利率市場展望：新一輪基建投資熱潮將啟

利率債投資策略：短期來看股市較為低迷，對債市情緒的支撐有望延續(xù)，但考慮到股市接近前期低點(diǎn)，配置價(jià)值進(jìn)一步凸顯，未來進(jìn)一步下跌空間已經(jīng)較為有限。從債市自身而言，一方面股債蹺蹺板效應(yīng)逐步減弱，反映了投資者對利率進(jìn)一步下行的預(yù)期越來越弱，另一方面?zhèn)凶陨砻媾R的基本面、通脹、匯率、監(jiān)管等利空因素并未充分反映，利差水平又再次回到均值附近，客觀上也限制了利率的下行空間。因此我們認(rèn)為利率下行的空間已經(jīng)十分有限，未來股市一旦企穩(wěn)，利率或?qū)⒚媾R上行壓力。

第一，新一輪基建投資熱潮將啟。

據(jù)媒體報(bào)道，近日湖南、青海、浙江等多地發(fā)布最新一批重大建設(shè)項(xiàng)目清單，總投資規(guī)模高達(dá)數(shù)萬億元。進(jìn)入5月份以來，海南、江西、重慶等地還陸續(xù)集中開工一批重大項(xiàng)目。從各地公布的重大建設(shè)項(xiàng)目清單來看，基建投資仍是其中重要部分，主要涉及交通、能源等領(lǐng)域。

我們整理了已經(jīng)公布重點(diǎn)項(xiàng)目投資計(jì)劃的省份2019年的投資計(jì)劃情況，2019年已公布投資計(jì)劃的省市重點(diǎn)項(xiàng)目總投資額達(dá)37.89萬億，其中年內(nèi)計(jì)劃投資完成額5.82萬億。從當(dāng)中已披露具體投資計(jì)劃的省份來看，基建投資都是各省市2019年投資計(jì)劃中的重要組成部分，部分省份基建投資計(jì)劃完成額甚至占全省計(jì)劃總投資額的一半以上。

從國家發(fā)改委批復(fù)項(xiàng)目的情況看，雖然二季度以來發(fā)改委項(xiàng)目批復(fù)的數(shù)量和計(jì)劃投資金額有所下降，但考慮到去年下半年至今年一季度，發(fā)改委已經(jīng)密集批復(fù)了大量項(xiàng)目，這些項(xiàng)目今年二季度也將進(jìn)入密集開工期，有望對二季度以后的基建投資增速帶來支撐，尤其是下半年隨著基數(shù)的下降，基建投資增速將顯著回升，能夠相當(dāng)程度上對沖外部風(fēng)險(xiǎn)對經(jīng)濟(jì)的下行壓力。除此之外，根據(jù)已披露投資計(jì)劃的省份的情況看，除了在建項(xiàng)目與新開工項(xiàng)目外，大多都披露了規(guī)模相當(dāng)可觀的前期準(zhǔn)備項(xiàng)目，一旦未來經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，不僅在建項(xiàng)目和新開工項(xiàng)目存在加快投資節(jié)奏的空間，前期準(zhǔn)備項(xiàng)目加快落地實(shí)施也能夠?qū)ㄍ顿Y帶來顯著的拉動(dòng)作用。因此基建投資作為穩(wěn)增長的重要手段和有效途徑，在對沖經(jīng)濟(jì)潛在下行風(fēng)險(xiǎn)方面依然有很大的政策空間和彈性。

隨著近期新一輪基建投資項(xiàng)目開工高峰期到來，我們預(yù)計(jì)5月基建投資增速有望在4月的基礎(chǔ)上進(jìn)一步回升，一定程度上對沖制造業(yè)投資下滑對整體投資增速的拖累作用，疊加房地產(chǎn)投資穩(wěn)中向好趨勢仍在，未來投資增速下行風(fēng)險(xiǎn)可控，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)一步下行空間有限。

第二，曲線進(jìn)一步平坦化空間有限，長端利率面臨反彈風(fēng)險(xiǎn)。

我們觀察10年國債和1年國債的利差變動(dòng)情況，不難發(fā)現(xiàn)2018年四季度以來，兩者利差一直維持在60bp以上，每當(dāng)利差收窄至60bp后，都會迅速出現(xiàn)反彈。拉長時(shí)間周期來看，從2014年至今，10年國債和1年國債利差的均值就是60bp。由此可見，60bp左右的利差水平是市場較為認(rèn)可的中樞水平，除非經(jīng)濟(jì)基本面下行壓力大幅上升，或是貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期大幅寬松，60bp的長短端利差都是較為合理的水平。

展望未來，一方面基本面企穩(wěn)趨勢明顯，通脹壓力上升，人民幣貶值壓力加大，監(jiān)管落實(shí)從嚴(yán)，利率絕對水平偏低等因素都限制了長端利率進(jìn)一步下行的空間，另一方面央行貨幣政策基調(diào)邊際收緊，年內(nèi)貨幣政策進(jìn)一步寬松空間有限，資金面最為寬松的階段大概率已經(jīng)度過，短端利率進(jìn)一步下行空間也十分有限，在央行合理充裕的流動(dòng)性基調(diào)下，短端利率保持平穩(wěn)的概率較大。因此隨著長短端利差再次逼近60bp的均值水平，在短端利率難有顯著下行空間的背景下，長端利率或?qū)⒚媾R反彈風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵詞： 投資熱潮 利率