人民幣貶值對(duì)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)影響有限——固收專(zhuān)題-20220425

1、近期人民幣匯率出現(xiàn)明顯貶值趨勢(shì)

近期，人民幣匯率出現(xiàn)明顯貶值趨勢(shì)，離岸人民幣匯率已經(jīng)跌至2021年7月以來(lái)的低位。我們認(rèn)為人民幣貶值的原因有：一是出口開(kāi)始出現(xiàn)回落的跡象，市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)出口回落對(duì)人民幣匯率的支撐開(kāi)始面臨減弱；二是美元指數(shù)的持續(xù)走強(qiáng)。歷史存在“美元強(qiáng)，人民幣弱”的穩(wěn)定關(guān)系，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收緊，美元指數(shù)近期一度突破100關(guān)口，人民幣或面臨較大的貶值壓力。三是市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力較大的擔(dān)憂(yōu)。疫情反復(fù)影響正常經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)人民幣匯率會(huì)受到中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力的拖累。

2、人民幣貶值對(duì)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)影響有限

從歷史上看，匯率變動(dòng)對(duì)整體外資流向影響有限。我們通過(guò)觀(guān)察北向資金的流向，發(fā)現(xiàn)人民幣貶值期間，初期北向資金流入放緩甚至流出，但隨著貶值預(yù)期的落地，市場(chǎng)逐漸適應(yīng)，北向資金流入恢復(fù)正常。本輪人民幣貶值期間，3月份北向資金大幅凈流出，但4月份截至24日是小幅流入的狀態(tài)。

同時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)在人民幣貶值期間，股市確實(shí)有下跌現(xiàn)象，例如2015年“811匯改”，人民幣一次性貶值2%，股市下跌幅度高達(dá)25%。

但人民幣貶值或美聯(lián)儲(chǔ)加息期間也出現(xiàn)過(guò)市場(chǎng)上行的情況。2016年3-12月，人民幣匯率處于貶值趨勢(shì)，但受益于供給側(cè)改革，經(jīng)濟(jì)基本面向好，上證指數(shù)年內(nèi)走出了一波上漲行情；且2016年開(kāi)始，美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入了加息周期，中美利差縮小，但市場(chǎng)從2016年3月至2018年1月處于穩(wěn)步上漲的趨勢(shì)。

3、日元大幅貶值但股市上漲

2022年3月以來(lái)，日元迅速貶值，日元兌人民幣中間價(jià)創(chuàng)“811匯改”以來(lái)新低。日元貶值的原因主要是貨幣政策的分化。歐美經(jīng)濟(jì)體貨幣政策趨于收緊，而日本仍然維持寬松的貨幣政策，美日利差急劇擴(kuò)大，推動(dòng)日元貶值。同時(shí)，全球能源價(jià)格走高使日本面臨較強(qiáng)的貿(mào)易順差擴(kuò)大的風(fēng)險(xiǎn)。

但日本的股市卻在走強(qiáng)，并沒(méi)有因匯率貶值引發(fā)資金外流導(dǎo)致股市大幅下跌。首先日本實(shí)行寬松的貨幣政策，能夠刺激國(guó)內(nèi)需求，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展；其次日元貶值能增強(qiáng)出口競(jìng)爭(zhēng)力，有利于改善日本持續(xù)的貿(mào)易逆差。日本寬松的貨幣政策聚焦于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)，能夠促進(jìn)本國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面向好，雖然匯率貶值，但是經(jīng)濟(jì)基本面向好更有利于提振企業(yè)經(jīng)營(yíng)信心，從而帶動(dòng)股市上漲。

4、關(guān)注基本面，看好轉(zhuǎn)債市場(chǎng)

縱向從歷史上看，美聯(lián)儲(chǔ)加息情況下或人民幣匯率貶值期間，市場(chǎng)都是有可能上漲的；橫向?qū)Ρ热毡?，在美?lián)儲(chǔ)加息情況下，依然實(shí)行寬松貨幣政策，日元大幅貶值，但股市表現(xiàn)較好。市場(chǎng)表現(xiàn)最終要看國(guó)內(nèi)基本面，經(jīng)濟(jì)向好，市場(chǎng)才有上漲的基礎(chǔ)。

人民幣貶值一定程度上能維持出口的增速；隨著后續(xù)疫情得到緩解，復(fù)工復(fù)產(chǎn)推進(jìn)，各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)恢復(fù)；穩(wěn)增長(zhǎng)主線(xiàn)下，寬信用寬財(cái)政寬地產(chǎn)，內(nèi)需會(huì)慢慢恢復(fù)，整體經(jīng)濟(jì)依然是向好的，看好轉(zhuǎn)債市場(chǎng)后續(xù)表現(xiàn)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情影響超預(yù)期；國(guó)際地緣政治沖突加??；國(guó)內(nèi)外通脹惡化。

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