民生宏觀 · 周君芝團隊

要點

(資料圖片僅供參考)

8月17日，央行公布2023年二季度貨幣政策執(zhí)行報告。

我們很難在這次貨政執(zhí)行報告中，直接解讀出央行鮮明的貨幣政策取向。

市場高度關注報告措辭的微妙變化，試圖捕捉央行貨幣調控新動態(tài)。遺憾的是，這次二季度貨政執(zhí)行報告，我們較難直接解讀得到貨幣政策取向。

聚焦需求和通脹相關表述時，央行似乎更多展露樂觀情緒。“國民經濟有望繼續(xù)好轉”、“物價有望觸底回升”，“供需條件改善的有利因素還在增多”。

聚焦內外部不利條件時，央行也表達出謹慎觀察的態(tài)度取向。“居民收入預期不穩(wěn)”、“民間投資信心不足”、“地方財政收支平衡壓力加大”。

如果僅是對比細節(jié)措辭變化的話，我們沒有辦法清晰判斷，當前央行在貨幣政策取向方面，更寬松還是趨于收緊。

相較措辭微調，這次貨政執(zhí)行報告更具信號意義的是專欄主題。

貨政執(zhí)行報告專欄設置，歷來可更直觀體現(xiàn)當下央行更關注哪些方面內容，貨幣調控錨定哪些重要宏觀變量。

這次二季度貨政執(zhí)行報告設定四個專欄，探討三方面內容：

商業(yè)銀行利潤（專欄一，《合理看待我國商業(yè)銀行利潤水平》）；

前期貨幣政策效果及具體實施工具（專欄二，《金融支持宏觀經濟回升向好》；專欄二，《結構性貨幣政策支持重點領域和薄弱環(huán)節(jié)》）；

人民幣匯率定價因素及未來相應操作取向（專欄四，《人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定》）。

如果說專欄二和專欄三針對疫情前后貨幣政策效果、特定貨幣工具使用及退出做出普通陳述，那么我們可以理解專欄一和專欄四，央行有意針對當前貨幣政策的兩個敏感變量——利率和匯率，做出針對性分析。

未來可能貨幣組合：繼續(xù)引導存貸基準利率下移，并合理調控匯率變動節(jié)奏。

在去年連續(xù)非對稱降息以來，實體融資成本下降同時，商業(yè)銀行利潤進一步壓縮。對于未來能否連續(xù)大幅降息，市場存在分歧。分歧的其中一個焦點就是，商業(yè)銀行能否承受持續(xù)的利潤壓縮？畢竟去年至今，市場已經經歷幾輪非對稱降息。

這次報告中，央行從三個維度點明，進一步收窄銀行利差或并非最優(yōu)政策選擇。

現(xiàn)實效果維度，“凈息差持續(xù)收窄，利潤增速有所下降”；

現(xiàn)行監(jiān)管維度，“我國對商業(yè)銀行資本充足率有明確監(jiān)管指標”；

防范風險維度，“商業(yè)銀行維持穩(wěn)健經營、防范金融風險，需要保持合理利潤……”。

對沖地產銷售下滑帶來的債務風險，貨幣政策需要降低LPR為代表的實體融資成本。而維持合理銀行利潤，必然要求銀行資產端利率（亦為實體融資利率）下降同時，存款等銀行負債利率也有同步調整。

這次報告專門提及銀行利潤，我們認為或預示著未來有進一步存款利率調降的可能。

針對當前市場普遍關心的人民幣匯率貶值，央行并不諱言

“人民幣匯率……短期不確定性大，也測不準，長期根本上取決于經濟基本面”；

“央行……也有充足的政策工具儲備，有信心、有條件、有能力維護外匯市場平穩(wěn)運行”。

言下之意，央行操作以國內貨幣為先，匯率短期調控為次。

央行無法左右匯率長期趨勢，因為匯率的根本定價因素在于基本面。只是當國內基本面孱弱、貨幣寬松帶來匯率過貶，中國央行有足夠工具，短期內維持匯率平穩(wěn)，抑制過度投機。

風險提示

內需擴張政策不及預期；海外衰退超預期。

外發(fā)報告：本文來自民生證券研究院于2023年8月18日發(fā)布的報告《2023年二季度貨政執(zhí)行報告點評：央行關注什么？》

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