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鵬華基金王宗合:反復(fù)求索 找到“不死人”的投資路

2019-06-05 11:05:09 來源:中國(guó)基金報(bào)

“投資要選擇長(zhǎng)期驗(yàn)證過的、有規(guī)律的、可重復(fù)的成功投資理念”、“精選頭部行業(yè)優(yōu)質(zhì)公司,沒必要為了分散而分散”、“犯錯(cuò)的時(shí)候認(rèn)錯(cuò)也是一種藝術(shù)”……鵬華消費(fèi)優(yōu)選基金經(jīng)理王宗合對(duì)投資有自己的一套獨(dú)特認(rèn)識(shí)。

從2010年開始擔(dān)任基金經(jīng)理以來,無論在熊市還是在牛市,王宗合管理的偏股型基金鵬華消費(fèi)優(yōu)選和鵬華養(yǎng)老產(chǎn)業(yè),每年業(yè)績(jī)都表現(xiàn)不俗。wind數(shù)據(jù)顯示,截至2019年5月13日,他管理鵬華消費(fèi)優(yōu)選成立以來回報(bào)達(dá)到123.4%,同期滬深300指數(shù)僅上漲18.36%。

投資上,王宗合強(qiáng)調(diào),要選擇“不死人”的投資策略,他的最優(yōu)策略是選擇嚴(yán)格符合“巴菲特和芒格”選股標(biāo)準(zhǔn)的股票,即高壁壘、ROE可持續(xù)性強(qiáng)、有顯著復(fù)利效應(yīng),然后長(zhǎng)期持有。他反復(fù)強(qiáng)調(diào),市場(chǎng)短期指數(shù)的漲跌,不能作為投資上的判斷標(biāo)準(zhǔn),他更關(guān)注公司在理論框架下的真實(shí)價(jià)值以及未來投資回報(bào)率。

談及后市,王宗合表示,中國(guó)經(jīng)濟(jì)正告別高速增長(zhǎng)時(shí)期,進(jìn)入存量經(jīng)濟(jì)時(shí)代,根據(jù)“二八原則”,20%的股票將成為引領(lǐng)市場(chǎng)的主引擎。未來市場(chǎng)就要在最優(yōu)秀行業(yè)中挑選最優(yōu)秀的頭部公司進(jìn)行投資,在過去幾年,白酒就是全市場(chǎng)的頭部行業(yè)。此外,他看好賺人群的錢、創(chuàng)新的錢的公司,以及效率領(lǐng)先的制造業(yè)。

反復(fù)求索 找到“不死人”的投資路

“查理·芒格曾說:知道我會(huì)死在哪里,那我永遠(yuǎn)不去那個(gè)地方。”談及自己投資理念前,王宗合首先提及這句話。

王宗合表示,投資這條路,噪音冗雜、地雷林立、變幻難測(cè),因此投資前首先要知道哪些投資理念、方法、策略會(huì)“死人”、會(huì)必然失敗,哪些不會(huì)“死人”、不會(huì)失敗。投資應(yīng)該去選擇那些被歷史長(zhǎng)期驗(yàn)證過的、有規(guī)律、可重復(fù)的成功理念去堅(jiān)守,要避開那些大量沒有被驗(yàn)證過、出于自己主觀的判斷和想法衍生出來的投資策略,那些是容易“死人”的地方。

王宗合將全市場(chǎng)投資策略視作一個(gè)二維圖形:將豎軸代表長(zhǎng)期、中期、短期的基本面,橫軸代表市場(chǎng)情緒,這兩個(gè)維度之間范圍內(nèi)“任意點(diǎn)”均可視為不同的投資策略,比如預(yù)期差投資、信息差投資、博弈式投資、趨勢(shì)投資、GARP策略等。國(guó)外數(shù)百年及國(guó)內(nèi)數(shù)十年投資歷史看,能長(zhǎng)期驗(yàn)證過的、有規(guī)律的、可重復(fù)的成功投資理念只是少數(shù)。

“這個(gè)市場(chǎng)遵循二八淘汰原則, 20%人勝出,剩下80%被淘汰,要尋找到成功的方法。” 王宗合直言自己在投資初期曾階段性地嘗試過不同的策略,包括自然輪動(dòng)、解讀市場(chǎng)情緒、逆向投資等,“有了失敗的經(jīng)歷之后才逐步形成現(xiàn)在相對(duì)成熟的理念”。

因此,王宗合表示自己在管理組合時(shí),最優(yōu)策略是選擇嚴(yán)格符合“巴菲特和芒格”選股標(biāo)準(zhǔn)的股票,即高壁壘、ROE可持續(xù)性強(qiáng)、有顯著復(fù)利效應(yīng),然后長(zhǎng)期持有。

