交易占比分別是19.29%、61.75%和56.21%。也就是說，上市前兩年，國(guó)盾量子的大部分營(yíng)收來源于關(guān)聯(lián)方。

關(guān)聯(lián)交易，來源：公告

據(jù)悉，神州數(shù)碼為國(guó)盾量子2017年、2018年、2019年第一大客戶，占各期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為21.14%、57.90%和59.52%。

除了大客戶的身份外，神州數(shù)碼還是國(guó)盾量子持股機(jī)構(gòu)天津君聯(lián)林海企業(yè)管理咨詢合伙企業(yè)（有限合伙）（簡(jiǎn)稱：君聯(lián)林海）的出資方。企查查顯示，神州數(shù)碼持有君聯(lián)林海25%的股權(quán)份額。而君聯(lián)林海對(duì)外投資企業(yè)只有一家，即國(guó)盾量子。

君聯(lián)林海股權(quán)穿透，來源：企查查

問題至此，國(guó)盾量子似乎既有動(dòng)機(jī)、又有途徑去做大營(yíng)收規(guī)模。而早在當(dāng)年IPO的四輪問詢中，上交所也曾對(duì)神州數(shù)碼是否存在關(guān)聯(lián)交易非關(guān)聯(lián)化等問題反復(fù)問詢。此后在2021年的年報(bào)問詢函中，上交所再次對(duì)神州數(shù)碼應(yīng)收賬款增長(zhǎng)大于銷售收入的合理性提出質(zhì)疑。

一位行業(yè)資深會(huì)計(jì)師告訴鈦媒體App，應(yīng)收賬款相當(dāng)于白條收入，不產(chǎn)生現(xiàn)金流，其占比越大說明利潤(rùn)質(zhì)量越低?！耙患夜救绻麘?yīng)收賬款過多，即便都是真的，也說明該公司經(jīng)營(yíng)環(huán)境惡劣，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)。”

從近兩年的業(yè)績(jī)情況來看，壞賬激增已隱隱有拖垮公司之勢(shì)。

2021年國(guó)盾量子計(jì)提了3150萬(wàn)元信用減值損，較上年同期增長(zhǎng)235.8%，其中，應(yīng)收賬款壞賬損失達(dá)3406萬(wàn)元。當(dāng)期公司歸母凈利潤(rùn)虧損3713.62萬(wàn)元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額同比減少337.03%。

鈦媒體App曾就“公司有無(wú)借關(guān)聯(lián)交易、應(yīng)收賬款虛增營(yíng)收”等問題向國(guó)盾量子發(fā)去求證函。截至發(fā)稿時(shí)，未收到對(duì)方回復(fù)。

上市即巔峰，爆炒后資本加速離場(chǎng)

其實(shí)當(dāng)年國(guó)盾量子是以“量子通信第一股”的身份上市，并打破科創(chuàng)板首日漲幅紀(jì)錄。

2020年7月9日，國(guó)盾量子登陸科創(chuàng)版。上市首日股價(jià)一飛沖天，漲幅一度超過1000%。中一簽國(guó)盾量子可以賺18萬(wàn)元，堪稱造富神話。

至2020年7月15日，國(guó)盾量子市值一度達(dá)到396億元的歷史最高點(diǎn)。此時(shí)距離上市，只用了5個(gè)交易日。

就在市場(chǎng)熱議其股價(jià)能否突破500元關(guān)口之際，國(guó)盾量子股價(jià)卻拐頭向下，節(jié)節(jié)敗退。截至2023年2月10日收盤，國(guó)盾量子報(bào)150元/股，市值120.3億元，較巔峰時(shí)期市值縮水約70%。

股價(jià)走勢(shì)，來源：Wind

公開資料顯示，國(guó)盾量子成立于2009年，主要從事量子保密通信產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及技術(shù)服務(wù)。量子通信產(chǎn)業(yè)是國(guó)家戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，而國(guó)盾量子號(hào)稱是該領(lǐng)域市場(chǎng)占有率最高的企業(yè)。

“在量子通信領(lǐng)域，公司目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額約為90%左右，同類型競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)并不多，且公司規(guī)模算是最大的。”國(guó)盾量子在2022年11月的投資者調(diào)研活動(dòng)中透露，目前世界上已實(shí)現(xiàn)“量子計(jì)算優(yōu)越性”里程碑實(shí)驗(yàn)的公司只有3家，分別是谷歌、國(guó)盾和北極光。

或許是國(guó)盾量子身上的科技獨(dú)角獸屬性，為其上市炒作提供了素材。早在IPO期間，國(guó)盾量子估值就一度被抬高。

據(jù)招股書顯示，國(guó)盾量子首次遞交招股書時(shí)擬募資金額僅為3.04億元，到公開發(fā)行時(shí)改為計(jì)劃募資7.24億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后，募集資金凈額為6.56億元。最終募集資金凈額較原計(jì)劃多3.52億元。

