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大摩的一份“看空”研報(bào)又一次重創(chuàng)寧德時(shí)代(行情300750,診股)。

摩根士丹利近日一份長(zhǎng)達(dá)50頁的研報(bào)對(duì)寧德時(shí)代予以“唱空”，該機(jī)構(gòu)認(rèn)為寧德時(shí)代可能在市場(chǎng)份額和利潤(rùn)率方面面臨的風(fēng)險(xiǎn)在增加，預(yù)計(jì)短期電池產(chǎn)能依然過剩，使得價(jià)格戰(zhàn)不可避免，并將寧德時(shí)代目標(biāo)價(jià)下調(diào)約16%至180元。

這也令寧德時(shí)代股價(jià)大跌，6月7日開盤后，當(dāng)日盤中一度跌6.6%，逼近年內(nèi)最低點(diǎn)，當(dāng)日股價(jià)收跌5.46%。不過，多家機(jī)構(gòu)對(duì)大摩的“唱空”邏輯并不認(rèn)可，認(rèn)為其邏輯是通過鋰電材料現(xiàn)狀簡(jiǎn)單線性推演電池賽道。

機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，市場(chǎng)所擔(dān)憂的北美需求降低過于悲觀，特斯拉美國(guó)本土電池供應(yīng)短缺，對(duì)寧德時(shí)代電池進(jìn)口的需求具有極強(qiáng)迫切性。同時(shí)，對(duì)于備受關(guān)注的IRA法案，機(jī)構(gòu)認(rèn)為有多種渠道可以進(jìn)行規(guī)避。

實(shí)際上，這也并非是大摩首次“看空”寧德時(shí)代。早在2021年寧德時(shí)代市值突破萬億之時(shí)，該機(jī)構(gòu)將寧德時(shí)代評(píng)級(jí)下調(diào)至“低配”，目標(biāo)價(jià)較當(dāng)時(shí)400多元的股價(jià)直接打六折。

“唱空”時(shí)點(diǎn)頗為微妙

在近日公布的研報(bào)中，摩根士丹利稱，看到電池材料公司的利潤(rùn)率逆風(fēng)大部分已被股價(jià)反應(yīng)，但寧德時(shí)代可能在市場(chǎng)份額和利潤(rùn)率方面面臨的風(fēng)險(xiǎn)在增加，將公司評(píng)級(jí)從同等權(quán)重下調(diào)至低配。

其分析師Jack Lu等在報(bào)告中指出，預(yù)計(jì)短期電池產(chǎn)能依然過剩，使得價(jià)格戰(zhàn)不可避免，今年下半年二線電池制造商可能會(huì)采用更加激進(jìn)的價(jià)格戰(zhàn)略以獲得市場(chǎng)份額，將寧德時(shí)代目標(biāo)價(jià)下調(diào)約16%至180元。

這也令寧德時(shí)代股價(jià)遭遇重創(chuàng)，6月7日開盤后，當(dāng)日盤中一度跌6.6%，逼近年內(nèi)最低點(diǎn)，當(dāng)日股價(jià)收跌5.46%，市值為9114億元，較前一日市值縮水549億元。

實(shí)際上，該機(jī)構(gòu)“唱空”研報(bào)發(fā)布的時(shí)間頗為微妙。就在6月5日，市場(chǎng)中傳出寧德時(shí)代不供應(yīng)特斯拉北美的消息，當(dāng)日早間開盤后，寧德時(shí)代股價(jià)一度跌逾5%。

寧德時(shí)代盤中在投資者平臺(tái)上予以回應(yīng)，表示“不供應(yīng)特斯拉北美”這一消息不屬實(shí)，公司與客戶戰(zhàn)略合作關(guān)系沒有發(fā)生變化。同時(shí)公司回應(yīng)，公司電池并未被美國(guó)海關(guān)扣押。