“其實(shí)A股市場(chǎng),符合強(qiáng)壁壘、ROE可持續(xù)性強(qiáng)、有明顯復(fù)利效應(yīng)的標(biāo)的鳳毛麟角,同時(shí)還受限制于每個(gè)人的能力圈。”因此,王宗合在優(yōu)選策略滿足之后會(huì)考慮次優(yōu)策略,那就是投資三到五年可以看到明確趨勢(shì)的公司,其中最好還有逆向因子及較好的成長(zhǎng)趨勢(shì),估值也要足夠便宜;如果估值較高,基本面就要足夠優(yōu)秀,不會(huì)在高估值上賭成長(zhǎng)。不過,他并不會(huì)為了分散風(fēng)險(xiǎn)而刻意擴(kuò)大行業(yè)和公司的投資數(shù)量。與盡量控制波動(dòng)率相比,他寧愿選擇更高的長(zhǎng)期復(fù)合收益率。

深入解析 構(gòu)建三大能力圈

尋找到“不死人”的投資理念、方法僅僅是第一步。王宗合表示,在少數(shù)成功的方法和理念之上,需要進(jìn)一步考慮執(zhí)行這種方法、理念需要匹配什么樣的認(rèn)知能力、執(zhí)行力和能力圈;在執(zhí)行過程中,哪個(gè)地方容易“死人”,避開容易“死人”的地方,去獲得成功的投資。

談及自己能力圈,王宗合自己坦言,此前研究涉及的行業(yè)主要是消費(fèi)品類,如食品飲料、商貿(mào)零售、紡織服裝、家電、汽車等;而在后8年的投資過程中,慢慢拓展了自己的能力圈。

王宗合未來希望建立三類能力圈。第一類是尋找以人群為核心業(yè)務(wù)的投資標(biāo)的,比如消費(fèi)、醫(yī)療服務(wù)、金融服務(wù)、社交娛樂服務(wù)等領(lǐng)域。中國(guó)目前有14億人口,內(nèi)需市場(chǎng)大,蘊(yùn)含著大量的機(jī)會(huì)。

第二類是效率領(lǐng)先型制造業(yè),效率領(lǐng)先是指成本下降空間大、公司管理層專注、市場(chǎng)拓展空間大。

第三類是創(chuàng)新型企業(yè),包括產(chǎn)品創(chuàng)新和商業(yè)模式創(chuàng)新。“這個(gè)能力圈不容易建立,因?yàn)楹芏鄤?chuàng)新蘊(yùn)含著巨大的風(fēng)險(xiǎn),很難判斷所投資的是‘分子’還是‘分母’,每家公司都擁有很多理想、故事、情懷,很容易落到坑里。我更愿意在創(chuàng)新形成明顯的價(jià)值勢(shì)能時(shí),再去選擇右側(cè)投資。”王宗合表示。

更重要的是,王宗合指出,中國(guó)經(jīng)濟(jì)正告別高速增長(zhǎng)時(shí)期,進(jìn)入存量經(jīng)濟(jì)時(shí)代。回顧美國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展歷程可以發(fā)現(xiàn),當(dāng)市場(chǎng)進(jìn)入存量經(jīng)濟(jì)后,20%的股票在引領(lǐng)市場(chǎng),有顯著的正回報(bào),其余80%的股票對(duì)指數(shù)并沒有太大貢獻(xiàn),維持震蕩格局。

“美國(guó)進(jìn)入存量經(jīng)濟(jì)時(shí)代后,引領(lǐng)指數(shù)的牛股主要集中于兩類,一類是以人群為核心,賺全世界人的錢,比如蘋果等;另一類是賺創(chuàng)新的錢,比如醫(yī)藥、科技行業(yè)。目前中國(guó)還有一個(gè)具有明顯優(yōu)勢(shì)的是制造業(yè),制造業(yè)走向全世界過程中將帶來較大的市場(chǎng)增長(zhǎng)空間。”王宗合表示,未來有明確趨勢(shì)的正是這三大領(lǐng)域,也是他愿意努力構(gòu)建能力圈的所在。

深耕消費(fèi) 看好白酒的深度邏輯

從10多年投資歷程中,王宗合始終深耕消費(fèi)領(lǐng)域。“面向大眾的消費(fèi)領(lǐng)域,似乎人人都能談上幾句,但其實(shí)構(gòu)建能力圈并不容易。為什么紡織服裝很少牛股、白酒出很多牛股?為什么白電出牛股、黑電不出牛股?為什么榨菜是牛股,而瓜子不是牛股?”他寥寥幾句就展現(xiàn)出對(duì)消費(fèi)領(lǐng)域如數(shù)家珍的熟悉,背后正是研究得足夠精細(xì)、透徹、長(zhǎng)遠(yuǎn)。