參與跟投券商無(wú)疑是最大贏家。據(jù)悉，擔(dān)任國(guó)盾量子IPO主承銷商的國(guó)元證券(行情000728,診股)，不僅賺取3894.40萬(wàn)元的保薦、承銷費(fèi)用，其旗下參與跟投的國(guó)元?jiǎng)?chuàng)投首日浮盈就高達(dá)3.34億元。

然而，明星概念股的光環(huán)也僅限于一時(shí)。隨著解禁期一過，股東們立即著手大舉減持。

2021年7月31日，公司三位股東――潤(rùn)豐投資、王根九及王鳳仙率先披露減持計(jì)劃。截至2022年9月9日，潤(rùn)豐投資、王根九、王鳳仙已累計(jì)減持公司股份135萬(wàn)股，占公司總股本的1.7%。兩次減持累計(jì)套現(xiàn)金額約1.95億元。目前，上述股東減持計(jì)劃仍未結(jié)束，計(jì)劃至2023年5月20日前，再度減持不超過公司總股本2.00%的股份。

此外，公司高管也在不斷減持。據(jù)2022年11月3日披露的公告，公司副董事長(zhǎng)趙勇、公司財(cái)務(wù)總監(jiān)兼董事會(huì)秘書張軍分別減持公司股份108,500股、49,000股，占公司總股本的0.135%、0.061%。二人分別套現(xiàn)1162萬(wàn)元、450萬(wàn)元。

值得的注意的是，在扣非凈利潤(rùn)連虧三年、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)的情況下，公司仍然在2021年推出了大規(guī)模股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。

據(jù)悉，2021年6月，國(guó)盾量子以59.88元/股的授予價(jià)格向184名激勵(lì)對(duì)象（約占公司2020年底員工總數(shù)的50.14%）授予60萬(wàn)股限制性股票。該價(jià)格僅為當(dāng)時(shí)二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)的1/4左右。

為此，國(guó)盾量子2021年確認(rèn)股份支付費(fèi)用合計(jì)為2750.98萬(wàn)元；最新業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，2022年公司股份支付費(fèi)用預(yù)計(jì)較上年增加1,000.00萬(wàn)元左右。

在逐年虧損、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)的情況下，公司依然推出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，且授予價(jià)格低于市場(chǎng)價(jià)較多，此舉是否有損中小股東的利益？此外，公司的業(yè)績(jī)考核目標(biāo)是否定得過低？鈦媒體App曾就上述問題向國(guó)盾量子方面求證，截至發(fā)稿時(shí)，對(duì)方并未回復(fù)。

商業(yè)化進(jìn)展緩慢，靠政府輸血度日

按照國(guó)盾量子的說法，無(wú)論是行業(yè)前景還其自身競(jìng)爭(zhēng)力都處于優(yōu)勢(shì)地位，為何還會(huì)遭遇業(yè)績(jī)、股價(jià)雙殺呢？拋開自身經(jīng)營(yíng)管理問題不談，一個(gè)重要的原因或許跟技術(shù)的商業(yè)化落地受限有關(guān)。

“整個(gè)量子通信的技術(shù)發(fā)展趨勢(shì)沒有問題，但是落地和產(chǎn)業(yè)化還需要時(shí)間?！敝行沤ㄍ?行情601066,診股)通信與計(jì)算機(jī)行業(yè)首席分析師閻貴成表示，二級(jí)市場(chǎng)比較關(guān)注業(yè)績(jī)和產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程?？陀^來講，量子同業(yè)的產(chǎn)業(yè)化還處在一個(gè)初期階段。

“量子保密通信技術(shù)是一種新技術(shù)，現(xiàn)階段其產(chǎn)品應(yīng)用處于推廣期，存在市場(chǎng)推廣困難。”國(guó)盾量子也曾公開表示，量子保密通信產(chǎn)品是近年發(fā)展起來的高精尖技術(shù)產(chǎn)品，主要服務(wù)于政務(wù)、金融、電力、國(guó)防等行業(yè)。公司產(chǎn)品從市場(chǎng)接受到各行業(yè)、單位和個(gè)人的普及應(yīng)用需要一定的周期，存在產(chǎn)品商業(yè)化應(yīng)用推廣時(shí)間相對(duì)較長(zhǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。

那么對(duì)于國(guó)盾量子來講，在自身造血能力不足的情況下，要如何生存下去呢？

所幸，量子信息產(chǎn)業(yè)屬于國(guó)家戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，受到國(guó)家和地方產(chǎn)業(yè)政策的支持。鈦媒體App注意到，國(guó)盾量子每年獲得的政府補(bǔ)貼多到令人咂舌。