據(jù)記者了解，這一消息指向特斯拉Model 3近期在美國(guó)享受的一則7500美元補(bǔ)貼。市場(chǎng)認(rèn)為，如果能拿全補(bǔ)，那就意味著特斯拉電池組件和關(guān)鍵材料都符合了美國(guó)IRA法案生產(chǎn)規(guī)定。市場(chǎng)猜測(cè)這或?qū)幍聲r(shí)代產(chǎn)生不利。

早在3月31日，美國(guó)財(cái)政部、國(guó)稅局聯(lián)合發(fā)布IRA關(guān)鍵礦物比例和電池材料比例的具體指引。

該法案規(guī)定，只有同時(shí)滿足“電池中一定價(jià)值量占比的關(guān)鍵礦物需來自于美國(guó)或美國(guó)自貿(mào)協(xié)定國(guó)家”、“電池中在北美制造或組裝的電池組件大于一定占比”這兩項(xiàng)條件的電動(dòng)汽車，才有資格獲得每輛車7500美元的稅收抵免，只滿足其中一項(xiàng)可獲得3750美元稅收抵免。而上述條件比例在2023年分別設(shè)定為40%和50%。

機(jī)構(gòu)不認(rèn)可“唱空”邏輯

值得注意的是，摩根士丹利此次“唱空”，在市場(chǎng)上也引來諸多不同觀點(diǎn)，多家券商機(jī)構(gòu)并不認(rèn)可其“唱空”邏輯。

財(cái)通證券(行情601108,診股)對(duì)其邏輯進(jìn)行了逐一反駁。該機(jī)構(gòu)分析，大摩研報(bào)核心邏輯在于：1、寧德時(shí)代一季度股價(jià)較上游材料回撤較少，上游材料商較寧德時(shí)代估值更低；2、二線電池廠Q2可能打價(jià)格戰(zhàn)，影響寧德時(shí)代份額和毛利率；3、地緣政治推遲了其海外擴(kuò)張。

財(cái)通證券認(rèn)為，首先，壁壘和競(jìng)爭(zhēng)力不同，也導(dǎo)致估值不同，“寧德時(shí)代估值當(dāng)然要比材料廠商更高”；其次，從價(jià)格戰(zhàn)方面看，一季度是寧德時(shí)代先主動(dòng)讓利，從前5個(gè)月電池裝機(jī)數(shù)據(jù)看，頭部廠商份額大幅提升；第三，在海外方面，日韓有優(yōu)勢(shì)的點(diǎn)在于目前在北美有少量產(chǎn)能，但遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠滿足美國(guó)電池需求，寧德時(shí)代一方面在嘗試美國(guó)合資合作建廠的各種可能，另一方面歐洲建廠全球整體份額將提高。

另外，針對(duì)市場(chǎng)對(duì)于寧德時(shí)代北美需求下滑的擔(dān)憂，機(jī)構(gòu)也普遍認(rèn)為過于悲觀。東吳電新首席曾朵紅認(rèn)為，特斯拉2023年北美工廠產(chǎn)量預(yù)計(jì)80萬輛以上，而松下35GWh的電池產(chǎn)能無法滿足生產(chǎn)需求，預(yù)計(jì)寧德時(shí)代2023年在特斯拉中的份額會(huì)進(jìn)一步提升。

長(zhǎng)江證券(行情000783,診股)方面也認(rèn)為，特斯拉美國(guó)本土電池供應(yīng)短缺，對(duì)寧德時(shí)代電池進(jìn)口的需求有迫切性。該機(jī)構(gòu)分析，特斯拉2023Q1的美國(guó)產(chǎn)能已達(dá)90萬輛，特斯拉美國(guó)基地對(duì)動(dòng)力電池的需求至少在70-80GWh。從供給端看，松下在北美的本土產(chǎn)能38-39GWh，進(jìn)口產(chǎn)能匹配S/X預(yù)計(jì)在6-8GWh，特斯拉自產(chǎn)電池預(yù)計(jì)8-10GWh，存在較大缺口需要依賴寧德時(shí)代。