尤其值得一提的是,王宗合和白酒的不解之緣,他是行業(yè)內(nèi)少數(shù)十幾年如一日始終對(duì)這個(gè)行業(yè)不離不棄的基金經(jīng)理。2011年一季報(bào)數(shù)據(jù)顯示,貴州茅臺(tái)為鵬華消費(fèi)優(yōu)選第二大重倉(cāng)股;當(dāng)年二季度末,貴州茅臺(tái)上升為該基金第一大重倉(cāng)股;到了2018年末,貴州茅臺(tái)仍為該基金第一大重倉(cāng)股。

“我2006年入行就研究白酒行業(yè),一直持續(xù)到現(xiàn)在。無論經(jīng)濟(jì)好還是經(jīng)濟(jì)差,白酒行業(yè)均有量?jī)r(jià)擴(kuò)張,經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候顯得更為突出,行業(yè)復(fù)利效益非常明確。疊加這一輪品牌集中的趨勢(shì),這兩三年白酒走勢(shì)凌厲。”王宗合表示,白酒龍頭企業(yè)符合“巴菲特及芒格”的選股標(biāo)準(zhǔn),但期間要把握住波動(dòng)也考驗(yàn)研究深度和獨(dú)立思考。比如去年下半年主基調(diào)是擔(dān)憂宏觀經(jīng)濟(jì)走弱給白酒行業(yè)帶來負(fù)增長(zhǎng),而較少提及長(zhǎng)期的品牌集中和消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì),白酒引發(fā)一波調(diào)整?;剡^頭看,當(dāng)時(shí)品牌集中還在、消費(fèi)升級(jí)仍在持續(xù),因此今年白酒又出現(xiàn)上漲。在2018年底2019年初白酒板塊具有明顯的逆向投資價(jià)值。

王宗合強(qiáng)調(diào),消費(fèi)領(lǐng)域內(nèi)白酒行業(yè)最好,高端白酒品牌高壁壘、消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)仍在,值得長(zhǎng)期看好。他更是指出,投資不能將就,更不能為了分散而分散。在自己的研究框架中發(fā)現(xiàn)了最好的投資標(biāo)的,就應(yīng)該長(zhǎng)期持有。未來市場(chǎng)就要在最優(yōu)秀行業(yè)中挑選最優(yōu)秀的頭部公司進(jìn)行投資,而白酒就是全市場(chǎng)的頭部行業(yè)。

后市波動(dòng) 優(yōu)質(zhì)公司有大價(jià)值

“去年用價(jià)值成長(zhǎng)的視角來看,很多個(gè)股的估值都很便宜,這也是當(dāng)時(shí)外資瘋狂買入的原因。今年以來很多悲觀預(yù)期都發(fā)生了轉(zhuǎn)變,促使市場(chǎng)大幅反彈。”王宗合談及市場(chǎng)表示,未來市場(chǎng)出現(xiàn)分化,后市優(yōu)質(zhì)公司更有價(jià)值。

王宗合表示,A股春節(jié)后的一輪急速上漲,是價(jià)格周期帶來的結(jié)果,價(jià)格周期的概念是所有板塊都會(huì)被價(jià)值重估,市場(chǎng)熱度可以映射到通信、養(yǎng)殖、計(jì)算機(jī)、白酒等各個(gè)板塊,其中基本面出現(xiàn)改善的漲幅更大一些。他預(yù)計(jì)后市市場(chǎng)將出現(xiàn)分化。

站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn),王宗合認(rèn)為中國(guó)很多優(yōu)質(zhì)公司的發(fā)展和估值還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)被低估了,一是公司的發(fā)展空間仍然廣闊;二是即使業(yè)績(jī)不增長(zhǎng),當(dāng)前的資產(chǎn)價(jià)格和很多國(guó)外同類公司相比,也具有很強(qiáng)的吸引力。尤其是不少消費(fèi)、制造行業(yè)股票,和其發(fā)展空間、壁壘以及目前狀態(tài)相比,現(xiàn)在仍然是很好投資時(shí)點(diǎn)。

