復(fù)盤三季度機(jī)構(gòu)配債節(jié)奏，商業(yè)銀行自8月起開始大量承接新發(fā)政府債，廣義基金在9月債市波動中增配力度明顯放緩，而保險機(jī)構(gòu)秉持逢高買入的長期投資策略延續(xù)積極，券商資金則體現(xiàn)出明顯的交易盤特點。結(jié)合各機(jī)構(gòu)風(fēng)險偏好及資金特點，四季度各機(jī)構(gòu)配債行為有哪些值得關(guān)注？對債市利率有何影響？又能為市場帶來哪些機(jī)會？

▍三季度機(jī)構(gòu)配債回顧：

【資料圖】

1）M7-M8：基于銀行間市場債券托管數(shù)據(jù)。8月以來伴隨政府債加快發(fā)行，商業(yè)銀行債券增配力度明顯上升；7-8月受理財沖量和債牛未盡影響，負(fù)債端增量資金驅(qū)動廣義基金全面增配各類信用品；利率品中保險機(jī)構(gòu)偏好配置長期限的地方政府債，8月增量更多受供給因素影響，信用品中，保險機(jī)構(gòu)在7-8月是銀行二永債的穩(wěn)定配置力量；利率債是證券公司進(jìn)行高頻交易的主要標(biāo)的，7-8月證券公司對利率債由減持轉(zhuǎn)增持，與債市利率走勢對應(yīng)。

2）M9：基于現(xiàn)券市場交易數(shù)據(jù)。現(xiàn)券數(shù)據(jù)顯示大部分機(jī)構(gòu)8月后配債力度出現(xiàn)回落；農(nóng)商行9月在現(xiàn)券市場上配債力度較8月邊際回暖，利率債中對長期限品種凈買入規(guī)模有所修復(fù)，但對存單配置力度延續(xù)下滑；受銀行季末資金回表和產(chǎn)品集中到期影響，理財子對利率債和同業(yè)存單增配放緩，但對短久期信用債延續(xù)穩(wěn)定增配；基金類在9月債市調(diào)整中受影響更大，其利率債買入明顯放緩，對信用債、金融債則轉(zhuǎn)為減持；保險機(jī)構(gòu)在9月配債力度不減，現(xiàn)券市場上其對超長利率債和金融債凈買入規(guī)模轉(zhuǎn)而上升。

▍商業(yè)銀行四季度配債展望：

中小銀行或有更多空間。通常銀行在四季度進(jìn)行信貸投放和債券投資的力度有限，其與信用環(huán)境、政府債供給節(jié)奏以及銀行自營內(nèi)部績效目標(biāo)設(shè)置有關(guān)；特殊再融資債啟動發(fā)行是潛在變量，國股大行或是主要承接方，但考慮到化債本質(zhì)是債務(wù)置換和嚴(yán)控新增，預(yù)計對利率債市場形成供給沖擊的可能性較低，但對信用債市場或構(gòu)成一定情緒提振，而一些中小銀行的表內(nèi)資金運用空間或?qū)⒋蜷_；城農(nóng)商行等中小銀行目前仍面臨較大的凈息差壓力，比價效應(yīng)下四季度或加大債券投資力度；農(nóng)商行受區(qū)域投資限制，跨季后或加大存單投資力度，城商行有更多信用下沉的空間，同時二者對委外債券投資需求或也進(jìn)一步提升。

▍債券基金四季度配債展望：

機(jī)構(gòu)委外需求不減，關(guān)注金融債配置機(jī)會。9月利率調(diào)整放大債基凈值波動，對更看重短期收益的個人投資者影響更大，但對中長配置型機(jī)構(gòu)投資者的影響有限；中長債基中的攤余類債基規(guī)模于22Q4的贖回潮中逆勢增長，2023年上半年加杠桿配債意愿進(jìn)一步上升，背后驅(qū)動力是銀行、保險等配置型機(jī)構(gòu)的委外需求；銀行自營資金通過公募委外配債在稅收和管理費率上存在優(yōu)勢，對各類信用品的實際收益提升更大；預(yù)計后續(xù)兩季度銀行自營委外將為債市帶來5000億元以上穩(wěn)定的配置盤資金，品種上則將以金融債為主；理財對基金的委外配置需求持續(xù)上升，9月調(diào)整后債市賠率上升，疊加理財10月季節(jié)性沖量，預(yù)計理財通過公募委外投資也將為債市帶來更多增量資金。

▍銀行理財四季度配債展望：

跨季后再迎沖量行情，關(guān)注短久期信用債和存單。9月銀行理財整體規(guī)?；蛴邢陆?，但跨季后料將再次迎來季節(jié)性的沖量行情，預(yù)計10月單月增量規(guī)?；蛟?000億元，全年規(guī)?；蜻_(dá)28萬億元；配債選擇上，理財自贖回潮后高度重視流動性安全管理，短久期品種已成為主要增配品種，此外，近期債市調(diào)整中新發(fā)封閉凈值型產(chǎn)品數(shù)量明顯上升；參考今年4月及7月理財子的配債邏輯，10月可重點關(guān)注理財增量資金為短久期信用債和同業(yè)存單帶來的潛在配置機(jī)會。

▍保險機(jī)構(gòu)四季度配債展望：

負(fù)債端增量資金是保險機(jī)構(gòu)進(jìn)行債券投資的主要驅(qū)動因素，每年12月至次年1月是保險機(jī)構(gòu)收繳保費的高峰期，但對應(yīng)的實際配債時點則略有后滯；除負(fù)債驅(qū)動外，保險資金的長期投資屬性也使其傾向在利率高點增配債券，我們觀察到國債利率與銀行二級資本債信用利差與保險機(jī)構(gòu)利率債和金融債配置趨勢相同；目前債市利率仍處于相對高位，保險機(jī)構(gòu)8月以來積極配債情緒不減，10月或?qū)ΤL利率債和銀行二永繼續(xù)構(gòu)成穩(wěn)定的配置盤力量。

▍債市策略：

我們預(yù)計節(jié)后債市利率短端中樞或?qū)⑾滦?，長端受基本面因素沖擊，短期內(nèi)或繼續(xù)面臨波動加劇的格局，但中長期來看尚不具備中樞回升的風(fēng)險；展望四季度機(jī)構(gòu)配債行為，中期維度上銀行、保險等配置型機(jī)構(gòu)通過自營或委外投資方式有望為債市帶來穩(wěn)定的增量資金，而短期內(nèi)理財沖量行情或打開存單和短久期高資質(zhì)信用品種的投資機(jī)會。

▍風(fēng)險因素：

債市波動加?。回泿耪叱A(yù)期收緊；寬地產(chǎn)政策快速見效。

關(guān)鍵詞：