東吳證券(行情601555,診股)表示，寧德時(shí)代目前在美國(guó)市場(chǎng)份額10%左右，預(yù)計(jì)后續(xù)有望提升至20%以上，疊加歐洲30%-40%，中國(guó)40%-45%，公司全球份額仍可維持35%以上。

對(duì)中國(guó)供應(yīng)鏈限制在邊際放松

針對(duì)市場(chǎng)擔(dān)憂的IRA法案影響，多家機(jī)構(gòu)則認(rèn)為有多種途徑可以規(guī)避。

東吳證券指出，IRA法案細(xì)則明確特斯拉可在一段時(shí)間內(nèi)對(duì)同一車型以平均的合格電池組件比例進(jìn)行本土化比例計(jì)算?！叭綦娦?0%以上由松下供應(yīng)，其余由寧德時(shí)代出口配套，或者寧德時(shí)代出口電芯，在美國(guó)生產(chǎn)PACK，只要該時(shí)間段內(nèi)Model 3平均本土化率滿足50%，則該車型所有銷量均可享受7500美金補(bǔ)貼?！?/P>

長(zhǎng)江證券也有類似觀點(diǎn)，該機(jī)構(gòu)也認(rèn)為，如果有50%以上產(chǎn)量來自松下-特斯拉合資工廠，其余由寧德時(shí)代進(jìn)口電池配套，則該時(shí)段的全系銷量均可以符合7500美元要求。

此外，該機(jī)構(gòu)還指出另一條路徑：根據(jù)IRA正式文件規(guī)則，消費(fèi)者也可通過租賃等方式規(guī)避本土要求。根據(jù)IRA法案的規(guī)定，商業(yè)車輛無需滿足法案中有關(guān)北美制造和電池要求，而美國(guó)財(cái)政部規(guī)定租賃的電動(dòng)汽車歸為“商業(yè)”車輛。據(jù)了解，今年4月美國(guó)交付的電動(dòng)汽車中，有41%來自租賃，是2022年10月的4倍。

該機(jī)構(gòu)同時(shí)認(rèn)為，從IRA法案歷次的邊際變化看，對(duì)中國(guó)供應(yīng)鏈的限制都是在邊際放松，包括將正負(fù)極本土制造定義為極片而非粉末，將結(jié)構(gòu)件、熱管理不納入“電池”概念進(jìn)行約束，以及4月18日對(duì)車企資源、制造本土化核算的放松。“本質(zhì)上體現(xiàn)的是美國(guó)新能源(行情600617,診股)車產(chǎn)業(yè)鏈對(duì)中國(guó)制造業(yè)的可觀需要”。

此前曾兩度“唱空”寧德時(shí)代

實(shí)際上，大摩此次并非首次對(duì)寧德時(shí)代“唱空”。早在2021年5月31日，寧德時(shí)代強(qiáng)勢(shì)沖擊萬億市值規(guī)模，成為創(chuàng)業(yè)板首只萬億市值公司，股價(jià)達(dá)到434.1元/股。

有意思的是，摩根士丹利5月31日當(dāng)天將寧德時(shí)代評(píng)級(jí)下調(diào)至“低配”，目標(biāo)價(jià)251元，距寧德時(shí)代目前400多元的股價(jià)直接打了六折。有投資者感嘆，“傷害性不大，侮辱性極強(qiáng)”。

而在更早的2020年11月13日，摩根士丹利曾下調(diào)寧德時(shí)代評(píng)級(jí)至“平配”，并稱股價(jià)已反映新能源電池中期前景，而彼時(shí)摩根士丹利給出的目標(biāo)價(jià)也是251元。隨后，寧德時(shí)代股價(jià)開啟一路狂奔。有投資者戲稱：“大摩反向買，別墅看大海?！?/P>

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