“判斷市場(chǎng)短期指數(shù)的漲跌,不能作為投資上的前提條件,我更關(guān)注公司在我理論框架下的真實(shí)價(jià)值以及未來回報(bào)率,即便股價(jià)短期可能會(huì)有所波動(dòng),但只要它的長(zhǎng)期復(fù)合收益率能夠?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)作出補(bǔ)償,就可以納入組合。我不會(huì)判斷一個(gè)指數(shù)短期漲跌,或者賭某個(gè)板塊、行業(yè)。”王宗合強(qiáng)調(diào)。

王宗合指出,A股有個(gè)很明顯特點(diǎn)——絕大多數(shù)投資者是邊際定價(jià)模式,對(duì)公司和行業(yè)的定價(jià)總是基于短期發(fā)生的事件,很少有人會(huì)以價(jià)值投資的視角去看待一家公司的長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)。因此,A股逆向因子、價(jià)值因子很具有優(yōu)勢(shì)。比如宏觀經(jīng)濟(jì)走弱、去杠桿嚴(yán)監(jiān)管……等等悲觀情緒將把整個(gè)股市打低,而今年一季度市場(chǎng)信心明顯回升,僅僅一個(gè)季度天差地別。他強(qiáng)調(diào)投資不能建立在對(duì)這些事情判斷上,如同建立在海市蜃樓。宏觀經(jīng)濟(jì)、外資流入、流動(dòng)性等情況對(duì)市場(chǎng)確實(shí)有影響,但這些影響不如堅(jiān)守研究公司價(jià)值重要。

正如王宗合此前所說,中國(guó)進(jìn)入存量經(jīng)濟(jì),存量經(jīng)濟(jì)的含義就是,只有頭部行業(yè)、頭部公司在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)上行。因此要精選行業(yè),不要輕易去分散行業(yè)。

此外,對(duì)于市場(chǎng)關(guān)注度較高的科創(chuàng)板,王宗合表示,未來科創(chuàng)板的推出意味著市場(chǎng)上會(huì)有更多可以選擇標(biāo)的。可選的原因主要在于,它允許一些虧損或處于發(fā)展初期的公司上市,這就拓寬了組合的投資范圍。不過,不管是在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板還是主板上市的公司,都需要放在嚴(yán)格的研究維度中進(jìn)行評(píng)價(jià),而公司是否具有長(zhǎng)期投資價(jià)值,則由其基本面和發(fā)展前景共同決定。

止損止盈 選準(zhǔn)好時(shí)機(jī)

投資上究竟如何止損和止盈,王宗合也有自己想法。

王宗合表示,在巴菲特和芒格看來,一只好股票最好是沒有“賣點(diǎn)”,其核心思想就是“買賣同源”。對(duì)于一只股票,可以一直用行業(yè)壁壘、業(yè)績(jī)持續(xù)性、復(fù)合回報(bào)率等指標(biāo)去判斷。只要它的ROE仍維持較高水準(zhǔn)、始終具有很高的行業(yè)壁壘,且盈利持續(xù)性強(qiáng),能夠看到明顯的復(fù)利效應(yīng),就不能因?yàn)槎唐诠乐颠^高而賣出。正如巴菲特一直強(qiáng)調(diào),市場(chǎng)定價(jià)對(duì)他來說并不重要,因?yàn)樗麅?nèi)心對(duì)于企業(yè)有著自己的定價(jià)。

王宗合表示,對(duì)于部分優(yōu)質(zhì)公司而言,在行業(yè)高壁壘和盈利增長(zhǎng)上都具有很強(qiáng)的持續(xù)性,投資邏輯不會(huì)輕易破壞。但是很多通過次優(yōu)策略篩選的個(gè)股,“賣點(diǎn)”出現(xiàn)的信號(hào)往往意味著其中期基本面邏輯失效或高速成長(zhǎng)期已過,這時(shí)可能就要考慮賣出。

“公司都是一半火焰一半海水,不可能有一個(gè)完美的標(biāo)的。當(dāng)這家公司出現(xiàn)了核心邏輯破掉了、高速成長(zhǎng)期過去、壁壘就變得不穩(wěn)定,到了要賣出時(shí)候。但是也要注意市場(chǎng)參與者更多是邊際定價(jià)模式,當(dāng)所有預(yù)期都處于低點(diǎn)之際并非賣出好時(shí)機(jī)。”王宗合表示,犯錯(cuò)的時(shí)候認(rèn)錯(cuò)也是一種藝術(shù),不能阿爾法看錯(cuò)了,貝塔又揣一腳,最好等到景氣度來了或者市場(chǎng)環(huán)境好了再去賣出,應(yīng)該有一個(gè)合理的價(jià)格認(rèn)錯(cuò)。

關(guān)鍵詞: 鵬華基金 王宗合

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