貨幣政策：穩(wěn)總量、優(yōu)結(jié)構(gòu)

展望下半年，人民幣貸款增速可能維持穩(wěn)定。歷年信貸投放都有較強的季節(jié)性特征，結(jié)合2019年前4個月貸款投放與過去年份的投放節(jié)奏來估算，全年金融機構(gòu)貸款余額增速大約在13.5%左右。此外，2018年對社融拖累最大的信托貸款和委托貸款增速已經(jīng)開始企穩(wěn)，通過加快信貸投放維持社融增速穩(wěn)定的必要性也有所下降。

企業(yè)債券增長也可能趨于平穩(wěn)。債券收益率是影響企業(yè)債券融資規(guī)模的重要因素。在債市進入震蕩調(diào)整的背景下，企業(yè)債券融資規(guī)模進一步上升的空間有限。

地方專項債則可能成為下半年社融增速的拖累項。按照全年新增地方專項債2.15萬億計算，與2019年4月相比，到2019年12月地方專項債增速可能拖累社融增速下降約0.2個百分點。

但隨著委托貸款、信托貸款收縮的放緩和基數(shù)的走低，委托貸款和信托貸款增速有望提升，帶動社融增速提高約0.8個百分點?？傮w來看，2019年全年社融增速可能回升至11.3%。

同時，2019年第一季度貨幣政策執(zhí)行報告在“下一階段主要政策思路”部分指出：“繼續(xù)組織實施好宏觀審慎評估(MPA)相關(guān)工作，并不斷改進完善，引導金融機構(gòu)加大對民營、小微企業(yè)和‘三農(nóng)’等領(lǐng)域的支持力度……”。這意味著MPA考核框架調(diào)整優(yōu)化后，將更加重視對于金融機構(gòu)貸款投向的考核。

利率并軌方面，目前我國貨幣市場利率與存貸款利率之間存在一定的失聯(lián)。展望未來，市場化的利率定價機制有待進一步健全。在商業(yè)銀行負債端，深化存款利率市場化，進一步放松大額存單或長期存款利率浮動，放松商業(yè)銀行金融債的發(fā)行。在放松存款利率限制的同時，充分發(fā)揮市場利率定價自律機制作用，維護存款市場競爭秩序，保持銀行負債端成本基本穩(wěn)定，防范過度競爭。

匯率方面，2019年以來隨著美國經(jīng)濟增長預期轉(zhuǎn)弱，美國10年期國債利率下行，美中利差對人民幣匯率的壓力減輕。金融市場對外開放步伐加快也有助于支持國際收支均衡穩(wěn)定。然而，貿(mào)易形勢的變化可能給人民幣匯率帶來不確定性。目前我國已經(jīng)基本形成“宏觀審慎+微觀監(jiān)管”的跨境資本流動管理框架。面對外部不確定性，離岸央票等逆周期調(diào)控手段或?qū)⒗^續(xù)發(fā)力，促使人民幣匯率水平與基本面運行情況相匹配。

財政政策：收支分化

2018年下半年以來財政收支增速出現(xiàn)分化：財政支出增速波動上升，收入增速波動下降。到2019年4月份，公共財政支出累計同比增長15.2%，收入累計同比增速卻僅為5.3%。

公共財政收入方面，稅收收入是我國公共財政收入的主要組成部分。2019年以來國內(nèi)增值稅收入增速和個稅收入增速出現(xiàn)顯著的分歧：個稅收入增速大幅下降，但增值稅收入增速有所回升。這是由于個稅納稅以年度收入為計算基礎(chǔ)，個人年度收入隨月份的推移逐漸累加，使每年較早的月份納稅基數(shù)較低。但隨著月份的推移，個人年度總收入將上升，納稅基數(shù)和適用的稅檔可能提高，可能使納稅額呈現(xiàn)前低后高的變化。因此，下半年個人所得稅收入增速或?qū)⒒厣?/p>

