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可轉(zhuǎn)債的風(fēng)格輪動——開源量化評論

1、風(fēng)格輪動的重要性日益凸顯

市場的偏好就如風(fēng)向一樣，時(shí)常來回切換，在此過程中，不同特征的股票此消彼長，這就是風(fēng)格的輪動。近年來，風(fēng)格輪動的重要性愈發(fā)凸顯。一方面，隨著市場的逐漸成熟，“全面?！痹匐y尋蹤跡，“結(jié)構(gòu)?！敝饾u被大家所熟知和接受，在分化性的行情中找準(zhǔn)風(fēng)格的方向尤為重要。另一方面，市場的博弈加劇，風(fēng)格輪動的頻率也在加快。及時(shí)把握市場風(fēng)向，對風(fēng)格的輪動做出預(yù)判和應(yīng)對，成為了投資中重要的一環(huán)。

2、可轉(zhuǎn)債的風(fēng)格輪動

風(fēng)格是對一類個(gè)股/個(gè)券特征的歸納與觀察，在2018年以前，轉(zhuǎn)債數(shù)量較少，對轉(zhuǎn)債風(fēng)格的分析可能會受到個(gè)券特征的干擾。近年來，轉(zhuǎn)債市場快速發(fā)展，轉(zhuǎn)債數(shù)量與成交活躍度都有了大幅提升，為我們對轉(zhuǎn)債的特征分析提供了土壤。本文我們從股性/債性、小盤/大盤、成長/價(jià)值三個(gè)方面考察轉(zhuǎn)債上的風(fēng)格輪動。結(jié)論如下：

股性/債性：在《轉(zhuǎn)債分層方法》中，我們按照轉(zhuǎn)債的平底溢價(jià)率（轉(zhuǎn)換價(jià)值/純債價(jià)值-1）把轉(zhuǎn)債劃分成了偏股型、平衡型、偏債型三類。三類轉(zhuǎn)債在期權(quán)性質(zhì)、收益風(fēng)險(xiǎn)特征上存在著較大的差異。本文我們把性質(zhì)更接近的平衡型轉(zhuǎn)債與偏債型轉(zhuǎn)債合稱為債性轉(zhuǎn)債，把偏股型轉(zhuǎn)債稱為股性轉(zhuǎn)債。股性轉(zhuǎn)債與債性轉(zhuǎn)債的主要區(qū)別在于兩者對股票市場漲跌的敏感性不一，但市場短期的漲跌難以預(yù)測。測試發(fā)現(xiàn)，市場處于高波動狀態(tài)時(shí)，股性轉(zhuǎn)債相對表現(xiàn)更差。

小盤/大盤：轉(zhuǎn)債中，對大盤與小盤的區(qū)分可以從兩個(gè)角度來定義：正股市值與轉(zhuǎn)債余額。其中，前者以轉(zhuǎn)債正股的流通市值大小作為區(qū)分標(biāo)準(zhǔn)，后者采用轉(zhuǎn)債的余額作為區(qū)分標(biāo)準(zhǔn)，本文我們主要討論正股市值因子。實(shí)踐中我們發(fā)現(xiàn)，通過對股市的小盤/大盤風(fēng)格輪動來預(yù)測轉(zhuǎn)債的小盤/大盤輪動較為困難。我們認(rèn)為，轉(zhuǎn)債正股與小盤/大盤基準(zhǔn)指數(shù)的市值特征差異較大，是造成“股市風(fēng)格-轉(zhuǎn)債正股-轉(zhuǎn)債風(fēng)格”這一鏈條傳導(dǎo)不暢的重要原因。

成長/價(jià)值：我們同樣可以通過對轉(zhuǎn)債正股的劃分來界定轉(zhuǎn)債中的價(jià)值與成長風(fēng)格。一般來說，成長風(fēng)格與高估值掛鉤，價(jià)值風(fēng)格與低估值掛鉤。本節(jié)，我們考察正股估值因子PEttm在轉(zhuǎn)債與轉(zhuǎn)債正股上的表現(xiàn)。使用開源金工基于行業(yè)輪動模型的成長/價(jià)值輪動信號，在轉(zhuǎn)債上效果顯著。

3、基于風(fēng)格輪動的轉(zhuǎn)債分層組合增強(qiáng)

使用轉(zhuǎn)債風(fēng)格輪動信號對開源金工轉(zhuǎn)債分層組合進(jìn)行增強(qiáng)，能有效的降低組合的波動與最大回撤?；陲L(fēng)格輪動信號的轉(zhuǎn)債分層增強(qiáng)組合，年化收益24.8%，最大回撤僅12.2%。

風(fēng)險(xiǎn)提示：模型基于歷史數(shù)據(jù)測試，市場未來可能發(fā)生重大改變。

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