金融市場素來是流動性為王。對于新三板市場主體而言，近年來的體會更甚。因此，在本次新三板深化改革舉措中，如何在控制風險的同時提升流動性，自然成為市場最為關注的政策發(fā)力點。

近日，全國股轉公司發(fā)布實施《全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)投資者適當性管理辦法》，對新三板投資者適當性管理進行了調整，精選層、創(chuàng)新層和基礎層的投資者準入資產標準分別為100萬元、150萬元和200萬元，而此前為500萬元;此外，新規(guī)則優(yōu)化投資者適當性持續(xù)管理，要求主辦券商結合所了解的投資者信息和投資者參與掛牌公司股票交易的情況，及時對評估數(shù)據(jù)庫進行更新。筆者認為，新三板的投資者門檻設計充分考慮到了多層次資本市場的分工、定位、投資者適當性以及投資者結構，有望與A股形成良性的流動性互聯(lián)互通。

第一，新三板的投資者門檻決定了不會明顯分流A股市場資金。由于新三板個人投資者門檻的“起步價”就是100萬元(證券或賬戶內資產)，現(xiàn)有A股投資者中符合條件且主動開戶的投資者數(shù)量顯然不會太多，且此部分投資者風險承受能力較高。以科創(chuàng)板為例，個人投資者參與科創(chuàng)板投資有兩個門檻，一要申請權限開通前20個交易日證券賬戶及資金賬戶內的資產日均不低于人民幣50萬元，二要參與證券交易24個月以上。上海證券交易所的最新數(shù)據(jù)顯示，在科創(chuàng)板開戶的投資者超過了440萬戶，從上周(12月23日至12月27日)幾家擬上市公司發(fā)行申購情況來看，實際參與申購的投資者大約在340萬戶左右，對于A股市場流動性的影響還是比較有限的。相對而言，符合新三板投資者門檻的投資者數(shù)量肯定更少，顯然影響力度也將進一步減弱。

第二，精選層是A股市場后備軍，其投資者本身具備連通性。根據(jù)此前披露的新三板改革相關征求意見稿(轉板上市相關機制還未正式發(fā)布)，新三板精選層掛牌滿一年的企業(yè)可申請轉板上市。也就是說，精選層公司的部分投資者將是類似于選擇在Pre-IPO階段進入掛牌公司，其最終的投資標的就是上市公司。即便選擇在精選層公司成功轉板一定期限后退出，資金的主要去處仍可能是A股市場其他上市公司或精選層其他公司。此外，這些投資者選擇與企業(yè)一起成長，其投資資產的增長部分(包括投資所得或追加投資)也將為A股市場注入新的流動性，擁抱A股市場。

第三，新三板改革的“施工圖”中還包括引入公募基金、QFII/RQFII等中長期機構投資者，他們在新三板、A股市場之間的“頻道切換”將推動多層次資本市場流動性的互聯(lián)互通;反過來，多層次資本市場也有助于這部分資金實現(xiàn)合理的資產配置。

對于多層次資本市場發(fā)揮資源配置功能而言，不同板塊上市或掛牌企業(yè)的發(fā)展階段差異較大，服務的實體經濟融資需求各有側重，因此也需要對接不同特點的資金或同類資金的不同配置部分;對于中長期機構資金而言，雖然整體上厭惡高風險，但是也需要追求高成長，因此適當?shù)目缡袌龅馁Y產配置是必須的，只要解決了企業(yè)質量和退出便捷度問題，多層次資本市場的任一組成部分都是適合機構資金進行配置的，而機構資金在配置切換過程中，也引導資金高效流動。(張 歆)

關鍵詞： 新三板