2017-2021年，國(guó)盾量子利潤(rùn)總額中政府補(bǔ)助金額分別為5,413.60萬(wàn)元、5,948.26萬(wàn)元、8,440.86萬(wàn)元、7,088.07萬(wàn)元和4,511.33萬(wàn)元；報(bào)告期各期末，遞延收益全部為政府補(bǔ)助，余額分別為2.07億元、2.47億元、1.66億元、1.34億元和1.2億元。這筆補(bǔ)貼對(duì)于一個(gè)年?duì)I收僅逾1億、凈利潤(rùn)千萬(wàn)級(jí)甚至虧損的企業(yè)來講，絕對(duì)能起到大作用。

可以說，政府補(bǔ)貼的多少，直接關(guān)系到公司的盈虧情況。國(guó)盾量子坦言，如果未來政府補(bǔ)助政策發(fā)生變化，導(dǎo)致公司不能繼續(xù)享受政府補(bǔ)助，將會(huì)對(duì)公司的利潤(rùn)水平產(chǎn)生一定的影響。

除了真金白銀的砸錢，當(dāng)?shù)剡€在產(chǎn)業(yè)配套、技術(shù)支持、業(yè)務(wù)合作等方面予以支持。

據(jù)斯百德產(chǎn)業(yè)研究院的《2022量子產(chǎn)業(yè)發(fā)展報(bào)告》顯示，安徽省成為了我國(guó)量子企業(yè)最多的省份，合肥市是全國(guó)量子企業(yè)數(shù)量排名第一的城市。當(dāng)?shù)負(fù)碛袊?guó)盾量子、國(guó)科量子、國(guó)儀量子等業(yè)內(nèi)知名企業(yè)，相關(guān)專利數(shù)占到全國(guó)的12.1%，在全國(guó)排名第二，僅次于北京。當(dāng)?shù)匦袠I(yè)人士甚至對(duì)鈦媒體App直言：“量子產(chǎn)業(yè)已成為合肥的金字招牌。”

國(guó)盾量子副總裁、副總工程師唐世彪也曾在公開場(chǎng)合，表達(dá)過國(guó)家政策、當(dāng)?shù)卣龀謱?duì)公司發(fā)展的重要性。“上至中央，下至合肥高新區(qū)，對(duì)新技術(shù)是很包容的?！痹谔剖辣肟磥?，當(dāng)?shù)卣{了眾多上下游企業(yè)集聚在合肥，幫助國(guó)盾量子攻關(guān)了不少“卡脖子”技術(shù)難題。

業(yè)務(wù)方面看，國(guó)盾量子的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)對(duì)國(guó)家及地方政府推動(dòng)的骨干網(wǎng)、城域網(wǎng)等量子保密通信網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目存在重大依賴。

年報(bào)顯示，國(guó)盾量子2021年第一大客戶中電信量子科技有限公司（簡(jiǎn)稱：中電信量子）簽署6項(xiàng)合同，金額總計(jì)7,792.77萬(wàn)元，其中合肥量子通信基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目（一期）合同金融7,220.63萬(wàn)元，其終端應(yīng)用場(chǎng)景為合肥政務(wù)系統(tǒng)保密通信。

據(jù)悉，中電信量子成立于2020年11月，為國(guó)盾量子與中國(guó)電信(行情601728,診股)（601728.SH）新成立的合資公司，是為公司關(guān)聯(lián)方。成立僅一年，便迅速躋身為公司第一大客戶，做的還是政府訂單，這點(diǎn)也有些耐人尋味。

此外，從技術(shù)起源和股東名單來看，合肥本地科研院所背景濃厚。

資料顯示，國(guó)盾量子技術(shù)發(fā)源于中國(guó)科學(xué)技術(shù)大學(xué)，其創(chuàng)始人正是被稱為 " 量子之父 "的中科大常務(wù)副校長(zhǎng)潘建偉，他曾領(lǐng)導(dǎo)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行QKD（量子密鑰分發(fā)）技術(shù)的基礎(chǔ)科學(xué)研究和落地。

截至2022年三季度末，科大控股為第一大股東，持有公司13.47%的股份，潘建偉持有公司8.24%的股份。

前十大股東，來源：Wind

不難看出，走高精尖路線的國(guó)盾量子目前仍靠政府補(bǔ)貼和訂單勉強(qiáng)支撐。至于其量子通信產(chǎn)品的大規(guī)模商業(yè)化落地，還有很長(zhǎng)的路要走。

“這個(gè)路是比一般的賽道會(huì)走得更長(zhǎng)一點(diǎn)，時(shí)間點(diǎn)現(xiàn)在確實(shí)不太好做判斷?！泵鎸?duì)投資者關(guān)于商業(yè)化預(yù)期的詢問，國(guó)盾量子也給不出明確的時(shí)間表。

或許若干年后，隨著量子通信技術(shù)應(yīng)用場(chǎng)景的擴(kuò)大，國(guó)盾量子可以擺脫眼前這種窘境。只是內(nèi)外交困之下，國(guó)盾量子還能等到柳暗花明時(shí)么？

關(guān)鍵詞： 應(yīng)收賬款 神州數(shù)碼