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個人養(yǎng)老金：海外經(jīng)驗與中國發(fā)展

美國養(yǎng)老“三支柱”體系發(fā)展成熟，權益市場參與度高。美國最早建立起由聯(lián)邦社?；稹⒐椭靼l(fā)起式養(yǎng)老計劃以及個人養(yǎng)老金構成的 “三支柱”養(yǎng)老保險體系，當前第二、三支柱規(guī)模較大且運作成熟。資產(chǎn)投向中權益類共同基金占比較高，其中風險分散、費率較低的指數(shù)型基金和養(yǎng)老目標基金是重要配置方向。美國養(yǎng)老目標基金以FOF形式運作，其權益類子基金以大盤風格為主，成長價值風格相對均衡，行業(yè)配置上青睞信息技術、醫(yī)療保健、金融等美國本土優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)。

日本養(yǎng)老體系以第一支柱為主，近年來個人養(yǎng)老金發(fā)展迅速。日本養(yǎng)老金體系中公共養(yǎng)老金規(guī)模占比超60%，近年來以iDeCo、NISA為代表的個人養(yǎng)老金發(fā)展迅速，較好地緩解了公共養(yǎng)老金壓力。日本養(yǎng)老金入市初期以債券投資為主，此后在安培經(jīng)濟學的推廣以及市場利率下行背景下逐步加大權益配置。投資上多采取被動管理策略，對工業(yè)、信息技術、可選消費等市值權重較大的行業(yè)配置占比較高。

美、日養(yǎng)老金入市提升市場穩(wěn)定性，配置青睞本國優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)。1）養(yǎng)老金引導中長期資金入市，有效提升了市場穩(wěn)定性，美、日養(yǎng)老金快速入市期往往伴隨著市場夏普比率的系統(tǒng)性抬升；2）養(yǎng)老金青睞業(yè)績相對穩(wěn)定，風險評價較低的大市值行業(yè)龍頭，美、日養(yǎng)老金入市期大盤風格往往具有更好的表現(xiàn)；3）養(yǎng)老金風險偏好較低，傾向于獲得長期持續(xù)穩(wěn)定的絕對收益，而本地優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)往往具備較高的盈利水平，長期來看能夠帶來更高的市場回報，因此更受養(yǎng)老金資金的青睞。

政策紅利推動個人養(yǎng)老金破冰，但制度建設仍任重而道遠。我國人口老齡化嚴重，養(yǎng)老三支柱籌集總量較低且發(fā)展不均，加快第三支柱建設承載著彌補養(yǎng)老金缺口和助力資本市場發(fā)展的雙重使命?！蛾P于推動個人養(yǎng)老金發(fā)展意見》明確個人養(yǎng)老金由產(chǎn)品制向賬戶制轉型，并擴大稅優(yōu)產(chǎn)品覆蓋范圍，政策紅利下市場對個人養(yǎng)老金增量空間與入市潛力寄予厚望。但我們認為相較于美、日等發(fā)達市場，我國個人養(yǎng)老金稅優(yōu)額度較低、二三支柱存在轉移壁壘，且居民養(yǎng)老儲蓄意識不足，這或將在一定程度上限制我國個人養(yǎng)老金發(fā)展速度。我們預計2027年、2032年我國個人養(yǎng)老金規(guī)模將達到4956億、31320億，預計分別可為股票市場帶來578億、6264億的增量資金。若后續(xù)制度創(chuàng)新與建設加速，個人養(yǎng)老金將獲得更大的增長空間與發(fā)展?jié)摿Α?

個人養(yǎng)老金主要通過養(yǎng)老目標基金參與資本市場，增配權益、被動投資是未來發(fā)展趨勢。1）當前我國養(yǎng)老目標基金規(guī)模較小，配置以債券型子基金為主。參考海外發(fā)達市場經(jīng)驗，未來增配權益資產(chǎn)趨勢較為確定，中長期資金入市有望降低市場波動；2）不同于美、日的被動投資策略，當前我國養(yǎng)老目標基金以主動管理為主，原因在于我國指數(shù)類投資產(chǎn)品尚不豐富，難以完全滿足養(yǎng)老金風險管理需求。隨著我國ETF市場的發(fā)展，具備成本優(yōu)勢的被動策略占比預計會逐步提升；3）與美、日發(fā)達市場類似，我國養(yǎng)老目標基金青睞本土優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)的大市值龍頭白馬，82%偏股型子基金前十大重倉股平均市值在1000億以上，行業(yè)上新能源、電子、醫(yī)藥、食品飲料配置占比較高。

風險提示：我國個人養(yǎng)老金參與率不及預期；政策落地不及預期。

關鍵詞： 優(yōu)勢產(chǎn)業(yè) 資本市場 被動投資