而增值稅收入與企業(yè)盈利情況有關(guān)。數(shù)據(jù)顯示，增值稅收入增速與企業(yè)利潤增速走勢相關(guān)。

盡管下半年財政收入增長的壓力將有所減輕，但從財政收支差額占當年財政赤字的比例來看，2019年前4個月財政收支累計差額與全年財政赤字目標之比顯著低于歷史同期水平。因此下半年財政支出增速可能出現(xiàn)放緩。

此外，政府性基金方面，土地溢價率對地方政府國有土地出讓收入增速有6個月左右的領(lǐng)先性。在土地市場回暖的背景下，國有土地出讓收入可能止跌回升，起到充實地方財源的作用。

監(jiān)管政策：規(guī)范經(jīng)營助力“穩(wěn)增長”

展望2019年下半年，金融監(jiān)督管理部門將以出臺《金融控股公司監(jiān)督管理試行辦法》為契機，進一步深化金融機構(gòu)股東與股權(quán)管理排查整治工作，具體而言將包括兩方面內(nèi)容：

一方面是出臺《金融控股公司監(jiān)督管理試行辦法》，重點在于規(guī)范非金融企業(yè)投資各類金融機構(gòu)形成的金融控股公司。未來金融控股公司的監(jiān)管將以整體并表監(jiān)管為基礎(chǔ)，主要關(guān)注以下幾個方面：一是限制金融控股公司準入標準，限制控股、參股金融控股公司的非金融企業(yè)資質(zhì)。二是強化金融控股公司的資本監(jiān)管，不僅要求金融控股公司整體滿足一定的資本充足和資產(chǎn)負債率要求，其各子金融機構(gòu)還需滿足各金融行業(yè)的資本充足率、凈資本要求，同時嚴格禁止以非自有資金入股或循環(huán)注資以虛增資本的情況。三是限制金融控股公司投資單種類別金融機構(gòu)數(shù)量不得超過控股一家、參股兩家的數(shù)量(即“兩參一控”)。四是建立金融控股公司與非金融企業(yè)間“防火墻”以及金融控股公司各子金融機構(gòu)之間“防火墻”的建立，避免金融機構(gòu)成為股東的“提款機”，防范各子金融機構(gòu)之間風險傳染。

另一方面是梳理整治中小金融機構(gòu)股權(quán)結(jié)構(gòu)與股東資質(zhì)，目的在于完善中小金融機構(gòu)公司治理體系。

堅持“房住不炒”定位，規(guī)范房地產(chǎn)行業(yè)融資。

2019年上半年，各監(jiān)管部門進一步摸底排查地方政府隱性債務相關(guān)業(yè)務，同時，各地區(qū)地方政府相繼出臺了債務化解方案，進入到債務方案溝通和逐步落地階段;此外，2019年5月5日，國務院發(fā)布了《政府投資條例》(國務院令第712號)，這標志著對地方政府的約束不再局限于資金來源的融資端，進一步從資金去向方面對地方政府進行約束。

從融資端到投資端，規(guī)范地方政府投資。2019年5月5日，國務院發(fā)布了《政府投資條例》(國務院令第712號，以下簡稱《條例》)。

《條例》定義“政府投資”為“中國境內(nèi)使用預算安排的資金進行固定資產(chǎn)投資建設(shè)活動，包括新建、擴建、改建、技術(shù)改造等”。

《條例》還規(guī)定，政府投資資金“以直接投資方式為主;對確需支持的經(jīng)營性項目，主要采取資本金注入方式，也可以適當采取投資補助、貸款貼息等方式”。也就是說，使用“預算安排”的固定資產(chǎn)投資，都適用《條例》的規(guī)定，既包括政府直接投資的項目，也包括政府以注入資本金、投資補助、貸款貼息等方式參與的項目，其中，政府采取直接投資和資本金注入兩種方式投資的項目，稱為“政府投資項目”。

(魯政委系興業(yè)銀行、華福證券首席經(jīng)濟學家，李苗獻、郭于瑋、蔣冬英、何帆、陳昊、趙艷超系興業(yè)經(jīng)濟研究咨詢股份有限公司研究員)

關(guān)鍵詞： 人民幣貸款